银行业2025年年度投资策略报告：资本夯实，万物生长

请务必阅读正文后的声明及说明 [Table_Info1] 银行 [Table_Date] 发布时间：2024-12-31 1 [Table_Invest] 优于大势 上次评级: 优于大势 [Table_PicQuote] 历史收益率曲线 [Table_Trend] 涨跌幅（%） 1M 3M 12M 绝对收益 8% 9% 37% 相对收益 4% -3% 17% [Table_Market] 行业数据 成分股数量（只） 42 总市值（亿） 135,328.16 流通市值（亿） 92,740.92 市盈率（倍） 6.45 市净率（倍） 0.71 成分股总营收（亿） 42,815.42 成分股总净利润（亿） 16,809.26 成分股资产负债率（%） 92.07 [Table_Report] 相关报告 《【东北银行】两轮“强预期、弱现实”的复盘及第三次“强预期”的演绎》 --20230807 《【东北银行】上市银行 ROE 怎么看？》 --20230515 《【东北银行】“东风已至”对“万事俱备”的再发现》 --20230509 [Table_Author] 证券分析师：戚星 执业证书编号：S0550524100003 18616375520 qixing@nesc.cn 研究助理：陈程 执业证书编号：S0550123060020 15832245270 chencheng2@nesc.cn [Table_Title] 证券研究报告 / 行业深度报告 资本夯实，万物生长 ---银行业 2025 年年度投资策略报告 报告摘要： [Table_Summary] 宏观基本面条件改善，政策空间仍在：（1）2024 年以来，货币市场利率中枢不断下移，LPR 利率下调，带动居民和企业部门真实利率大幅下降。对于居民而言，跨期约束已经不是决定消费的主要因素。对于企业而言，PPI 收缩阻止了真实利率的进一步下行。强有力的货币政策仍可起到效果。（2）财政支出增速由负转正，响应中央经济工作会议基调。地方债务问题短期风险已经解除。整体而言，宏观层面整体平稳，且拥有政策向上发力的期权。（3）在以上宏观基本面的条件下，我们认为高股息的风格将会持续演绎，成为市场资金追逐的主线，银行行业也因此仍具有很高的配置价值。 信贷增速放缓，不良率分化：行业层面，整体信贷增速走弱，但不良率出现分化，对公不良率保持稳定，零售不良率边际走高。对于上市银行而言，不良率保持稳定。利率冲击下，净利息收入增速持续承压，拖累营收，但是随着拨备不断释放，净利润三季度保持正向增长。总而言之，整个行业层面，对公不良率的稳定，仍为银行行业的信用风险的稳定提供了压舱石。 银行股息的风险共担机制：与非金融企业分红消耗自身资本金不同，银行一方面可以通过释放拨备增厚利润，维持分红稳定。如果以股价/每股超额拨备（每股超额拨备为拨备超过 120%的部分）衡量股价对于利润存储的反应程度，T 期超额市拨率往往和 T+1 期涨跌幅负相关。 另一方面也通过发债补充资本，在满足资本充足率的前提下，持续进行分红，其本质是股东和债权人的风险共担（转移），其可行性基于存款特许经营权和监管规则。只要监管支持资本补充渠道通畅，不发生危机的前提下，该逻辑不会受损。目前，监管政策鼓励银行以各种形式补充资本金，而且，资本补充型债券的发行成本已经出现明显下降，从经营角度看，银行发债意愿也有所提升。 自上而下看，对于地方债务问题，通过银行补充资本，放大杠杆，对债务的支撑效率也相对较高。因此，保持银行资本和信用稳定，从政策角度看，也是最优化的选项。 今年以来，银行股表现亮眼。虽然估值已经一定程度上经历了重估，但是目前股息率仍然具有吸引力，资产收益率中枢下行时，在上述宏观条件下，我们仍然认为高股息的逻辑将持续演绎，助推银行股实现超额收益。 相关标的是重庆银行、渝农商行、上海银行、沪农商行。 风险提示：经济复苏不及预期，零售风险加剧，政策落地不及预期。 -10%0%10%20%30%40%银行沪深300 请务必阅读正文后的声明及说明 2 / 26 [Table_PageTop] 银行/行业深度 目 录 1. 宏观基本面条件改善，政策空间仍在 .............................................................. 4 1.1. 降息效果明显，货币政策仍大有可为 ................................................................................... 4 1.2. LPR 下调压低真实利率，居民跨期约束弱化，但企业真实利率过高 ............................... 5 1.3. 企业真实利率先下降后微升，继续降息仍会有效 ............................................................... 7 1.4. 财政支出回暖，地方政府债务化解阶段成果显著 ............................................................. 10 2. 净利润增速为正，不良率分化 ........................................................................ 12 2.1. 信贷规模增速下滑，3Q24 净利润增速回升 ....................................................................... 12 2.2. 对公不良率下降，零售不良率提升 ..................................................................................... 14 3. 银行股息的稳健性来自于风险共担机制 ........................................................ 16 3.1. 从拨备释放利润到资本补充 ................................................................................................. 16 3.2. 监管和市场条件支持补充资本 ............................................................................................. 18 4. 行情复盘：交易因素主导，银行股价和国债收益率显著背离 .................... 20 5. 投资建议 ..........................................................