山证可转债信用评价体系搭建，把握评级调整带来的机会

请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1衍生品研究山证可转债信用评价体系搭建把握评级调整带来的机会2024 年 12 月 18 日衍生品研究/专题报告中证转债指数资料来源：最闻相关报告高收益债市场悄然形成，转债投资者将分层-弱资质时代，转债市场中长期展望2024.7.26YTM>0 个 券 梳 理 - 低 风 险 投 资 良 机2024.2.19山证衍生品团队分析师：崔晓雁执业登记编码：S0760522070001邮箱：cuixiaoyan@sxzq.com投资要点：自主搭建信评模型的必要性2024 年 5 月以来，信评机构下调上市公司信用评级的数量显著增加。宏观经济、国际形势不确定性增强，以及监管趋严趋势下，信评机构适时调整发债主体及其相关债券信用评级已常态化。我们认为，未来转债市场每年信用评级被下调或展望负面的个券将保持在 10%左右，预判评级变化已成为做好研究分析和投资交易的必备条件。我国主流信评机构评级方法梳理中诚信、联合资信、大公国际、东方金诚、中证鹏元、上海新世纪是我国知名专业信用评级机构。我们大量梳理研究了这些主流信评机构的评级模型、框架逻辑、主要指标和评测方法。山证可转债信用评价体系搭建参照国内主流信评机构，从实用角度出发，我们也选择以多层次矩阵式打分表为模型主体。但考虑到打分表的固有局限性，以及产业政策、企业主素质、品牌形象、行业地位、外部支持等主观因素也必须纳入测评范畴，我们同时引入现代信评模型中的 KMV 模型，以综合反映企业信用风险。KMV 模型以期权定价模型为基础，基于股票价格，数据更新较快，更具动态时效性。KMV 模型核心是预期违约率（EDF），即企业违约的可能性。EDF 主要由企业资产价值、资产风险以及债务水平决定。测算结果显示，我们评分最低的十家外部评级同样很低，我们评分最高的十家外部评级同样很高，显示山证可转债信评模型具有一定准确率。需要说明的是我们更看重信评得分的变化，我们认为评分变化可更加直观的反映企业信用风险的变化趋势。风险提示：模型主体基于历史数据，具有滞后性；指标选取、权重阈值设置存在人为因素；随时可能根据市场情况调整；转债市场系统性风险；宏观经济、股票市场波动等不确定因素请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明2衍生品研究/专题报告目录一、 评级调整常态化.......................................................................................................................................................... 6二、 主流信评机构的评级方法梳理.................................................................................................................................. 71、 我国主流信评机构的评级框架和模型.................................................................................................................... 72、 我国主流信评机构的评分方法.............................................................................................................................. 123、 我国主流信评机构的常用指标.............................................................................................................................. 153.1 基础评价...............................................................................................................................................................153.2 调整因素...............................................................................................................................................................173.3 外部支持...............................................................................................................................................................18三、 自建山证信用评价体系............................................................................................................................................ 201、 国内主流信评方法的适用性.................................................................................................................................. 202、 山证可转债信评模型框架和主要逻辑.................................................................................................................. 203、 KMV 模型——基于数理原理的现代信用计量模型............................................................................................214、 主要指标和阈值设置.............................................................................................................................................. 23四、 山证可转债信评模型检验..........................................................