卫星化学(002648)公司点评报告：乙烷进口关税税率降低，政策助力可持续发展

公 司 研 究 2025.01.02 1 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 卫 星 化 学 （ 002648） 公 司 点 评 报 告 乙烷进口关税税率降低，政策助力可持续发展 分析师 张汪强 登记编号：S1220524120002 韩翀宇 登记编号：S1220524110003 强 烈 推 荐 ( 首 次 ) 公 司 信 息 行业 其他化学原料 最新收盘价(人民币/元) 18.79 总市值(亿)(元) 632.97 52 周最高/最低价(元) 20.01/13.22 历 史 表 现 数据来源：wind 方正证券研究所 相 关 研 究 事件：日前，国务院关税税则委员会发布《2025 年关税调整方案》，方案规定自 2025 年 1 月 1 日起，为了增强国内国际两个市场两种资源联动效应，对 935 项商品的进口关税税率进行调整，这些商品的进口暂定税率将低于最惠国税率。方案提出为了推进绿色低碳发展，降低乙烷、部分再生铜铝原料的进口关税。此举直观上使企业从成本端受益，更深层次上肯定了乙烷在实行和推进绿色低碳发展基本国策中的重要地位。 坚持践行气头发展道路，政策助力特色路线可持续发展。卫星化学从 C3起家，完善 C3 产业链一体化布局后逐渐延伸至 C2 领域，多年来一直坚持绿色可持续发展道路，在资源端也建立了较高壁垒。此次，政策端将乙烷的进口税率从原本的 2%降低到 1%，一方面降低了企业的原料成本，推动企业更好的实现经济效益；另一方面肯定了乙烷在推动绿色低碳发展战略中的重要地位，特别是在当前逆全球化过程中，国际贸易冲突加剧，部分产品在进出口两端都受到不同程度影响，将乙烷产品单列，也为企业在该路线的持续深化发展“扫清”政策隐忧。 多元布局助力盈利弹性，践行成长提升盈利中枢。卫星化学是国内轻烃行业领军企业，在 C3 链上在巩固原有优势同时不断补强，公司卫星能源三期项目 80 万吨/年多碳醇一阶段在三季度公告投产，实现了产业链耦合闭环。C2 方面α-烯烃综合利用高端新材料产业园持续推进，布局了包括茂金属聚乙烯、POE、超高分子量聚乙烯、α-烯烃以及聚α-烯烃等高附加值产品。我们认为公司在产品端的深度布局、多元化布局有助于企业建立更好的比较优势和更高的盈利弹性。此外，公司成长属性明朗，2025 年平湖石化丙烯酸技改项目、高分子乳液项目以及中韩科锐 EAA 等项目有望投产。2026 年α-烯烃综合利用高端新材料产业园一阶段有望投产，2027 年预期二阶段项目投产。此外，据公司公告，一阶段项目配套的 6 艘 VLEC船预计 2026 年交付；二阶段配套 8 艘 ULEC 已于 2024 年三、四季度下单建造，预计与项目进度一致。待各项目投产达效后，公司整体盈利中枢有望实现阶梯式跃升。 投资建议：公司自身成长属性明确，未来三年将是公司产能兑现的窗口期，盈利中枢抬升预期较强。原料端“政策隐忧”基本扫清，估值上相较同类公司具有优势。我们预计 2024-2026 年公司的归母净利润分别为55.06、69.95 和 85.71 亿元。首次覆盖，给予“强烈推荐”评级。 风险提示：国际油价大幅下行，乙烷价格大幅上行，下游需求不及预期，项目建设不及预期，安环生产风险，地缘冲突加剧风险等。 方 正 证 券 研 究 所 证 券 研 究 报 告 -12%-3%6%15%24%33%24/1/224/4/224/7/224/10/124/12/31卫星化学沪深300卫星化学(002648) 公司点评报告 2 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 [Table_ProFitForecast] 盈 利 预 测 （人民币） 单位/百万 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入 41487 47182 56405 61848 (+/-)% 12.00 13.73 19.55 9.65 归母净利润 4789 5506 6995 8571 (+/-)% 54.71 14.96 27.05 22.53 EPS (元) 1.42 1.63 2.08 2.54 ROE(%) 18.81 18.57 19.84 20.35 PE 10.39 11.50 9.05 7.38 PB 1.95 2.13 1.80 1.50 数据来源：wind 方正证券研究所 注：EPS 预测值按照最新股本摊薄 卫星化学(002648) 公司点评报告 3 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 1 盈利预测与估值 2024年至2026年，我们预计公司实现营业总收入分别为471.82、564.05和618.48亿元；YOY 分别为 13.73%、19.55%和 9.65%，主要假设如下： 按产业链径计，2024-2026 年公司： 1） C2 产业链：公司或于 2025 年投产α-烯烃 10 万吨/年和 POE10 万吨/年；后期公司α-烯烃综合利用高端新材料产业园一阶段项目预期 2026 年投产，二阶段项目预计于 2027 年投产。此外，公司绿色化学新材料产业园项目有望于2027年投产。保守预计产业链2024-2026年营收同比增速分别为3.35%、1.36%和 2.22%；预计毛利率分别为 28%、27%和 29%。 2） C3 产业链：2025 年 80 万吨/年多碳醇有望贡献全年，预期投产 20 万吨/年丙烯酸、8 万吨/年新戊二醇、26 万吨/年高分子乳液和 4 万吨/年 EAA。保守预计产业链 2024-2026 年营收同比增速分别为 38.70%、43.30%和 16.51%；预计毛利率分别为 14%、18%和 19%。 图表1:公司营收拆分 2023 2024E 2025E 2026E C3 产业链 营收（亿元） 147.54 204.65 293.25 341.68 YOY（%） -6.76% 38.70% 43.30% 16.51% 毛利率（%） 14% 14% 18% 19% C2 产业链 营收（亿元） 258.50 267.17 270.80 276.80 YOY（%） 36.61% 3.35% 1.36% 2.22% 毛利率（%） 24% 28% 27% 29% 资料来源：Wind，方正证券研究所 选取同行业、产品范围相对相似的宝丰能源、恒力石化和荣盛石化三家公司作为参照。预计公司 2024-2026 年归母净利润分别为 55.06、69.95 和 85.71 亿元，对应 2024 年 12 月 31 日收盘价 PE 分别为 11.50X、9.05X 和 7.39X。首次覆盖，给予“强烈推荐”评级。 图表2:可比公司估值 股票代码 股票名称 收盘价 市值 EPS（摊薄）（元） PE 元 亿元 2024E 2025E 2026E 2024E 2025E 2026E 600989.SH 宝丰能源 16.84 1,234.94 0.99 1.72 1.93 17.02 9.79 8.71