保险行业2017年报及2018一季报综述：利润释放逻辑验证，新单有望步入改善通道

保险行业 2017 年报及 2018 一季报综述 利润释放逻辑验证 新单有望步入改善通道 行业动态跟踪报告 行业报告 保险 2018 年 05 月 02 日 请务必阅读正文后免责条款 强于大市（维持） 行情走势图 相关研究报告 《行业快评*保险*税延型商业养老险终 迎 试 点 养 老 蓝 海 即 将 开 启 》 2018-04-13 《行业快评*保险*行业保费收入负增长收窄 上市险企集中度显著提升》 2018-04-10 《行业快评*保险*1月行业保费负增长20% 龙头险企优势更加凸显》 2018-03-12 《行业快评*保险*2017年度保险行业保费收入增速18% 寿险保费增速20%》 2018-03-08 《行业动态跟踪报告*保险*保监会强化保险资金运用，服务保险业及实体经济》 2018-01-29 证券分析师 陈雯 投资咨询资格编号 S1060515040001 0755-33547327 CHENWEN567@PINGAN.COM.CN 研究助理 赵耀 一般从业资格编号 S1060117090052 010-56800143 ZHAOYAO176@PINGAN.COM.CN 请通过合法途径获取本公司研究报 告，如经由未经许可的渠道获得研 究报告，请慎重使用并注意阅读研 究报告尾页的声明内容。 投资要点  17 保费增速创新高，18Q1 新单承压续期拉动：17 年全年上市险企总保费收入整体创近年来新高，同时渠道及期限结构仍然在持续改善，险种方面更加注重价值与保障，但代理人方面增速放缓四季度出现负增长，全年产能提升出现瓶颈。18 年一季度虽然总保费实现整体的正增长，但是新单保费收入明显承压，而代理人方面人数脱落、产能与收入下降也基本是行业共同面临的问题，上市险企方面也会采取措施在随后的增员季稳定提升代理数量与产能，新单未来负增长幅度有望稳步收窄。  投资收益大幅增长，准备金释放利润逻辑验证：17 年全年上市险企总投资收益率受利率上行以及蓝筹行情而明显提升，趋势方面非标及权益类均有增配。18 年一季度受二级市场影响总投资收益率出现一定下降，非标占比较高以及资管新规下预计未来增幅有限，各险企增配以传统标准化固定收益类为主。同时受益于 17 年末准备金折现率上行，各家险企大幅减少准备金计提致使一季度净利润出现 32.5%-119.8%的同比增速。  关注价值增长核心，18 年 NBV 贡献占比或有降低：17 年上市险企价值率有明显提升，保障型产品死差占比接近 80%。18 年由于年金储蓄类产品销售不及预期以及加大保障产品销售力度，价值率仍然有提升空间。从内含价值的角度来看，16 年可以视作为转型年，部分产品价值率高、保费增速快的上市险企新业务价值增长已经明显超过了内含价值的预期回报；17 年新业务价值增长成为内含价值增长的最主要动力，并且运营经验及投资回报差异均带来正向贡献。18 年以来由于新业务价值同比基本出现了负增长，叠加投资回报差异可能不及假设致使给内含价值带来负面影响，今年上市险企内含价值同比增速预计将出现一定程度下滑，而续期业务同比大幅增长致使有效业务价值增长以及利润大幅增长促使调整后净资产增速提升将有助于内含价值预期回报提升，我们预计 18 年内含价值预期回报与新业务价值对内含价值的驱动力将出现一定的分化，测算上市险企 2018 年内含价值增速在11.5%-25.1%之间，略低于 17 年的 12.6%-29.4%。  投资建议：当前时点来看我们认为上市险企正处于“开门红”负面效应的尾期，新单以及新业务价值负面影响已经基本体现在股价上，P/EV 估值已经处于绝对低位。资管新规之下打破刚兑有利于保险负债端，各大险企占比基本超半数的分红及万能险天然带有“保证收益”特征，同时各大上市险企积极采取措施稳定提升代理人数量及产能，未来来看新单负增长缺口有望在后期逐渐缩窄，而价值率仍然有提升动力，全年依然看好新业务价值实现正增长并共同驱动内含价值相对稳健增长，我们维持行业“强于大市”评级，建议重点关注大型上市险企中的新华保险、中国太保。  风险提示： 1）代理人增员季产能提升不及预期风险：二三季度预计将进入上市险企代理人增员季，同时各家险企也积极通过各种方式提升代理人质量，如果代理人数量增长及产能提升不及预期将会对新单产生负面影响。 2）新业务价值率不及预期风险：18 年以来上市险企通过销售较多的保障型产品来提升价值率，如价值率不及预期将会给新业务价值带来明显负面的影响。 3）投资收益不及预期风险：18 年以来权益类投资同比出现明显下滑，同时利率整体有一定的下行，如果投资收益不及预期将会给公司利润带来直接的负面影响。 -20%0%20%40%60%80%May-17Sep-17Jan-18沪深300 保险 证券研究报告 保险 ·行业动态跟踪报告 请务必阅读正文后免责条款 2 / 15 股票名称 股票代码 股票价格 EPS P/EV 评级 2018-05-01 2017A 2018E 2019E 2020E 2017A 2018E 2019E 2020E 新华保险 601336 43.30 1.73 2.20 2.84 3.77 0.88 0.74 0.63 0.55 推荐 中国太保 601601 31.60 1.62 2.02 2.44 2.93 1.16 1.03 0.92 0.81 推荐 中国人寿 601628 24.51 1.13 1.42 1.72 2.05 0.94 0.85 0.76 0.68 推荐 保险 ·行业动态跟踪报告 请务必阅读正文后免责条款 3 / 15 正文目录 一、 17 保费增速创新高，18Q1 新单承压续期拉动 ........................................................... 5 1.1 17 年上市险企保费收入创新高，结构持续改善 ........................................................... 5 1.2 18 年 Q1 新单保费收入承压，未来有望进入改善通道 ................................................. 7 二、 投资收益大幅增长，准备金释放利润逻辑验证 ........................................................... 8 2.1 17 年投资收益向好，非标股票有增配 .......................................................................... 8 2.2 18 年投资收益存压力，非标增长有限固收仍是主流 .................................................... 9 2.3 准备金折现率持续上行，18Q1 利润大幅增长 .................................................