宏观经济专题报告：中美间接贸易，经验与增量

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 宏观经济 | 专题报告 研究结论 ⚫ 当地时间 11 月 26 日，特朗普在 Truth Social 平台上宣布的即将实施的关税措施表明，其在共和党党纲中强调的“重新平衡贸易”目标针对的是全球，而不仅仅是中国，这将显著影响近年来中美之间千丝万缕的间接联系。中国正在通过哪些节点与美国形成更多间接贸易？美国对哪些地方、哪些行业加征关税对这些增量间接联系的影响更大？本文主要就这两个问题进行探讨。 ⚫ 特朗普“关税 2.0”对转口贸易的影响可能更显著。近期特朗普更加关注美国与美洲其他国家的贸易问题，主要是因为美国与中国商品的贸易差额正在快速转移到其他美洲国家，相关信号包括但不限于 11 月末特朗普宣布的关税，以及 11 月特朗普过渡团队顾问表示，对华 60%关税也适用于经由中国在秘鲁新建的港口（如钱凯港）出口的货物。同时，亚欧国家也面临贸易摩擦加剧的风险，如在共和党党纲中有所提及的《特朗普互惠贸易法案》就可能将印度卷入美国发起的贸易摩擦之中。 ⚫ 通过将美国各行业从不同地区进口消费品、资本品等终端产品的情况，以及中国对应行业中间品的去向进行匹配，我们大致可以判断中国 2021 年以来正在通过哪些增量节点与美国产业取得间接联系，从而推断美国对除中国以外的其他地区的各类商品征税，将如何影响中国的产品（特别是中间品）出口增量。 ⚫ 值得注意的是，我们更关注的是增量转口而非存量，这主要是因为俄乌冲突影响了部分国家对供应链“安全”的认知，导致 2022 年以后可能难以维持此前的变化趋势。以东盟为例，美国 2022-2023 年从该地区进口消费品的占比不增反降 2.1 个百分点，拖累主要源于越南，说明至少在消费品生产环节，东南亚地区可能并未广泛受益于 2022 年以来美国加速推进的“友岸化”贸易战略。 ⚫ 近年来中国商品出口增量集中在共建“一带一路”国家。2021-2023 年中国出口至美国、欧盟、日本、英国的比例分别下降了 2.3、0.6、0.3、0.3 个百分点，接替的是俄罗斯、西亚、撒哈拉以南非洲国家、印度、新加坡、印度、马来西亚、泰国，分别上升 1.3、1.2、0.7、0.6、0.6、0.4、0.3、0.2 个百分点。同时，在那些经济规模相对较小的国家中（样本合计约占中国出口的 6.8%左右），中国对共建“一带一路”国家（此处主要包含中亚、西亚、南亚、美洲的共建“一带一路”国家）的出口占比上升了 0.8 个百分点，而其他小型经济体的出口占比则下降了 0.2 个百分点。 ⚫ 但美国“友岸国家”也贡献了部分增量，部分与转口有关。综合来看，我们认为主要有如下增量转口途径，如果未来美国针对这些地区对应商品加征关税，对 2022年以来中国出海所形成的增量转口尝试来说可能会形成较大影响： ⚫ 墨西哥——中墨美的转口增量主要体现在建筑建材、地产后周期、纺织及交运消费品，少量在建筑建材和地产后周期的资本品。 ⚫ 欧盟——中欧美的转口增量可能部分体现在电子设备和交运设备资本品中。 ⚫ 印度——中印美的转口增量或主要体现在电子消费品，少量在纺织消费品。 ⚫ 韩国——中韩美的转口增量基本集中在交运设备消费品中。 ⚫ 日本、加拿大、南美洲——对美转口增量并不明显。 ⚫ 综上所述，2024 年 11 月 26 日至今，特朗普已经声称，如果墨西哥、加拿大、欧盟未达到一定条件，他将对这些地区征收关税。相应地，墨西哥对建筑建材、地产后周期产品、纺织及交运设备中间品的需求可能会减少；而欧盟对中国电子设备和交运设备中间品的进口也可能受到影响。后续还需持续关注特朗普是否会发表针对印度、韩国等国征收关税的相关表述。 风险提示 ⚫ 数据样本区间较短，无法完全描绘外贸结构的变化趋势。特朗普政府决策的不确定性。地缘政治形势走向的不确定性。 报告发布日期 2024 年 12 月 29 日 孙国翔 sunguoxiang@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860523080009 孙金霞 021-63325888*7590 sunjinxia@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860515070001 曹靖楠 021-63325888*3046 caojingnan@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520010001 王仲尧 021-63325888*3267 wangzhongyao1@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860518050001 香港证监会牌照：BQJ932 陈至奕 021-63325888*6044 chenzhiyi@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860519090001 香港证监会牌照：BUK982 中美间接贸易：经验与增量 烧灯续昼：2025 年海外宏观展望 2024-12-19 东方战略周观察：近期地缘动态观察与展望 2024-12-19 购物节影响消费数据节奏——11 月经济数据点评 2024-12-16 宏观经济 | 专题报告 —— 中美间接贸易：经验与增量 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 目 录 特朗普“关税 2.0”对转口贸易的影响可能更显著 .......................................... 4 贸易差额的结构变化让特朗普更加关注近岸贸易问题......................................................... 4 亚欧国家同样面临贸易摩擦加剧的风险 .............................................................................. 5 2023 年美国对中国的直接进口依赖明显下降 ................................................. 6 美国资本品对华直接进口依赖度下降最为显著 ................................................................... 7 从中国、东南亚进口消费品的比例均显著下降 ................................................................... 8 美国从中国进口中间品比例本就偏低，降幅也较小 ............................................................ 9 当下中国可能以哪些国家作为节点与美国形成增量间接联系？ ..................... 11 近年来中国商品出口增量集中在共建“一带一路”国家 ...............................