宏观研究：关注内外需动能切换，促消费扩内需应有持续性

证券研究报告：宏观报告 2025 年 1 月 19 日 市场有风险，投资需谨慎 请务必阅读正文之后的免责条款部分 研究所 分析师:袁野 SAC 登记编号:S1340523010002 Email:yuanye@cnpsec.com 研究助理:苑西恒 SAC 登记编号:S1340124020005 Email:yuanxiheng@cnpsec.com 近期研究报告 《金融数据持续改善，一季度企业盈利有望筑底企稳》 - 2025.01.14 宏观研究 关注内外需动能切换，促消费扩内需应有持续性  核心观点 （1）关注内外需动能切换，促消费扩内需应有持续性 2024 年我国经济稳中向好，完成全年经济增长目标，促生产稳增长特点仍较为明显，供需缺口有所扩大，有效需求不足问题仍较为突出。在需求端，出口保持韧性，短期“抢出口”支撑出口韧性；消费持续回暖，但居民面临较强预算约束，政策驱动型商品与非政策驱动型商品消费仍呈现此消彼长的态势；房地产市场销售回暖，存在以价换量去库存的特点，销售回暖向投资回升的传导机制并未形成，房地产投资回落拖累固定资产投资增速。 向后看，中共中央政治局会议和中央经济工作会议定调全面扩内需，但宽松政策的强预期与政策落地滞后之间形成预期差，或降低社会风险偏好，在“两会”之前的政策空窗期，需要在不确定环境中寻找支撑。短期看，我们认为，可以消费、出口和生产存在较强支撑，基建投资或受 2024 年高基数拖累。 第一，在消费方面，促消费政策保持了一定连续性，虽然“两新”政策并未正式落地，但考虑接续资金已经下达，同时春节节日效应带动下，消费仍有望保持持续修复。 第二，短期出口拉动保持韧性，对经济拉动作用犹存，短期可关注交通运输设备、房地产后周期产品、电子设备等。主要逻辑仍是短期“抢出口”和我国商品相对价格优势。 （2）欧美经济增长分化，国内经济基本面延续修复 在政策环境方面，美联储短期或维持利率不变，英国央行或于 2月降息，欧洲央行或于 3 月降息，而日本央行本月有望加息。我国政策延续宽松基调，择机降准降息。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 在非政策环境方面，一是美国经济总量维持韧性，通胀仍是当前美国经济面临的主要矛盾，掣肘美联储宽松货币政策，市场预期 2025年美联储或仅降息 2 次高利率环境提高了美国债务压力，并对小型贷款机构产生冲击，美国普拉斯基储蓄银行（Pulaski Savings Bank）成为 2025 年第一家倒闭银行，且市场预测，在利率上升的压力下，到 2026 年将有“数百家”小型贷款机构倒闭。二是欧洲经济延续疲软态势，滞胀特点较为明显。三是日本经济维持稳健修复，通胀预期升至新高。四是我国经济基本面持续修复，四季度经济增速超预期，顺利完成全年经济增长目标。  风险提示： 全球贸易摩擦超预期加剧；海外地缘政治冲突加剧。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 目录 1 大类资产表现 ............................................................................. 5 2 关注内外需动能切换，促消费扩内需应有持续性 ............................................... 5 2.1 四季度经济增速超预期，供需缺口有所拉大 ............................................... 5 2.2 消费延续修复，政策驱动型消费有所回落 ................................................. 6 2.3 商品房以价换量去库存，房地产投资拖累固定资产投资 ...................................... 8 2.4 外需保持韧性，应是拉动生产的重要支撑 ................................................ 11 2.5 关注内外需动能切换，促消费扩内需应具有持续性 ......................................... 12 3 国内外宏观热点 .......................................................................... 12 3.1 海外宏观热点 ........................................................................ 12 3.2 国内宏观热点 ........................................................................ 32 4 本周宏观环境分析：欧美经济增长分化，国内经济基本面延续修复 ............................... 39 风险提示 ................................................................................. 40 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 图表目录 图表 1： 大类资产价格变动一览 ........................................................... 5 图表 2： 我国季度不变价 GDP 增速（%） .................................................... 6 图表 3： 供给 VS 需求（%） ............................................................... 6 图表 4： 社会消费品零售总额同比增速（%） ................................................ 7 图表 5： 商品零售和餐饮收入同比增速（%） ................................................ 7 图表 6： 限额以上批发和零售同比增速（%） ................................................ 8 图表 7： 商品房销售延续回升（%） ........................................................ 9 图表 8： 房地产销售存在以价换量（%） .................................................... 9 图表 9： 商品房库存去化情况（%） ........................................................ 9 图表 10： 房地产销售存在以价换量（%） .