价格周期系列(一)：重塑价格认知，构建价格周期指数

敬请阅读末页的重要说明 2024 年 12 月 29 日 ——价格周期系列（一） 本文是我们“价格周期”系列报告的第一篇。本文将探讨决定价格走势的主要因素，并在此基础上构造价格周期指数，从而更好的刻画价格周期变化。 一、2021 年 6 月至 2022 年 6 月，传统价格指标与债市走势背离；但在此期间价格周期指数与债市走势却基本一致，价格周期指数能更好刻画整体价格变化 2021 年 6 月至 2022 年 6 月，CPI 同比增速从 1.1%回升至 2.5%，而在此期间10 年国债利率却震荡下行。传统价格指标反映商品和服务价格变化，不包括金融资产价格、价格预期等因素。为了更加全面衡量整体价格变化，我们构建了价格周期指数（PCI）。在 21 年 6 月至 22 年 6 月，价格周期指数与 10 年国债利率走势趋同。这说明价格周期指数能够更全面反映整体价格变化，对于债市指示意义也更强。 二、如何构造价格周期指数（PCI） 国际货币基金组织（IMF）在过去 20 年不断发展完善其关于价格决定因素的框架。这对于研究中国价格问题具有借鉴意义。在此基础上，结合中国的实际情况，我们构造了价格周期指数。价格周期指数构建包括两步：第一，指标选取。选取了大宗商品价格、产出缺口、金融资产价格、美元指数和通胀预期五类影响价格走势的指标。第二，聚合成价格周期指数。 三、价格周期指数与传统价格衡量指标的比较 相对于传统价格指标，价格周期指数包含了金融资产价格等因素，因而更加全面；并且价格周期指数能直接观察价格走势背后的驱动因素。价格周期指数（PCI）处于 0 以上则说明价格上升压力增加，PCI 居于 0 以下则说明价格下行压力增加。 PCI 指数领先 GDP 平减指数增速 8 个月左右。金融资产价格上升和下降反映了金融周期的变化，而金融周期领先于价格，因而 PCI 指数领先于 GDP 平减指数增速。PCI 指数也领先于 PPI 和 CPI，但是近年来领先关系并不稳定。 四、后续将从以下四个方面拓展对于价格周期的研究 第一，我们将搭建关于价格周期指数的双周高频跟踪体系和月度更新报告，做好高频跟踪。第二，用本文对价格的分析框架回顾 1998 年-2003 年中国走出低价格阶段的历史经验。第三，进一步研究价格周期指数对于大类资产配置的影响，总结出基于价格周期指数的资产配置策略。第四，将本文分析框架应用于观察日本、美国等海外国家的价格周期变化。从而为投资者观察海外价格周期提供参考。 风险提示：指标选取存在优化空间，指标处理存在优化空间，模型存在失效可能，假设存在不合理的地方 张伟 S1090524030002 zhangwei36@cmschina.com.cn 王星缘 研究助理 wangxingyuan1@cmschina.com.cn 重塑价格认知：构建价格周期指数 敬请阅读末页的重要说明 2 固定收益研究 正文目录 1. 21 年 6 月至 22 年 6 月，传统价格指标与债市走势背离 ......................... 4 2. 关于价格驱动因素的探讨 ........................................................................ 5 3. 构建价格周期指数 ................................................................................... 6 3.1 价格影响因子选取 ............................................................................... 6 3.1.1 大宗商品价格：粮食价格、猪肉价格、工业原料价格 ................... 6 3.1.2 产出缺口 ....................................................................................... 7 3.1.3 金融资产价格：股价、房价 .......................................................... 7 3.1.4 汇率因素：美元指数 ..................................................................... 8 3.1.5 通胀预期 ....................................................................................... 9 3.2 聚合成价格周期指数 ............................................................................ 9 4. 价格周期指数与传统价格指标的比较 .................................................... 11 5. 参考文献 ............................................................................................... 13 敬请阅读末页的重要说明 3 固定收益研究 图表目录 图表 1： CPI 同比与 10 年国债利率走势 ........................................................ 4 图表 2： PPI 同比与 10 年国债利率走势......................................................... 4 图表 3： GDP 平减指数与 10 年国债利率走势 ............................................... 4 图表 4： 价格周期指数对于债市的指示意义较好 ............................................ 5 图表 5： 粮价和猪价对 CPI 的影响较大 .......................................................... 7 图表 6： CRB 领先于 CPI 同比 ....................................................................... 7 图表 7： 产出缺口与 CPI 正相关并具有领先性 ............................................... 7 图表 8： 房价与消费正相关 ............................................................................ 8 图