1月A股策略：红利搭台，大象起舞

红利搭台，大象起舞——2025年1月A股策略证券研究报告证券研究报告报 告 日 期 ： 2 0 2 5 年 1 月 5 日风险提示：美国经济衰退风险、海外金融风险超预期、历史经验失效等首 席 分 析 师 ： 李 美 岑S AC ： S 0 1 6 0 5 2 1 1 2 0 0 0 2分 析 师 ： 王 亦 奕S AC ： S 0 1 6 0 5 2 2 0 3 0 0 0 2分 析 师 ： 张 日 升 S AC ： S 0 1 6 0 5 2 2 0 3 0 0 0 1分 析 师 ： 王 源 S AC ： S 0 1 6 0 5 2 2 0 3 0 0 0 3分 析 师 ： 徐 陈 翼S AC ： S 0 1 6 0 5 2 3 0 3 0 0 0 3分 析 师 ： 任 缘S AC ： S 0 1 6 0 5 2 3 0 8 0 0 0 1分 析 师 ： 熊 宇 翔S AC ： S 0 1 6 0 5 2 4 0 7 0 0 0 3分 析 师 ： 张 洲 驰S AC ： S 0 1 6 0 5 2 4 0 7 0 0 0 4回顾：9月初《成长领跑》、《海外中国资产走强有望带动A股回暖》提前提示做多+成长机会；9月底以来《红旗迎风展》系列指出把握牛市行情机会。年度策略《大象起舞》重磅推出：①国内：财政强+金融稳+科技兴；②海外：川普上+联储降+周期动；③市场：盈利底+估值升+ETF舞；④配置：金融起+科技兴+出海精。政策实际效果观察期，市场波动加大；红利搭台，大象起舞。跨年前后三个交易日，市场出现较大波动，究其原因：一是受特朗普即将上任预期影响，美债利率、美元指数走强、美联储货币政策预期收紧，而国内降息降准预期升温，导致人民币汇率走贬，压制了人民币计价资产表现；二是国内政策密集出台预期后，投资者正在逐步关注政策实际落地情况，此前推动风险偏好不断提升的催化有所放缓；三是在外部压力加大的环境下，此前成交火热的主题方向逐渐冷却，市场缺乏足够的热点支撑，在交易层面资金阶段性观望，指数最近出现一些波动。作为参考对照，2024年9月底以来的本轮回升行情，与2018年底至2019年4月的A股超跌反弹行情十分相似；2019年4月后，受制于美联储未及时降息、特朗普再打关税战、国内景气仍未回升的影响，全A指数出现了为期约1个月、幅度15%左右的调整，而年中重整旗鼓，下半年呈现成长主导的结构性行情。回到本轮市场，行情总是波折展开、逐级爬升，等待后续潜在信号：1）特朗普上任预期的“靴子落地”；2）国内降息降准落地，推动金融数据开门红；3）春节后，市场开始跟踪复工情况以及两会政策预期。配置层面，红利+科创，金融+科技，是当下占优策略。回顾过往15年春季躁动行情，春节前可以更多关注红利、金融等大盘蓝筹方向，以稳为主、持股过节，搭好春季躁动的台；小盘在春节后往往有所表现，TMT成长是进攻首选，过去一段时间主题行情缤纷多彩，也为未来行情预埋下进攻主线。红利资产胜率、赔率双高。胜率角度，无风险利率加速下行、保险和ETF资金加速配置（12月A股/H股红利ETF的净流入达246/56亿元，是11月底AH红利ETF规模的35-40%）、外部不确定性较大，利于红利资产超额表现。赔率角度，股债息差、股债相对性价比、红利资产相对全市场PB（回到2023年底水平）等比价角度，红利资产全年既有绝对受益、也有相对收益。我们看好央企红利，消费+港股红利可前瞻布局。科技主题龙头可能正在复刻新能源核心资产当年的路径，关注低空经济、人形机器人、AI三大科技方向。去年三大科技主题的龙头股表现与2020年新能源三大龙头股表现的走势较为类似，在平台调整后进入业绩验证期。整体科技方向的行业催化不断（大厂入局机器人、豆包等AI落地、低空经济司成立等等），调整之后交易筹码拥挤度也有所缓和，在经济数据全面走强以前，依然是流动性宽松的受益资产。具体而言，科创/低空经济（eVTOL整机&零部件/基建/运营商）/人形机器人（T链第三代催化/国内H链、宇树、字节等）/AI（国产算力/小米链云+应用+硬件/豆包相关眼镜&耳机等硬件+广告&出版&影视等软件）。风险提示：美国经济衰退风险、海外金融风险超预期、历史经验失效等。2宏观经济：美联储“放鹰”，海外流动性偏紧，美欧景气曲折回升；国内利率继续下行，信用和通胀逐渐企稳，景气震荡修复。1）海外方面，12月美联储“放鹰”，海外流动性偏紧，美欧景气曲折回升。2）国内方面，利率走廊正在下台阶，12月国债利率下行，人民币贬值，信用周期还在底部企稳中，景气正在震荡修复，通胀逐步企稳。微观跟踪：市场情绪降温，杠杆资金推动行业轮动，私募仓位略升，估值仍有空间，资金大幅流入大金融ETF。1）企业盈利方面，有望企稳，化学纤维、金属、运输设备等利润增长高。2）指数估值方面，股息率差、国际比较、货币效应仍有空间。3）交易特征方面，波动率/换手率/成交额均下降，两融提升，行业轮动加快；中证A500ETF流入减少，大金融ETF大幅流入资金，资金大幅南下，私募仓位略回升。4）中观景气方面，上游方面水泥等维持高景气，中游方面TMT景气边际下行下游消费中纸、纺服等景气边际上行，地产出现好转迹象。投资组合：布局春季躁动，红利扛旗，新质科技龙头进攻，关注以周期、制造、数字经济等为代表的小盘股。1）景气风格方面，景气上行，买高ROE和高G；景气下行，买低PB和高DP，未来可能逐步转向高ROE、高预期业绩；融资盘大幅流入，风格切向小盘。2）市值风格方面，内部宽松利好小盘，外部宽松利好大盘，12月联储“放鹰”，降息预期降温，内松外紧叠加春季躁动，后续小盘有望领先。3）行业组合方面，1月关注周期、制造、数字经济等细分方向。4）哑铃组合方面，1月哑铃天平转向红利，虽TMT和红利拥挤度均处于高位，但哑铃中红利收益波动小、超额高；成长三主线关注海外科技创新映射、国内市场主导和政府国资驱动。3一、市场回顾：业绩预告验证期，市场波动加大二、市场研判：红利搭台，大象起舞三、宏观经济：美联储“放鹰”，美欧景气曲折回升，国内利率下行四、微观追踪：行业轮动速升，私募仓位略升，资金流入大金融ETF五、投资组合：布局春季躁动，红利扛旗，新质科技龙头进攻18,21117,52216,91415,20518,13116,57722,23317,94118,82520,86117,14415,23213,73014,62915,28915,43013,16212,90912,83014,45512,80713,530 05,00010,00015,00020,00025,00012-0212-0312-0412-0512-0612-0912-1012-1112-1212-1312-1612-1712-1812-1912-2012-2312-2412-2512-2612-2712-3012-313,2003,2503,3003,3503,4003,4503,5003,5503,600图表1:12月行情回顾数据来源：Wind，ifind，财通证券研究所12月7日，金融监管总局印发《关于强监管防风险促改革推动财险业高质量发展行动方案》。12月12日，中央经济工作会议 召开，定调财政货币双