海大集团(002311)24年靓丽收官，主业或国内海外并进

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 海大集团 (002311 CH) 24 年靓丽收官,主业或国内海外并进 华泰研究 公告点评 投资评级(维持): 买入 目标价(人民币): 60.00 2025 年 1 月 10 日│中国内地 饲料 公司发布 2024 年年度业绩预告，报告期内预计实现归母净利润 42.5~48 亿元，同比增长 55%~75%；其中 24Q4 预盈 6.3~11.8 亿元，同比增长28%~140%。业绩表现超市场预期，或主要系公司生猪养殖业务通过期货套保模式而实现超预期盈利、同时结构性优化带动 24Q4 公司饲料业务吨盈利有所企稳所致。饲料主业有望迎来国内外市场的经营共振、盈利或恢复高增，维持“买入”评级。 24Q4 饲料销售回暖，生猪套保模式优势凸显 2024 年公司实现饲料外销量 2440 万吨、同比增长约 9%；我们估计水产料、禽料、猪料的销量同比增速或分别在 20%、10%、3%左右。我们估计 24Q4公司的虾蟹料和猪料销售或分别受益于反季节性投苗和生猪补栏而有所加速，相应带动公司水产料和猪料吨利润改善。受益于猪价的反转及公司严格的期货套保模式，2024 年生猪养殖业务或为公司贡献较大盈利弹性；其中24Q4 生猪现货价格旺季不旺的背景下，公司的套保模式更是优势凸显。 饲料主业或迎国内外经营共振 我们预计未来两年公司的饲料主业经营或迎来国内外市场的经营共振：①国内：水产投苗量的连续两年下降及内需修复有望支撑鱼虾涨价、从而带动水产料景气回升，行业价格战缓解及生猪存栏回升或利好公司猪料经营；②海外：公司目前积极拓展亚非拉饲料市场，当地人均肉蛋奶消费量仍有提升空间，且竞争相对宽松、饲料业务毛利率明显优于国内。公司经过多年布局，目前在越南、印尼、厄瓜多尔和埃及等市场已具备良好基础。我们预计公司在未来的 3~5 年里有望通过自建和并购双管齐下持续扩充海外饲料产能、实现海外饲料业务的量利双增。 主业稳健增长可期，维持“买入”评级 考虑到期货套保模式及生猪养殖成本改善对养殖业务盈利的贡献，我们上调公司 2024 年盈利预测至 45.8 亿元（前值为 40.0 亿元，上调 14.5%）；考虑到猪价在 2025 年进入周期下行期或影响公司 2025/26 生猪养殖业务盈利，我们下修公司 2025/26 年盈利至 48.1/54.8 亿元（前值为 55.1/57.6 亿元，分别下调 12.7%/4.9%）。参考 2025 年可比公司 Wind 一致预期 12 倍PE 估值，考虑到可比公司养殖业务盈利占比更高或压制估值水平、而公司的饲料主业或有望迎来国内外市场的经营共振，我们给予公司 2025 年 21倍 PE 估值，维持目标价 60 元（对应前次 25 年盈利预测给予 18 倍 PE 估值），维持“买入”评级。 风险提示：原料价格表现/下游养殖景气不及预期、饲料行业竞争加剧等。 研究员 樊俊豪 SAC No. S0570524050001 SFC No. BDO986 fanjunhao@htsc.com +(852) 3658 6000 研究员 熊承慧，PhD SAC No. S0570522120004 SFC No. BPK020 xiongchenghui@htsc.com +(86) 10 6321 1166 基本数据 目标价 (人民币) 60.00 收盘价 (人民币 截至 1 月 9 日) 46.51 市值 (人民币百万) 77,381 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 309.79 52 周价格范围 (人民币) 34.56-54.31 BVPS (人民币) 13.34 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 (人民币百万) 104,715 116,117 116,223 126,808 142,176 +/-% 21.76 10.89 0.09 9.11 12.12 归属母公司净利润 (人民币百万) 2,954 2,741 4,576 4,806 5,478 +/-% 85.09 (7.21) 66.93 5.02 14.00 EPS (人民币，最新摊薄) 1.78 1.65 2.75 2.89 3.29 ROE (%) 18.30 14.63 20.86 18.05 17.24 PE (倍) 26.19 28.23 16.91 16.10 14.12 PB (倍) 4.34 3.94 3.19 2.67 2.24 EV EBITDA (倍) 13.82 12.81 10.04 8.27 7.66 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (16)(4)82032Jan-24May-24Sep-24Jan-25(%)海大集团沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 海大集团 (002311 CH) 图表1： 盈利预测调整对比表 调整前 调整后 2024E 2025E 2026E 2024E 2025E 2026E 生猪售价 元/公斤 17.0 17.0 16.0 16.5 14.5 14.0 生猪养殖成本 元/公斤 13.5 13.4 13.2 12.5 12.0 11.7 生猪养殖业务收入 亿元 115.0 127.5 134.4 111.6 117.8 126.0 生猪养殖业务毛利润 亿元 23.7 27.0 23.5 27.1 20.3 20.7 资料来源：华泰研究预测 图表2： 可比公司估值表 证券代码 公司简称 收盘价（元） 总市值（亿） EPS（元/股） PE（倍） 2024E 2025E 2026E 2024E 2025E 2026E 002714 CH 牧原股份 37.30 2037.61 3.35 4.27 3.76 11.15 8.73 9.91 603609 CH 禾丰股份 7.86 72.27 0.66 0.84 1.00 11.93 9.40 7.88 002385 CH 大北农 3.99 171.57 0.08 0.23 0.30 52.78 17.36 13.27 可比公司估值均值 25.29 11.83 10.35 注：可比公司一致预期均来自 Wind 一致预期，截至日期 2025/1/9； 资料来源：Wind，华泰研究 图表3： 海大集团 PE-Bands 图表4： 海大集团 PB-Bands 资料来源：Wind、华泰研究 资料来源：Wind、华泰研究 03978117156Jan-22 Jul-22 Jan-23 Jul-23 Jan-24 Jul-24(人民币)━━━━━ 海大集团60x50x40x30x20x0295887116Jan-22 Jul-22 Jan-23 Jul-23 Jan-24 Jul-24(人民币)━━━━━ 海大集团8.3x6.9x5.6x4.2x2.9x