证券行业2025年度投资策略：周期新启，把握拐点

行业研究丨深度报告丨投资银行业与经纪业 [Table_Title] 周期新启，把握拐点 ——证券行业 2025 年度投资策略 %%%%%%%%research.95579.com1 请阅读最后评级说明和重要声明 2 / 28 丨证券研究报告丨 报告要点 [Table_Summary]我们认为，2024 年末的一揽子增量政策并非短期脉冲式刺激，而是新一轮资本市场上行周期的起点，展望 2025 年，预计政策延续性较好，伴随着经营环境的显著改善，建议重点把握头部券商、并购重组以及弹性券商三条主线。 分析师及联系人 [Table_Author] 吴一凡 谢宇尘 SAC：S0490519080007 SAC：S0490521020001 SFC：BUV596 %%%%%%%%research.95579.com2 请阅读最后评级说明和重要声明 丨证券研究报告丨 更多研报请访问 长江研究小程序 投资银行业与经纪业 cjzqdt11111 [Table_Title2] 周期新启，把握拐点 ——证券行业 2025 年度投资策略 行业研究丨深度报告 [Table_Rank] 投资评级 看好丨维持 [Table_Summary2] 复盘 2024：自营贡献弹性，盈利趋势向好 2024 年 9 月以来券商板块领跑大盘。2024 年（截至 11 月底），券商板块累计上涨 35.8%，跑赢沪深 300 指数 21.7pct，其中 9 月 24 日以来上涨 48.8%，跑赢沪深 300 指数 26.4pct；月度来看，上半年证券板块整体震荡，9 月以来板块强势反弹，9/10/11 月单月跑赢沪深 300 指数17.2/6.8/3.8pct。复盘前三季度行业基本面，前三季度券商合计归属净利润同比-6.3%，相较二季度降幅大幅度收窄，Q3 单季归属净利润同环比改善明显，分别+41.7%/+14.9%，其中 Q3 投资业务收入随市场回暖同环比+161.2%/+38.4%是业绩改善主因；前三季度上市券商 ROE 3.5%，同比-0.55pct，剔除保证金后杠杆为 3.22，同比-2.4%，自营贡献弹性，盈利趋势向好。 展望 2025：周期新启，把握政策基本面共振拐点 把握本轮资本市场上行周期：924 以来，中央政治局会议首提“努力提振资本市场”、证监会等出台系列配套举措，夯实资本市场平稳发展的制度基础，资本市场迎来国家战略层面的改革。伴随而来的是券商行业基本面大幅度回暖，预计行业新一轮经营上行周期启动。 政策拐点已然确立。主要关注三大边际变化：1）顶层定调提振资本市场，资本市场逻辑重塑，券商经营环境显著改善；2）监管态度边际向好，提出恢复 IPO 正常化，限制性政策逐渐释缓，预计针对投行的收紧有望得到放松；另科八条，并购六条等政策落地，并购重组收入贡献或将进一步提升；3）政策鼓励券商并购重组，供给侧改革持续深化，市场化并购加速。国君海通打响龙头合并第一枪，行业集中度有望进一步提升。 从政策拐点到经营拐点的传导路径逐渐明晰。政策向好奠定行业经营基础，9 月底以来市场基本面持续高走，经纪/两融放量、资管基金新发回升、投资释放弹性、并购业务增长，在经营环境向好的假设下预计 2025 年行业利润弹性较高，测算增速可达近 30%，且 ROE 修复至近 8%，接近于 19-21 年水准，对应的 PB 估值中枢为 1.7-2.0 倍。截至 11 底券商指数 PB 估值为 1.59倍，纵向对比仍有 7%-26%的上涨空间。 复盘监管周期来看，本轮资本市场政策延续性可期。纵观历史上的监管改革周期，拐点确立后上行周期往往持续 2-3 年，期间配套措施具备较强的连续性。回看本轮监管周期拐点已确立，新一轮资本市场上行周期启动，相应配套政策预计将维持较好的持续性。 投资建议：关注优质龙头/并购主题/高弹性个股 我们认为，本轮一揽子增量政策并非短期脉冲式刺激，而是新一轮资本市场上行周期的起点，建议把握周期拐点后的结构性投资机会，重点关注以下三个方向：1）低估值高 ROE 龙头，受益于监管扶优限劣及格局改善，如中信、华泰、银河；2）并购重组主题个股，受益于事件催化；3）业绩利润高弹性个股，受益于市场回暖及业务结构特色，如东方、广发。 风险提示 1、权益市场大幅回调；2、市场交投活跃度低迷；3、监管政策收紧；4、行业竞争加剧。 [Table_StockData] 市场表现对比图(近 12 个月) 资料来源：Wind 相关研究 [Table_Report]•《市场持续回暖叠加政策发力，看好非银板块景气度上行——每周一话》2024-12-15 •《市场回暖叠加券业并购提速，看好非银板块景气度上行——每周一话》2024-12-09 •《持续完善资本市场制度建设，看好非银板块景气度上行——每周一话》2024-12-01 -18%4%26%49%2023/122024/42024/82024/12投资银行业与经纪业沪深300指数2024-12-19%%research.95579.com3 请阅读最后评级说明和重要声明 4 / 28 行业研究 | 深度报告 目录 复盘 2024：自营贡献弹性，盈利趋势向好 ................................................................................... 6 行情复盘：9 月板块强势反弹，估值安全边际仍高 ........................................................................................ 6 盈利能力：业绩整体仍有承压，自营改善显著............................................................................................... 7 市场格局：行业马太效应加强，头部集中度提升 ......................................................................................... 10 业务概况：市场整体回暖，各业务边际回暖 ................................................................................................ 10 资产分析：扩表趋势延续，节奏有所放缓 .................................................................................................... 14 展望 2025：周期新启，把握拐点 ............................................................................................... 15 资本市场高质量发展新周期开启