【策略专题】美股ETF启示录：信任的溃败与重塑

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 策略专题 2024 年 12 月 31 日 【策略专题】 信任的溃败与重塑——美股 ETF 启示录 ❖ 引言：截至 2024Q3，中国被动性型基金规模达到 3.2 万亿，首次超过主动型基金规模（3.0 万亿），被动：主动规模从 21 年底的 2：8 上升至今 5：5，其中 ETF 规模达到 2.8 万亿。从美国经验来看，以 ETF 为代表的被动基金规模快速扩张在改变美股资金结构的同时，也对市场及投资者产生了重大影响。参照美国 ETF 发展历程，中国 ETF 未来发展空间如何？会对市场产生什么样的影响？主动管理应该如何应对？ ❖ 美股 ETF30 年是信任崩溃与重塑的故事：三次股灾引发 ETF 创立、探索与兴盛，当前规模已经突破十万亿美元，约占全球市场的 70%。美国 ETF 发展主要经历了三个阶段：1、起步探索阶段（1993-1999 年）：87 年股灾引发 ETF 创立。ETF 是 20 世纪 80 年代末和 90 年代初指数投资现象的产物。1993 年第一支由道富集团推出的 SPDR S&P 500 ETF 成立。1998 年行业 ETF 推出，包括金融、能源、科技等。2、稳步成长期（2000-2007 年）：互联网泡沫破裂推动ETF 不断探索创新。2009 年美国 ETF 市场迅速扩大至的 0.8 万亿美元，并形成了包括宽基、行业、主题等在内的多元化资产类别。各资产管理机构入场进行差异化布局，行业格局已初步稳定。3、快速扩张阶段（2008 年至今）：08年金融危机促进 ETF 不断兴盛。2010 年美国 ETF 规模突破 1 万亿美元大关后持续快速扩张，截至 24Q3 美国 ETF 总规模达到 10.1 万亿。 ❖ 美国 ETF 兴起缘由：①供给端：ETF 在收益、费率、交易机制等方面具有明显优势；②需求端：养老金改革与投顾模式转变使资产配置更青睐 ETF；③政策端：监管与时俱进保驾护航。 ❖ 美股 ETF 扩张对投资风格的影响：市值加权推追大盘，道琼斯/罗素 2000 十年持续跑赢，特别是信息技术龙头公司成为 ETF 权重股，股价涨跌与 ETF 规模形成正向螺旋。个股纳入指数前 120 个交易日约有 18%的套利空间，纳入后估值对股价贡献明显上升，流动性愈加充裕。 ❖ 中国 ETF 发展方兴未艾：我国 ETF 发展同样经历了三个阶段：1、起步探索阶段（2004-2008 年）：增长缓慢，品类单一。2004 年国内第一只 ETF——上证 50ETF 成立。2005 至 2006 年，上证 50ETF、深证 100ETF、上证 180ETF和中小企业 100ETF 分别在沪深交易所上市交易。2、创新扩容阶段（2009-2017年）：产品创新扩容，分级基金火热挤占份额。此阶段 ETF 产品种类和投资策略逐步丰富，管理规模稳步增长，2014-2015 年分级基金的火热在一定程度上挤压了股票型 ETF 的份额。（3）高速成长阶段（2018 年至今）：政策支持引导，行业进入爆发期。2018 年 ETF 规模重新步入上行区间，产品布局进一步由宽基向主题、行业、策略、风格延伸。在监管的助推下，2024 年以来 ETF规模出现爆发性的增长。对比美国，A 股 20 年走完美股 30 年 ETF 历程，目前已与主动管理平分天下，A 股主动管理连续 4 年跑输基准，主因仓位过高且低配金融。ETF 崛起背后是国资机构占比已过半，行业/主题/策略类 ETF 均有较大增长空间，指数编制规则或可考虑加入更多的盈利因子。 ❖ 主动管理跑输基准的原因：综合来看，在市场上涨、大盘价值风格占优的环境下，主动管理相对弱势。一方面主动管理仓位工具使用不够，使得在市场上涨过程中净值弹性有限，另一方面主动管理基本长期对大盘价值代表的大金融板块低配，使得当市场风格转向大盘价值占优时，主动管理相对业绩承压。 ❖ ETF 扩容对主动管理的启示：①增加透明度，穿透风格策略持仓，重建信任；②提升大盘估值容忍度，小盘或有更多价值发现；③增强投研能力，加强 beta研究；④改变投资策略，积极调整仓位；⑤产品创新，差异化定位；⑥降低基金费率，改善成本劣势。 ❖ 风险提示：宏观经济复苏不及预期；历史经验不代表未来；报告中提及的行业和公司仅为政策文件梳理，不代表投资建议。 证券分析师：姚佩 邮箱：yaopei@hcyjs.com 执业编号：S0360522120004 联系人：朱冬墨 邮箱：zhudongmo@hcyjs.com 相关研究报告 《【华创策略】化债：打破缩表第一步——资产负债表修复系列 2》 2024-11-22 《【华创策略】病理与诊疗方案——资产负债表修复系列 1 》 2024-11-18 《【华创策略】15 年牛市的客观必然与脉络》 2024-11-13 《【华创策略】四类基金画像：加仓、减仓、调仓、极致风格——投资者结构系列 3》 2024-10-28 《【华创策略】鼎沸：牛市中的自媒体——投资者结构系列 2》 2024-10-27 华创证券研究所 策略专题 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 2 目 录 一、 美国 ETF：全球 ETF 发展领头羊 ................................................................................ 5 （一） 美国 ETF 发展三阶段：三次“股灾”引发 ETF 创立、探索与兴盛 .................. 6 （二） 美国 ETF 兴起缘由 .............................................................................................. 7 二、 美股 ETF 扩张对投资风格的影响 ............................................................................... 11 三、 中国 ETF：未来十年有望进入黄金发展阶段 ............................................................ 18 （一） 中国 ETF 发展三阶段 ........................................................................................ 18 （二） 参考美国发展历程，中国 ETF 发展方兴未艾 ................................................ 20 四、 主动管理跑输基准原因及启示 .....................................................................................