宏观专题研究：关注美国总统就职日及蓄势待发的总统令

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 宏观 关注美国总统就职日及蓄势待发的总统令 华泰研究 研究员 易峘 SAC No. S0570520100005 SFC No. AMH263 evayi@htsc.com +(852) 3658 6000 研究员 常慧丽，PhD SAC No. S0570520110002 SFC No. BJC906 changhuili@htsc.com +(86) 10 6321 1166 联系人 赵文瑄 SAC No. S0570124030017 zhaowenxuan@htsc.com +(86) 10 6321 1166 2025 年 1 月 20 日│中国内地 专题研究 华盛顿时间 1 月 20 日中午 12 时（北京时间 1 月 21 日凌晨），美国将完成总统权力交接，新任总统特朗普将发表就职演说。最早在当地下午，北京时间 1 月 21 日凌晨，蓄势多年回归的特朗普就可能签发大量早已准备就绪的总统令，且可能在此后较短（如一周）的时间里继续快速地颁布总统令，令媒体和市场应接不暇。所以，虽然本届内阁在总统就职前的纪律性和保密性明显加强、预测难度加大，但我们仍觉得有必要对特朗普就职演说及其上任后签发总统令的可能影响做出一些前瞻和分析。 特朗普就职演说可能强化他和团队多年以来“美国优先”的立场，但对其的诠释或将更为鲜明、坚决、系统、全面，且更具有可操作性，并展现(立即)付诸行动的决心。在去年 11 月的获胜演讲中，特朗普提及在一段时间内需要坚持“美国优先”原则，并表示将兑现竞选承诺。预计特朗普在就职演说中将重申降低税负、放松监管、限制移民、加征关税、收紧对外援助等政策，并可能强调此次政策的执行力度、决心、可操作性及影响将明显大于 1.0 时期。此外，关注特朗普在遏制通胀上升、试图弥合社会分裂等方面的“承诺”。 此次特朗普上任初期签发总统令的数量可能远超其 1.0 时期及拜登政府。特朗普此次执政准备可能更为充分——近期美联社报道，特朗普团队准备了超过 100 份行政令，数量远超特朗普 1.0 时代上任首月（12 个）、以及拜登上任首月签发的总统令个数（32 个）。 预计特朗普上任初期签发的总统令可能比 1.0 时代涵盖更多领域、且细节更多、更有可操作性，包括：①收紧移民政策/遣返非法移民：特朗普可能启动美国史上规模最大的非法移民驱逐行动，同时控制移民流入（参见《特朗普百日新政展望：收紧移民的宏观影响》，2025/1/5）、并尝试削弱出生公民权（但可能受到司法部门的阻力）；②能源及其他各领域去监管政策：加大液化天然气（LNG）出口力度，并鼓励包括石油、天然气、甚至煤炭等在内的传统能源的开采和使用。特朗普或将宣布国家能源紧急状态，逆转拜登政府对传统能源领域的限制，并削减对绿色能源补贴。此外，特朗普还可能逆转拜登政府新增的监管措施，并放松对金融（或降低银行资本充足率）、基建及中小企业投资限制（permit reform）、人工智能、加密货币、医疗（或降低 Obama care 补贴和药品定价）等领域的监管。③关税相关总统令：特朗普可能宣布设立外部税务署，或宣布将考虑对其贸易顺差大国加征关税，同时，对特定商品的关税政策可能先行，但总体而言，鉴于关税政策可能性和财政预算案、以及其他地缘政治、经济方面的政策共同推行，短期内大幅加征关税的可能性近期有所下降；④ 此外，总统令还可能涉及司法、教育、地缘政治及其他领域，不排除免除部分司法人员公职和赦免部分“国会山骚乱”参与者、限制跨性别行为及“觉醒（woke）”文化。此外，特朗普可能试图推动结束俄乌冲突，但落地尚有阻力。值得注意的是，财税相关的立法仍需国会讨论投票，所以具体预算案的出台可能耗时更久。 特朗普蓄势待发的总统令可能加剧市场波动。虽然政策本身可能喜忧参半，但美元汇率仍可能易涨难跌。在特朗普上任伊始，市场需要对其通过总统令公布的一系列政策进行定价，波动难免加大。但参照特朗普 1.0 时代的政策走势及其内阁成员的表述，预计将率先发布提振市场（如去监管）和支持率（如收紧/驱逐移民等）的政策。此外，我们认为，政府削减开支的难度较大，且减税的压力和诉求较强——综合看，美国今年的财政赤字率难以收敛。由此，政策组合指向更强的美元和更高的美债风险溢价（参见《欧元会很快跌至与美元平价吗？》，2024/12/4）。 风险提示：特朗普发布总统令节奏慢于预期，国会立法阻力超预期。 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 宏观研究 一、就职演说：或更强硬、更可操作版的“美国优先” 特朗普就职演说可能强化他和团队多年以来“美国优先”的立场，但对其的诠释或将更为鲜明、坚决、系统、全面，且更具有可操作性，展现（立即）付诸行动的决心。在去年 11月的获胜演讲中，特朗普提及在一段时间内需要坚持“美国优先”原则，并表示将兑现竞选承诺。预计特朗普在就职演说中将重申降低税负、放松监管、限制移民、加征关税、收紧对外援助等政策，并可能强调此次政策的执行力度、决心、可操作性及影响将明显大于 1.0时期。 特朗普本次团队更为专业，在政策论证和共识形成上花费了大量时间和精力，政策细节和可操作性或将明显增强。“特朗普 2.0”时期内阁成员的声誉和认可度相对更高，对内和对外政策的协调性和一致性或更强。在 2016 年，特朗普更多作为反建制的形象出现，其内阁成员人选大多与共和党主流不一致，因而整体稳定性相对较低，成员之间的政策共识度也较低。但在本次竞选期间，特朗普得到了共和党内部的广泛支持，其在竞选活动发表的言论中，所提及的潜在重要职位候选人均有较强的专业背景，对其个人也较为忠诚。特别地，在一些涉及到关税等关键政策的位置上，如财长、商务部长、贸易代表等，特朗普选择十分慎重，其团队内部或已经过较多的磨合。此外，虽然有媒体陆续报道特朗普政策内容，但多数已被其本人辟谣，可见整体团队对即将实施的政策保密度较高，且可能已形成较强共识。 此外，关注特朗普在遏制通胀上升、试图弥合社会分裂等方面的“承诺”。去年美国大选期间，高通胀是选民最关注的核心议题之一。特朗普在竞选期间承诺，将使用一切方法来降通胀。考虑其加征关税和财政宽松政策反而可能推高通胀，因此关注他是否会承诺通过其他方式降通胀。此外，拜登在 2021 年就职演说时强调弥合美国社会的分裂，而去年美国大选过程显示，美国社会的分裂可能有增无减，关注特朗普在这方面的表态。 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 3 宏观研究 二、蓄势待发的总统令有何规律？ 此次特朗普上任初期签发总统令的数量可能远超其 1.0 时期及拜登政府。总统行政令是指总统签署的宣布政府政策的文件，不需要议会通过，却基本上具有与联邦法律相同的效力。由于美国两党之间的分裂和对立，总统越来越诉诸行政令来推动其政策议程。特朗普在 2017年上任一周