宏观视角：制造业PMI略回落，建筑活动边际回暖

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 宏观视角 制造业 PMI 略回落，建筑活动边际回暖 华泰研究 2024 年 12 月 31 日│中国内地 易峘 研究员 SAC No. S0570520100005 SFC No. AMH263 evayi@htsc.com +(852) 3658 6000 吴宛忆 研究员 SAC No. S0570524090005 SFC No. BVN199 wuwanyi@htsc.com +(86) 10 6321 1166 王洺硕，CFA，PhD 联系人 SAC No. S0570123070085 SFC No. BUP051 wangmingshuo@htsc.com +(86) 10 6321 1166 12 月制造业 PMI 数据点评 2024 年 12 月制造业 PMI 较 11 月的 50.3%小幅回落至 50.1%、低于彭博一致预期的 50.3%，而非制造业商务活动指数大幅回升至 52.2%，高于彭博一致预期的 50.2%。综合来看，12 月为传统生产淡季，制造业 PMI 呈现季节性回落；而非制造业商务活动指数明显回升，部分体现财政扩张的边际提振。具体看，12 月制造业 PMI 中新订单指数环比持续回升、或显示内需仍然延续 9 月以来的改善趋势；同时，12 月新出口订单指数亦有所上行，可能意味着关税预期下“抢出口”效应有所走强；价格指标仍在回落，购进/出厂价格指数环比回落 1.6/1 个百分点至 48.2%/46.7%，或显示 12 月PPI 价格仍边际承压。非制造业商务活动指数大幅回升 2.2 个百分点，其中建筑业商务活动指数进一步上行，反映基建与建筑活动扩张速度加快。 往前看，若能完成全年预算目标，今年 4 季度一般公共预算支出同比增速将从前 3 季度的 2%跳升至 9.2%，有望顺利完成全年 5%的增长目标。同时，2024 年中央经济工作会议传递更为积极的宏观政策取向，其中提及增发超长期特别国债，适时降准降息，实施提振消费专项行动等措施，有望对总需求形成提振。随着天气趋冷、工业生产及建筑活动进入淡季，后续内需修复的持续性可能仍然主要取决于财政政策能否持续发力，及地产周期能否企稳。外需方面，“抢出口”效应短期内仍将持续带动出口增长，韩国 12 月前 20 日出口同比增长 6.8%亦显示外需仍有支撑。 PMI 各分项具体分析如下： 1. 供需两端分项总体保持扩张 生产端，12 月制造业 PMI 生产指数较 11 月下行 0.3 个百分点至 52.1%、而采购量分项指数较 11 月进一步回升 0.5 个百分点至 51.5%；12 月生产经营活动预期指数较 11 月的 54.7%回落至 53.3%。不同规模企业景气度表现分化，11 月中型企业景气度较 11 月上升 0.7 个百分点至 50.7%，近 8 个月以来首次上升至荣枯线以上；大/小型企业 PMI 较 11 月回落 0.4/0.6 个百分点至 50.5%/48.5%。就业方面，12 月制造业从业人员指数较 11 月的 48.2%边际下行至 48.1%，显示制造业企业用工景气度边际回落，稳增长“组合拳”对就业的提振效果或偏滞后。 需求端，12 月新订单指数和新出口订单指数均环比回升，或体现内外需边际改善。具体看，制造业 PMI 分项中，新订单指数较 11 月上行 0.2 个百分点至 51%，连续 2 个月位于扩张区间；但新兴产业和传统产业之间的分化仍在延续，其中通用设备和电气机械等新兴行业制造业市场需求偏强、新订单指数均位于 54%以上，而黑色加工、金属制品等传统行业需求仍偏弱。新出口订单指数较 11 月的 48.1%上行至 48.3%，主要受“抢出口”效应提振，但较季节性水平仍偏低（2016-2019 年均值 49.7%），港口高频指标 HDET 亦显示 12 月出口同比或有所回升，后续仍需重点观察关税预期下“抢出口”效应对出口增长的提振效果。此外，12 月原材料库存较 11 月的 48.2%小幅上行至 48.3%，产成品库存指数上行 0.5 个百分点至 47.9%，或显示随内需边际改善、部分主动补库进程有所加快。 2. 非制造业商务活动扩张大幅提速 非制造业商务活动指数景气度环比大幅回升，其中服务业和建筑业商务活动扩张均提速。具体看，12 月非制造业商务活动指数较 11 月回升 2.2 个百分点至 52.2%，其中非制造业新订单指数较 11 月上行 2.8 个百分点至 48.7%、但仍位于偏弱区间。服务业商务活动指数较 11 月回升 1.9 个百分点至 52%，录得今年 4 月以来高点，分行业而言，航空运输、资本市场服务等行业商务活动指数整体位于 60%以上的较高景气度区间。建筑活动“淡季不淡”，12 月建筑业商务活动指数较 11 月大幅回升 3.5 个百分点至 53.2%、再度回升至扩张区间，可能主要反映春节假期临近，部分建筑企业抢抓施工进度。 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 宏观研究 3. 原材料和出厂价格指数仍在回落 12 月 PMI 原材料价格指数和出厂价格均较 11 月持续回撤、上下游价格分化趋势仍在延续。12 月原材料购进价格指数较 11 月回落 1.6 个百分点至 48.2%，出厂价格指数较 11 月下行 1 个百分点至 46.7%，两者价差较上月的 2.1 个百分点收窄至 1.5 个百分点，企业利润持续承压的状况或有缓解。高频数据亦显示国内原材料螺纹钢/铜/铝价格整体回撤，12 月均价环比下行 1.8%/0.9%/3.6%，下游产成品价格的持续的回升仍有待内需改善。 风险提示：外需回落超预期、地产需求对政策反应滞后。 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 3 宏观研究 图表1： 12 月 PMI 数据一览 资料来源：CEIC，华泰研究 图表2： 12 月制造业 PMI 较 11 月环比下行 0.2 个百分点至 50.1% 图表3： 12 月制造业 PMI 季节性回落 资料来源：CEIC，华泰研究 资料来源：CEIC，华泰研究 图表4： 12 月制造业 PMI 产成品库存环比回升 图表5： 12 月制造业 PMI 生产指数有所回落 资料来源：CEIC，华泰研究 资料来源：CEIC，华泰研究 50.152.2384246505458622019-122020-122021-122022-122023-122024-12制造业PMI非制造业PMI（%）50.146474849505152531月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月（%）中国制造业PMI201920212022202320242015-18年均值3540455055生产量新订单新出口订单在手订单产成品库存采购量进口购进价格出厂价格原材料库存从业人员供应商配送时间生产经营活动预期2024-122024-115