瑞联新材(688550)依托强大化学合成及工艺放大能力，多元化布局打造新材料定制化平台

上市公司 公司研究 /公司深度 证券研究报告 电子 2025 年 01 月 15 日 瑞联新材 (688550) ——依托强大化学合成及工艺放大能力，多元化布局打造新材料定制化平台 报告原因：首次覆盖 增持（首次评级） 投资要点： ⚫ 公司依托强大的化学合成及工艺放大能力，打通从小试研发、中试放大至产业化生产的一站式服务，多元化布局打造新材料定制化平台。公司以显示材料单体液晶、中间体起家，以分子合成、工艺放大为技术核心，掌控了百余种核心化学反应及放大生产能力，依靠长期积累的合成纯化经验、金属离子的分析检测和去除能力、中试量产优势等，进行多元化业务布局，目前公司主要产品涵盖单体液晶、OLED 升华前/升华后材料、医药 CDMO、光刻胶材料、PI 材料、封装材料等，化工新材料定制平台全面开花。同时公司控股股东或变更为青岛开投集团（实控人为青岛西海岸新区国资局），国资控股有助于公司稳定股权结构，并实现战略性协同发展。 ⚫ 显示材料方面，液晶材料稳中求进，OLED 材料增长显著。公司单体液晶是海外混晶企业 Merck、JNC 等的战略供应商，与国内主要混晶厂商八亿时空、江苏和成、诚志股份建立了长期稳定的合作关系。公司是国内 OLED 升华前材料领域主要供应商之一，与 Idemitsu、Dupont、Merck等全球前列 OLED 终端材料厂商合作紧密，产品实现了对发光层材料、通用层材料的全覆盖，且能够规模化生产全系列氘代发光材料；公司通过现金增资方式持股出光电子 20%的股权，切入 OLED 终端材料领域，进行产业链的延伸和完善，未来有望快速分享国产化替代大市场。 ⚫ 医药 CDMO 方面，构建中间体+原料药一体化战略。公司凭借在显示材料领域积累的丰富化学合成、纯化、痕量分析及量产体系等方面的技术经验，将技术应用延伸至医药中间体领域，成功开拓了医药 CMO/CDMO 业务，与海外 Chugai、阿斯利康、日本大冢制药、卫材制药、Kissei以及国内普洛药业、合全药业等形成密切合作，产品研发管线涉及品种 200 多种。同时公司全面推进“中间体+原料药”一体化的 CMO/CDMO 战略，原料药生产基地已建设完工，并获得《药品生产许可证》，通过药品 GMP 符合性检查，预计 25 年开始将逐步贡献业绩。 ⚫ 电子材料新产品方面，平台化布局打造新成长曲线。公司从 2015 年开始研发半导体光刻胶单体电子材料产品，目前主要产品包括半导体光刻胶单体、TFT 平坦层光刻胶、聚酰亚胺单体等，同时公司与西安思摩威新材料合作，为其提供封装材料单体。公司凭借技术延伸，不断丰富产品矩阵，平台化布局初见成效，后续随着新产品在客户端的陆续上量，未来几年增长潜力巨大，将成为公司成长新曲线。 投资分析意见：公司以液晶业务起家，凭借掌握的百余种核心化学反应能力，打通了从小试研发、中试放大至产业化生产的一站式服务，业务多元化拓展至单体液晶、OLED 材料、医药、光刻胶、PI 等领域，新材料定制平台逐步成型。我们预计公司 2024-2026 年归母净利润分别为2.42、3.29、4.12 亿元，当前市值对应 PE 分别为为 23、17、13X，可比公司万润股份、飞凯材料、莱特光电 2025 年平均 PE 为 22X，瑞联新材 2024 年 PE 为 17X，首次覆盖，给予“增持”评级。 ⚫ 风险提示：1）核心业务显示材料下游需求不及预期；2）医药客户订单体量及节奏不及预期；3）新产品验证导入及客户端放量不及预期；4）控制权变更重大事项存在不确定性。 市场数据： 2025 年 01 月 14 日 收盘价（元） 31.57 一年内最高/最低（元） 40.00/18.23 市净率 1.9 股息率%（分红/股价） 1.81 流通 A 股市值（百万元） 5,516 上证指数/深证成指 3,240.94/10,165.17 注：“股息率”以最近一年已公布分红计算 基础数据: 2024 年 09 月 30 日 每股净资产（元） 16.92 资产负债率% 12.07 总股本/流通 A 股（百万） 175/175 流通 B 股/H 股（百万） -/- 一年内股价与大盘对比走势： 相关研究 - 证券分析师 马昕晔 A0230511090002 maxy@swsresearch.com 研究支持 周超 A0230123090004 zhouchao@swsresearch.com 联系人 马昕晔 (8621)23297818× maxy@swsresearch.com 财务数据及盈利预测 2023 2024Q1-3 2024E 2025E 2026E 营业总收入（百万元） 1,208 1,093 1,490 1,822 2,143 同比增长率（%） -18.4 17.3 23.3 22.3 17.6 归母净利润（百万元） 134 185 242 329 412 同比增长率（%） -45.6 89.0 80.5 35.8 25.2 每股收益（元/股） 0.98 1.06 1.38 1.88 2.35 毛利率（%） 35.2 43.3 41.4 42.9 43.9 ROE（%） 4.6 6.3 7.7 9.6 10.9 市盈率 41 23 17 13 注： “净资产收益率”是指摊薄后归属于母公司所有者的 ROE 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 01-1502-1503-1504-1505-1506-1507-1508-1509-1510-1511-1512-15-50%0%50%(收益率)瑞联新材沪深300指数 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第2页 共33页 简单金融 成就梦想 投资案件 投资评级与估值 公司以液晶业务起家，凭借掌握的百余种核心化学反应能力，打通了从小试研发、中试放大至产业化生产的一站式服务，业务多元化拓展至单体液晶、OLED 材料、医药、光刻胶、PI 等领域，新材料定制平台逐步成型。我们预计公司 2024-2026 年归母净利润分别为 2.42、3.29、4.12 亿元，当前市值对应 PE 分别为为 23、17、13X，可比公司万润股份、飞凯材料、莱特光电 2025 年平均 PE 为 22X，瑞联新材 2024 年 PE 为17X，首次覆盖，给予“增持”评级。 关键假设点 液晶材料：1）营收假设：24 年终端消费电子弱复苏，LCD 面板出货量有所恢复，预计 25-26 年仍有逐步修复，预计 24-26 年收入增速分别为 6%、5%、5%；2）毛利率假设：随着收入恢复增长，毛利率预计小幅提升后维持稳定，预计 24-26 年毛利率分别为 30%、30%、30%； OLED 材料：1）营收假设：OLED 面板渗透率持续提升，景气度持续，同时高价值量氘代材料比例增加，带动营收高增长，预计 24-26 年收入增速分别为 46.5%、21.4%、17.6%；2）毛利率假设：氘代材料的渗透率提升以及公司工艺改善，业务盈利能力显著增长，预计 24-26 年毛利率分别为 48%、48%、48%； 医药中间体