广发宏观：美国核心通胀放缓，美股定价流动性改善

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 9 [Table_Page] 宏观经济研究报告 2025 年 1 月 16 日 证券研究报告 [Table_C ontacter] 本报告联系人： [Table_Title] 广发宏观 美国核心通胀放缓，美股定价流动性改善 [Table_Author] 分析师： 郭磊 分析师： 陈嘉荔 SAC 执证号：S0260516070002 SFC CE.no: BNY419 SAC 执证号：S0260523120005 021-38003572 021-38003674 guolei@gf.com.cn gfchenjiali@gf.com.cn 请注意，陈嘉荔并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 [Table_Summary] 报告摘要：  2024 年 12 月美国通胀数据略低于市场预期1：受能源价格反弹影响，CPI 同比升至 2.9%2，环比 0.4%，均高于前值。核心 CPI 则出现了同环比放缓。核心 CPI 同比 3.2%，低于前值和预期的 3.3%；环比 0.2%，低于预期和前值的 0.3%。3 个月和 6 个月 Headline CPI 环比年化均为 2.2%，前值分别为 3%和 2.1%；3 个月和 6个月核心 CPI 环比年化分别为 2.4%和 2.7%，前值分别为 3.7%和 2.9%。从克利夫兰联储 Trimmed Mean CPI和亚特兰大联储粘性 CPI 来看，通胀广度和通胀粘性均继续回落。 12 月 CPI 同比增 2.9%，预期 2.9%，高于前值的 2.7%。环比 0.4%, 高于前值的 0.3%，预期 0.4%。 食品价格环比为 0.3%，前值 0.4%；受原油价格回升影响，能源分项价格显著高于前值，环比 2.6%，前值 0.2%。 核心 CPI 同比 3.2%，低于前值和预期的 3.3%；环比 0.2%，低于预期和前值的 0.3%。 其中，核心商品价格环比回落；12 月读数为 0.1%，前值 0.3%。12 月核心服务价格环比保持稳定，12 月读数为 0.3%，前值 0.3%。其中，房租价格环比保持在 0.3%，超级核心通胀环比从 0.3%回落至 0.2%。 12 月克利夫兰联储 Trimmed Mean CPI 为 3.2%，略低于前值的 3.22%。克利夫兰联储 Trimmed CPI 剔除了价格变动高于第 92 个百分位和低于第 8 个百分位最极端的分项指标，若该指标回落较慢，则凸显普遍的价格上涨趋势。12 月亚特兰大联储粘性 CPI 同比 3.7%，低于前值的 3.8%；亚特兰大联储粘性 CPI 统计了 CPI 篮子中，价格变化相对缓慢的项目的通胀率。该指标上升或者回落表明，通胀压力持续时间较长或者较短。  核心商品价格放缓明显，环比 0.1%，低于前值的 0.3%。其中家具和生活用品环比降 0.2%，前值升 0.7%，可能和节日促销有关，可持续性较低；飓风影响趋弱导致新车和二手车价格环比较前值回落，分别升 0.5%和 1.2%（前值 0.6%和 2%），这一趋势可能会延续；个人护理商品环比回落亦形成下拉。二手车价格在 PCE 中的权重低于在 CPI（美联储更关注 PCE），所以对 PCE 的影响应该相对小一些，但电器类商品价格显著回落将形成对冲。Cleveland Fed 预计 12 月核心 PCE 环比和同比分别为 0.2%和 2.8%，前值为 0.1%和 2.8%3。 12 月核心商品环比 0.1%，显著低于前值的 0.3%。 家具和生活用品环比降 0.2%，前值升 0.7%，其中，电器类商品环比降 4.1%，前值升 0.7%，可能和假日促销活动有关。 1 除特别注明，报告中通胀数据都来自 Wind, 彭博，市场预期为彭博统计的市场卖方预期均值 2 通胀数据均来自于美国劳工部、wind、彭博。 3 https://www.clevelandfed.org/indicators-and-data/inflation-nowcasting 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 9 [Table_PageText] 宏观经济研究报告 新车和二手车方面，飓风影响一定程度消退，导致两者价格环比有所弱化，但依然为正。新车和二手车价格环比分别升 0.5%和 1.2%，较前值的 0.6%和 2%有所回落，两者对核心 CPI 贡献 5bp。展望看，飓风对二手车价格可能在短期内继续，但会逐步弱化，我们预计 25 年 1 月二手车价格依然有回升空间，但涨势趋缓。 个人护理商品环比回落 1.1%，前值-0.1%。  超级核心通胀（剔除住房外的核心服务）环比回落显著。12 月环比 0.2%，前值 0.3%；同比 4.1%，前值 4.3%。其中医疗保健、金融服务价格环比回调为主要拖累，环比分别为 0.2%和-2.1%；汽车保险价格环比小幅回弹至0.4%，但仍然显著低于 24 年上半年 1.3%均值。展望看，一是就业供需缺口问题导致医疗保健价格环比进一步回落空间有限；二是股票回报率较高导致佣金和费用不低，因此金融服务价格可能保持粘性；三是汽车保险成本和价格缺口的弥合对应环比应会保持低位。简单来说，超级核心通胀仍具备粘性，且季节性因素影响可能导致 25 年 1 月超级核心通胀环比有所反弹。 12 月超级核心通胀（剔除住房外的核心服务，supercore）环比 0.21%，低于前值的 0.34%；同比 4.05%，低于前值的 4.25%；3 个月和 6 个月年化增速分别为 2.6%和 3.2%，前值为 4.3%和 3.1%，总体呈现粘性+放缓特征。 医疗保健服务价格环比回落至 0.2%，前值 0.4%。我们在上一期通胀点评报告中提示，医疗价格领先指标Medicare Economic Index 趋弱对医疗保健价格的传导会延续。然而我们也需要注意，现阶段，医疗行业就业供需缺口仍处于紧平衡状态，薪资成本依然较高，且老龄化导致居民对医疗保健服务需求激增，参见报告《如何理解美国 12 月非农数据》。JOLTS 报告中健康保健和社会救助职位空缺在四季度企稳回升，月均达到 147 万人，较 3 季度的月均 142 万人小幅反弹，因此，医疗服务价格月度环比可能保持波动，进一步回落或者大幅反弹的概率均不高。 汽车保险价格方面，由于 11 月价格回落较多，12 月环比小幅反弹有一定基数效应。CPI 计算汽车保险价格主要基于保费，而新车和二手车价格、维修和保养价格、医疗和法律费用的组合可以作为衡量汽车保险成本的代理指标。从这三方面价格来做测算可以看到，成本和保费价格已经接近弥合，因此，预计环比在 25 年可以回到疫情前水平。此外， 汽车保险价格在 PCE 中的权