策略周报：联储降息预期再修正下的港股

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 策略 联储降息预期再修正下的港股 华泰研究 研究员 王以 SAC No. S0570520060001 SFC No. BMQ373 wangyi012893@htsc.com +(86) 21 2897 2228 联系人 孟思雨 SAC No. S0570123080072 mengsiyu@htsc.com +(86) 21 2897 2228 联系人 张典 SAC No. S0570123030057 zhangdian@htsc.com +(86) 21 2897 2228 2024 年 12 月 22 日│中国内地 策略周报 联储降息预期再修正下，港股或维持震荡格局 在联储鹰派降息的背景下，外资加速流出及空头交易走强或是上周港股走弱的主因，其中做空交易已进入拥挤区间。然而，我们认为港股由震荡市转变为趋势上行行情的条件还不充分：1）11 月以来海外中资股盈利预期处于震荡下行通道；2）明年两会前，市场处于新一轮政策空窗期，海外流动性或成为短期市场节奏的锚点。FOMC 会议后，海外流动性预期进入再修正通道，且 1 月下旬特朗普上台或进一步扰动港股市场。配置上，持仓以稳为主：1）考虑拥挤度不高、性价比尚可、盈利预期保持稳健的保险/电信运营商/运输；2）受益于中央经济工作会议定调的小件消费/科技硬件（AI+）等。 海外流动性预期进入再修正通道 上周四，美联储 12 月 FOMC 会议如期降息 25bp，基准利率降至4.25%-4.5%，但会上披露的点阵图及鲍威尔预期指引明显偏鹰，海外流动性预期或进入再修正通道。具体来看，点阵图方面，将 2025 年降息幅度从4 次削减至 2 次，长期中性利率进一步上调至 3%。经济预测方面，联储上调增长和通胀预测，下调失业率预测，对通胀风险担忧回升，对就业市场担忧有所缓解。预期指引方面，鲍威尔多次强调美国经济保持韧性，联储降息进入新的阶段，未来降息会更加谨慎。资本市场演绎方面，会后 10Y 美债利率和美元指数双双走高，美股和黄金下跌。 做空交易进入拥挤区间 在联储 FOMC 会议偏鹰的背景下，上周港股资金面收紧，外资和空头是流出主力资金：1）外资净流出规模继续扩大，EPFR 统计的主动型外资上周加速净流出（-5.1 亿美元）。2）上周恒指沽空比率于后半周快速反弹，截至周五升至 19.1%，空头交易的拥挤程度已接近今年 8 月中上旬水平。3）随AH 溢价的抬升，上周南向资金净流入规模、南向交易占比分别提升至 243.5亿元、45.7%，均创近一个月以来新高；结构上，银行/运营商等高股息板块净流入居前。4）上周产业资本回购金额达 65 亿港元，环比增加 14 亿港元，9 月以来港股产业资本回购持续活跃。 港股短期或仍呈现震荡格局 尽管做空交易进入拥挤区间，但港股由震荡市转变为趋势上行行情的条件还不充分，两点考虑：1）11 月以来海外中资股今年及明年全年盈利预期均有所下修，其中互联网、医药板块 24E EPS 自 9 月最高点分别下修 3%、9%，仅高股息中的保险/电信/运输板块盈利预期仍保持稳健；2）当前至明年两会前，市场进入政策空窗期，海外流动性或成为短期市场节奏的锚点。FOMC会议后，海外流动性预期进入再修正通道，且短期地缘政治、1 月特朗普上台等海外因素或持续扰动市场节奏。 震荡市下高股息策略或更占优 近期高股息策略再度成为投资者关注的热点。复盘 07 年以来高股息策略相对恒指的走势来看，美元指数上行/海外流动性收紧/风险溢价上行或是三类主要超额收益环境。从交易空间看：①以恒生高股息率指数相对恒指的换手率表征高股息策略的拥挤度，截至 12.20，港股红利策略 vs 恒指相对换手率为 94%，处于 2013 年以来的 30%分位，港股红利策略尚不拥挤；分结构，除非银金融（65%）外，其余各红利板块的拥挤度均处于 2013 年以来的平均水平之下。②港股 vs A 股股息率剪刀差处于近十年 60%分位数，仍具备一定性价比。盈利预期修正视角，11 月以来海外中资股盈利预期出现广谱式下修迹象，仅高股息中的保险/电信/运输盈利预期保持稳健。 风险提示：政策落地及执行力度不及预期；风险偏好下行幅度超预期。 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 策略研究 AH 轮动打分 图表1： 上周 AH 溢价小幅回升 注：打分逻辑见《如何构建 A 股-港股轮动交易策略——港股研究框架系列（一）》2024 年 11 月 27 日 资料来源：Wind，华泰研究 图表2： 上周港股占优度回升 图表3： 上周港股打分回升 资料来源：Wind，华泰研究 资料来源：Wind，华泰研究 图表4： 境外中资股 24E 盈利预期自 11 月以来回落 图表5： 上周沪深 300 盈利预期表现更优 资料来源：Bloomberg，华泰研究 资料来源：Bloomberg，华泰研究 (20)(10)01020304050607080901001101201301401501602010-012010-062010-112011-042011-092012-022012-072012-122013-052013-102014-032014-082015-012015-062015-112016-042016-092017-022017-072017-122018-052018-102019-032019-082020-012020-062020-112021-042021-092022-022022-072022-122023-052023-102024-032024-08残差（右轴）恒生AH溢价指数”合理“AH溢价港股强反转阈值A股强反转阈值01234567891014,00016,00018,00020,00022,00024,0002022/072022/092022/112023/012023/032023/052023/072023/092023/112024/012024/032024/052024/072024/092024/11港股占优信号释放（右轴）恒生指数-收盘价打分（分数越高港股越占优，右轴）打分阈值=7（右轴）0123456789101201251301351401451501551602022/042022/062022/082022/102022/122023/022023/042023/062023/082023/102023/122024/022024/042024/062024/082024/102024/12港股占优信号释放（右轴）恒生AH溢价打分（分数越高港股越占优，右轴）打分阈值=7（右轴）36,00038,00040,00042,00044,00046,00048,00050,0002021-062021-082021-102021-122022-022022-042022-062022-082022-102022-122023-022