招商银行(600036)经营业绩改善，扩表速度提升

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 招商银行 (3968 HK/600036 CH) 经营业绩改善，扩表速度提升 华泰研究 公告点评 3968 HK 600036 CH 投资评级： 增持(维持) 买入(维持) 目标价： 港币：49.51 人民币：51.28 研究员 沈娟 SAC No. S0570514040002 SFC No. BPN843 shenjuan@htsc.com +(86) 755 2395 2763 研究员 贺雅亭 SAC No. S0570524070008 SFC No. BUB018 heyating@htsc.com +(86) 10 6321 1166 联系人 蒲葭依 SAC No. S0570123070039 SFC No. BVL774 pujiayi@htsc.com +(86) 755 8249 2388 联系人 李润凌 SAC No. S0570123090022 lirunling@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 (港币/人民币) 3968 HK 600036 CH 目标价 49.51 51.28 收盘价 (截至 1 月 14 日) 39.90 39.85 市值 (百万) 1,006,272 1,005,011 6 个月平均日成交额 (百万) 792.37 2,462 52 周价格范围 24.70-47.35 28.77-40.00 BVPS 39.73 45.70 股价走势图 资料来源：Wind 2025 年 1 月 15 日│中国内地/中国香港 全国性股份制银行 经营业绩改善，扩表速度提升 公司发布 2024 年业绩快报，2024 年营收、归母净利润同比-0.47%、+1.22%，增速较前三季度+2.44pct、+1.84pct。2024 年公司营收、利润增速改善，非息收入增速边际提升。截至 1/14，招行 A/H 股息率分别为 4.95%/5.42%。近期险资增持招行 H 股，彰显公司红利属性吸引力。鉴于公司零售战略具备护城河效应，我们认为公司经营有望改善，维持 A/H 股买入/增持评级。 扩表速度提升，非息增速回升 2024 年末总资产、总贷款、总存款同比增速分别为+10.2%、+5.8%、+11.5%，较 9 月末+0.9pct、+1.1pct、+2.0pct，扩表速度提升。得益于地产支持政策落地显效，24 年 12 月新房和二手房网签成交面积同比改善，推测招行零售端信贷需求边际改善。2024 年利息净收入同比-1.6%，较 1-9 月+1.5pct，增速边际回稳。预计 2025 年存款挂牌利率下调逐步显效、定期存款陆续到期，带动存款成本优化，或对贷款定价下行压力有所缓释。 非息增速改善，投资类收益或较优 2024 年非息收入同比+1.5%，较 1-9 月+4.1pct，非息收入同比增速边际显著改善。2024 年招行中收增速波动主要由于“报行合一”影响，前三季度中收同比-2.6%。低基数+市场逐步回暖下，预计 2025 年中收增速或有所回稳。Q4 债市利率下行较快，招行 Q4 加大了债券资产配置力度，预计投资类收益驱动营收增长，但 2025 年或面临一定高基数压力。 资产质量稳健，拨备边际下行 根据业绩快报，2024 年 ROE 同比-1.73pct 至 14.49%，盈利能力略有波动。2024 末不良率、拨备覆盖率为 0.95%、412%，较 9 月末+1bp、-20pct，不良率稳中向好。拨备覆盖率下行，但仍维持行业较高水平。当前零售贷款风险仍处于暴露过程中，关注后续潜在资产质量压力。地产不良生成高峰已过，预计对公贷款资产质量维持平稳。 给予 A/H 股 25 年目标 PB1.10/1.00 倍 鉴 于 2025 年 投 资 类 收 益 存 在 一 定 基 数 压 力 ， 我 们 预 测 24-26 年EPS5.68/5.76/5.96 元，25 年 BVPS 预测值 46.61 元，A/H 股对应PB0.85/0.79 倍。近 5 年（截至 1.14）公司 A/H 股 PB(MRQ)均值为 1.35 /1.33倍。零售战略具备护城河效应，负债成本优化，但鉴于息差仍有压力，给予A/H 股 25 年目标 PB1.10/1.00 倍，A/H 股目标价为 51.28 元/49.51 港币，维持 A/H 股买入/增持评级。 风险提示：政策推进力度不及预期；经济修复力度不及预期。 经营预测指标与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 (人民币百万) 344,783 339,123 337,525 338,958 351,330 +/-% 4.08 (1.64) (0.47) 0.42 3.65 归母净利润 (人民币百万) 138,012 146,602 148,385 150,392 155,494 +/-% 15.08 6.22 1.22 1.35 3.39 不良贷款率 (%) 0.96 0.95 0.95 0.94 0.94 核心一级资本充足率 (%) 13.68 13.73 14.77 14.66 14.48 ROE (%) 17.06 16.15 14.30 12.90 12.24 EPS (人民币) 5.26 5.63 5.68 5.76 5.96 PE (倍) 7.57 7.08 7.02 6.92 6.69 PB (倍) 1.22 1.09 0.93 0.85 0.79 股息率 (%) 4.36 4.95 5.01 5.08 5.25 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (4)9233649Jan-24May-24Sep-24Jan-25(%)招商银行沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 招商银行 (3968 HK/600036 CH) 图表1： 招商银行 A/H 股历史估值 PB（MRQ）走势 资料来源：Wind，华泰研究 图表2： 招商银行 PE-Bands 图表3： 招商银行 PB-Bands 资料来源：Wind、华泰研究 资料来源：Wind、华泰研究 0.00.51.01.52.02.52020-082020-102020-122021-022021-042021-062021-082021-102021-122022-022022-042022-062022-082022-102022-122023-022023-042023-062023-082023-102023-122024-022024-042024-062024-082024-102024-12倍招商银行A股招商银行H股03876114152Jan-22 Jul-22 Jan-23 Jul-23 Jan-24 Jul-24 Jan-25(人民币)━━━━━ 招商银行25x20x15x10x5x020416181Jan-22 J