银行业12月信贷社融点评：隐债置换进行时

证券研究报告 | 行业点评 | 银行 http://www.stocke.com.cn 1/6 请务必阅读正文之后的免责条款部分 银行 报告日期：2025 年 01 月 14 日 隐债置换进行时 ——12 月信贷社融点评 投资要点 ❑ 企业长贷集中提前还款，化债带动银行资产结构变化。 ❑ 数据概览：2024 年 12 月社融新增 2.9 万亿，同比多增 9249 亿，余额增速环比扩大至 8.0%；人民币信贷新增 9900 亿，同比少增 1800 亿，余额增速环比下降 0.1pc至 7.6%。2024 年 12 月 M1 同比增速为-1.4%，跌幅环比收窄 2.3pc；M2 同比增速为 7.3%，增速环比扩大 0.2pc。 ❑ 信贷：居民端弱复苏，企业端资产荒。2024 年 12 月人民币信贷新增 9900 亿，同比少增 1800 亿。其中，居民贷款新增 3500 亿，同比多增 1279 亿。企业实体贷款（不含票据）新增 200 亿，同比少增 7777 亿，票据贴现新增 4500 亿，同比多增3003 亿。 （1）居民端，房产销售回暖，支撑长贷回升。①短贷：消费恢复不明显。2024 年12 月居民短期贷款新增 588 亿，同比少增 171 亿，消费动能有待修复。②中长贷：连续三个月改善。2024 年 12 月居民中长贷新增 3000 亿，同比多增 1538 亿，连续三个月同比多增。根据克而瑞监测数据，12 月 30 个重点城市新房成交面积1801 万平方米，环比增长 15%，同比增长 17%，与三季度月均值相比增长 86%。根据中国 30 大中城市商品房成交数据，1 月前 13 天成交面积约 336 万平方米，较去年同期上升 1%。新政后地产修复体现了一定韧性。 ❑ （2）企业端，长贷集中还款，票据大幅补量。①短贷：票据对短贷置换。2024 年12 月企业短期贷款负增 200 亿，同比少减 435 亿；票据开票规模（贴现+未贴票）新增 3169 亿，同比多增 3537 亿。12 月前 26 天国股票据转贴利率在 0.30%以下，直贴利率在 0.75%以下。一方面，债务置换导致银行资产荒，银行收票需求较强，票据转贴大幅补量。另一方面，票据利率走低，有短期资金需求的企业可能选择票据融资替换短贷。②长贷：集中提前还款。12 月企业长贷新增 400 亿，同比少增 8212 亿。财政部公布债务置换方案后，去年 11 月-12 月化债用途地方政府再融资债已发行约 2.1 万亿。假设隐债中 75%为信贷资产，近期待置换的信贷规模可能达 1.5 万亿。根据金融时报报道，11 月已完成 2500 亿债务置换，12 月债务化解共减少 1.2 万亿贷款。我们预计去年末专项债发行带动的大规模隐债置换潮已经基本结束。根据已披露的发债信息，2025 年地方政府再融资债发行已启动。湖北、青岛、天津、海南、河南五省份已披露将在 1 月发行总计约 1300 亿的再融资专项债用于隐债置换。预计 2025 年置换债发行节奏将较为平稳，使得后续平台贷款提前还款压力趋缓。 ❑ 社融：融资结构变化，直接融资发力。2024 年 12 月社融新增 2.9 万亿，同比多增9249 亿。政府债券、企业债券为主要贡献项，人民币贷款和贷款核销为主要拖累项。①政府债券高增。12 月政府债券新增 1.8 万亿，同比多增 8288 亿，其中大部分为化债用途地方债。12 月国债发行额净融资额 935 亿，同比少增 7542 亿；地方政府一般债和专项债净融资额分别为 753 亿和 9751 亿，同比少增 566 亿和多增 8955 亿。②企业债券少减。12 月企业债券负增 153 亿，同比少减 2588 亿。12 月 1 年期和 5 年期 AAA 企业债利率分别下行 24bp 和 32bp。企业债发行成本大幅下降，大型企业可能更为倾向于债券融资以降低财务费用。企业债或对信贷形成置换。 ❑ M1 和存款：M1 阶段性改善，自律影响未消。12 月 M1（口径暂未更改）同比下降 1.4%，跌幅环比收窄 2.3pc；M2 同比增速为 7.3%，增速环比扩大 0.2pc。①财政资金下拨，M1 阶段性回升。12 月财政存款负增 1.7 万亿，同比多减 7504 亿；企业存款新增 1.8 万亿，同比多增 1.5 万亿。M1 增速回升猜测主要为财政资金集中下拨，后续资金活化程度仍有待观察。②同业存款流失，自律或有滞后影响。11 月 29 日，市场利率定价自律机制发布《关于优化非银同业存款利率自律管理的倡议》，过渡期一个月。12 月非银存款负增 3.2 万亿，同比多减 2.6 亿。由于 行业评级: 看好(维持) 分析师：梁凤洁 执业证书号：S1230520100001 021-80108037 liangfengjie@stocke.com.cn 研究助理：张一宁 zhangyining01@stocke.com.cn 相关报告 1 《盈利增速有望回升》 2025.01.12 2 《如何用策略思维看银行》 2025.01.01 3 《大行资本补充与存单测算》 2024.12.26 行业点评 http://www.stocke.com.cn 2/6 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2025 年 Q1 起同业自律才正式纳入 MPA 考核，我们猜测一季度同业存款流失现象仍会持续。 ❑ 投资建议：展望 2025 年，银行股还有绝对收益机会。分子端银行股没有边际美但仍有相对美，分母端无风险利率仍有下降空间，风险偏好相较 2024 年前三季度中幅回升，风险评价有改善期权。分母端变量组合的微妙变化，使得 2025 年我们更加看好低估值+高股息的中小行；当然，2024 年 9 月底前重点推荐的高股息大行也有望继续上涨。1 月初银行紧抓开门红，市场对逆周期调节政策仍有期待，重点推荐“高股息+顺周期”组合。个股推荐：江苏银行、招商银行、上海银行、兴业银行、沪农商行。 ❑ 风险提示：宏观经济失速，不良大幅暴露，政策不及预期。 行业点评 http://www.stocke.com.cn 3/6 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图1： 2024 年 12 月新增人民币信贷（亿元）：主要是企业长贷均同比少增，居民长贷同比多增 资料来源：wind，中国人民银行，浙商证券研究所。 图2： 2024 年 12 月新增社会融资（亿元）：主要是政府债券同比多增、人民币贷款同比少增 资料来源：wind，中国人民银行，浙商证券研究所。 759 1,462 (635)8,612 1,497 94 (89)11,700 588 3,000 (200)400 4,500 569 1,043 9,900 (2,000) - 2,000 4,000 6,000 8,000 10,000 12,000 14,000居民短贷居民长贷企业短贷企业长贷票融非银其他合计2023年12月2024年12月11,092 (635)(43)347 (1,865)(2,741)9,324 508 19,326 8,407 (675)(18)151 (