澳华内镜(688212)创新赋能向上竞争，国产软镜龙头加速飞跃

证券研究报告 | 医疗设备 | 2025年01月11日分析师联系人周超泽登记编号：S1220523070003窦慧敏登记编号：S1220524100005唐娜澳华内 镜 (68 821 2 ) 创新赋 能 向上竞 争 ，国产 软 镜龙头加速 飞 跃医 药 生 物 团 队 • 公 司 深 度 报 告报告摘要 投资逻辑：•公司深耕软镜领域三十年，高端机型驱动国内外市场加速拓展。公司是国产软镜领军企业，产品覆盖消化、呼吸等多个科室，基于坚实研发平台，于2022年推出AQ-300 4K超高清内镜系统，性能追赶国际先进设备，助力三级高端客户突破（目前已覆盖73家，装机96台），并协同AQ-200等系列产品形成差异化产品矩阵横向纵深拓展市场。2018-2023年公司营收CAGR达34.16%，2024Q1-3，实现营收5.01亿元（YoY+16.79%），归母净利润0.37亿元（YoY-17.45%）。内窥镜设备为公司贡献超95%营收，且随着AQ-300高端机型快速放量，驱动整体毛利率由2022年的69.73%升至2023年的73.78%。同时，公司AQ系列产品凭借梯度定位和性价比优势积极拓展海外市场，2018年进一步收购德国WISAP协同开拓欧洲市场，过去五年海外营收CAGR达12.76%，2024H1营收0.68亿元（YoY+22.4%）、其中欧洲市场贡献一半，随着高端设备加速出海，公司海外业务有望贡献可观加速度。•癌症诊疗需求+国产替代双轮驱动，公司产品凭借领先的产品力和龙头优势加速提升国内市场份额。消化科是软镜应用中最大的细分领域，2022年，中国消化道癌症新发病例超100万例，占全球总数的40%，其中60岁及以上人群的发病率远高于年轻人，且随着老龄化加剧，消化道癌症诊疗需求显著上升，驱动中国内镜市场规模快速增长，预计2016-2025年CAGR达11.7%。全球软镜市场基本被奥林巴斯、富士、宾得三家企业垄断，随着国产企业加速崛起，在政策的驱动下中国软镜国产化率有望从2017年的3.6%升至2030年的35.2%，其中在2024年开始落地的设备更新采购浪潮中，内窥镜作为医疗设备热门采购领域，有望受益44亿元以上增量空间，国产企业凭借本土优势和产品性价比优势有望进一步提升市场份额。公司产品在4K超高清、光学放大技术、CBI-Plus分光染色技术、超细内镜技术等方面具备领先优势，且产品矩阵更加丰富、可满足不同科室的诊疗需求，具备显著竞争优势，截至2024Q3，公司市场份额已由2019年的1.39%增至8.25%。在临床癌症诊疗需求和国产化率提升驱动下，据我们测算，国内软镜市场规模有望在2030年达到798亿元，国产厂商可及空间超200亿元，公司凭借显著产品力和龙头优势，营收规模增长空间可观。•对标国际巨头奥林巴斯，公司前瞻布局产品矩阵和在研新品，长期增长动力强劲。奥林巴斯是全球内窥镜行业领导者，自2021年以来，其在中国的收入持续下滑，2024财年同比下降11.8%，主要因国产内窥镜企业的技术进步和高端产品加速推出，对其市场份额形成显著冲击。公司对标奥林巴斯，全面布局内窥镜产品线，并创新推出AQ-300 4K超高清内窥镜系统、VUB-N300H电子膀胱镜等高端多元产品，加速对消化科、呼吸科、耳鼻喉科等传统科室的覆盖和渗透，以及对新科室的开发，全面助力公司业务稳健、快速成长；公司还针对临床手术痛点，前瞻布局柔性内镜手术机器人，有望抢占市场先机；同时，着眼AI医疗发展趋势，公司推出“澳小宝”内镜智能辅助诊断系统引领国产AI内镜发展。在公司坚持高研发投入赋能下，镜种齐全+多科室覆盖+梯度产品矩阵+持续高端突破有望为公司持续带来强劲增长动能，国产软镜龙头地位不断夯实。2 投资建议：公司是国产软镜龙头企业，软镜市场临床需求庞大、国产替代空间广阔，随着公司不断加大研发创新投入，持续提升产品力、丰富产品矩阵，加速追赶国际龙头，在国内设备更新等利好政策的推动下，公司高端设备有望加速落地、市场份额进一步提升，海外市场也有望在AQ系列驱动下凭借产品性价比等优势实现快速拓展。我们预计2024-2026年公司营业总收入分别为7.59/9.53/11.95亿元，同比增长12.01%/25.42%/25.50%；归母净利润0.65/0.88/1.19亿元，同比增长12.08%/35.18%/36.13%，对应PE分别为84/62/45倍，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：行业竞争加剧风险，行业整顿及政策变动风险，内窥镜设备与耗材集采风险，新品研发及上市进度不及预期风险，海外市场拓展不及预期风险，其他系统性风险等。报告摘要3盈利预测（人民币）单位/百万2023A2024E2025E2026E营业总收入6787599531195(+/-)%52.2912.0125.4225.50归母净利润 586588119(+/-)%167.0412.0835.1836.13EPS (元) 0.430.480.650.89ROE(%)4.194.475.707.20P/E144.2683.5261.7945.39P/B6.023.733.523.27数据来源：wind，方正证券研究所1CONTENT目录2临床需求+利好政策+国产替代多轮驱动，公司市场份额加速提升34盈利预测与估值澳华内镜：国产软镜龙头，高端机型驱动国内外市场加速拓展对标国际巨头加速完善产品布局，公司长期增长动能强劲01澳华内镜：国产软镜龙头，高端机型驱动国内外市场加速拓展1.1 多年深耕软性内窥镜，积极推进高端产品落地 公司深耕软性内窥镜领域三十年，高端设备加速渗透三级医院。公司专注于电子内窥镜设备及内窥镜诊疗手术耗材研发、生产和销售，基于在内窥镜诊疗领域多年的专业技术积累和系统性布局，公司产品已覆盖消化科、呼吸科、耳鼻喉科、妇科、急诊科等临床科室，具备较强的竞争优势。2018年，公司收购了以销售内窥镜周边产品为主要业务的德国WISAP，设立了国际生产基地，以自主品牌开启欧洲市场的营销布局，逐步建立品牌影响力，目前产品已进入德国、英国、韩国等发达国家市场。2021年11月15日，公司成功登陆科创板。2022年，公司推出了首款4K超高清内镜系统AQ-300，性能获得了国内大型医疗终端客户的认可，截至2023年末，覆盖73家三级医院，装机数量96台/316根。6图表1：公司产品发展历程资料来源：公司官网，Wind，方正证券研究所澳华诞生20212022201820191994200520102013201620172023推出首代电子内镜系统VME-2000， 是 国内最早的软性电子内镜系统之一推出VME-2800，可搭配澳华首款电子鼻咽喉镜和电子支气管镜收购杭州精锐，布局耗材领域11月15日成功登陆科创板股票代码：688212推出自主研发的AQ-200，采用激光传输和无线供电技术。收购WISAP，布局欧洲推 出 高 清 电子 内 镜 系 统AQ-100 ， 具备 自 主 研 发的CBI分光染色功能收购常州佳森，在高值耗材领域加大投入高 清内镜 新生 产大楼 落成 ，产能 进一步提高推 出 首款 4K超高 清 内 镜 系 统AQ-300，可 搭 载 首 款 光学