煤炭行业2025年投资策略：高股息高弹性，煤炭或开启新一轮周期

识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 / 57 [Table_Page] 投资策略报告|煤炭开采 证券研究报告 [Table_Title] 煤炭行业 2025 年投资策略 高股息高弹性，煤炭或开启新一轮周期 [Table_Summary] 核心观点： ⚫ 2024 年回顾：行业景气延续回落，需求维持韧性增长。经历前期 21-22 年行业高景气，24 年煤价中枢延续 23 年的回落趋势。我们认为回落的主要原因依次是：（1）需求端增速回落（1-10 月火电增速由 2023年的 6.1%降至 1.9%，生铁、水泥产量增速也由 23 年的基本持平降至-4%和-10%左右）；（2）进口量超预期（1-10 月累计增量达到近 5200万吨，是 2013 年以来增量次高的年份）；（3）新疆、内蒙等区域的产量超预期。由于景气回落，24 年下半年煤炭板块跑输市场，目前估值仍处于各行业低位水平，估值优势显著。 ⚫ 景气周期：二十年经历 4 轮周期，25 年或为新周期起点。（1）煤炭价格：目前包括煤炭在内的大宗商品价格普遍处于新周期震荡筑底阶段，国际煤价较国内煤价所处的历史分位水平更高。（2）宏观指标：影响煤炭行业最重要的宏观先行指标 M2 同比增速、制造业 PMI 等数据 2024年下半年开始回升，煤价市场有望企稳并进入上行阶段。（3）煤炭供需：国内需求主导煤价趋势，过去两年海外因素、国内产量影响提升。综合考虑供需周期 25 年煤价有望企稳回升，行业或进入新一轮周期。 ⚫ 盈利周期：目前行业盈利、现金流明显好于前 2 轮周期，成本中枢上移，资本开支周期回落。（1）历史盈利：煤炭行业盈利与煤价周期一致，24 年前三季度盈利仍高于 10-20 年的年度盈利水平。（2）历史成本：过去 20 余年行业成本中枢在逐步上移。（3）其他重要指标：负债水平持续下降，资本开支增速周期回落，经营现金流处于高位水平。 ⚫ 2025 年煤价支撑：国内电力需求高增长+海外新兴市场需求旺盛+国内供给弹性减弱。（1）需求判断：预计 25 年-27 年煤炭需求稳健增长。其中，25 年电力耗煤增速 2-3%、钢铁行业耗煤增速-2%至 0%，化工和建材行业分别约+5%和-5%，煤炭需求增长有望达到 1-2%水平（政策持续发力可能导致需求超预期）。（2）国内供给：考虑在建矿规模，预计 2025-2027 年年新增产量 5000-7000 万吨，实际新建矿可能低于预期，主产区存量矿也受资源接续影响。（3）海外需求：全球煤炭消费预测值持续上修表明新兴国家需求增长确定，同时考虑到各国目前的生产以及国际贸易现状，预计 25-27 年国内煤炭进口量稳中有降。 ⚫ 总体观点：25 年供需有望边际改善，关注高股息、高弹性、稳成长的公司。我们认为 2025 年需求有望边际改善，进口量稳中下降，而产量弹性不大，动力煤价格中枢有望维持 2024 年下半年 850 元/吨左右水平，而炼焦煤 24 年内价格波动较大，目前处于中期底部，预计 2025年弹性可期。重点公司：（1）高股息：陕西煤业、中国神华（A、H）等；（2）稳增长：兖矿能源（A、H）、新集能源、中煤能源（A、H）等；（3）低估值高弹性：淮北矿业、平煤股份、山西焦煤、潞安环能、山煤国际、晋控煤业、华阳股份、广汇能源、首钢资源等。 ⚫ 风险提示。下游需求增速可能低预期，目前产业链库存总体充足，煤价表现可能低预期，市场风格变化等。 [Table_Grade] 行业评级 买入 前次评级 买入 报告日期 2024-12-11 [Table_PicQuote] 相对市场表现 [Table_Author] 分析师： 沈涛 SAC 执证号：S0260523030001 SFC CE No. AUS961 010-59136686 shentao@gf.com.cn 分析师： 安鹏 SAC 执证号：S0260512030008 SFC CE No. BNW176 021-38003693 anpeng@gf.com.cn 分析师： 宋炜 SAC 执证号：S0260518050002 SFC CE No. BMV636 021-38003691 songwei@gf.com.cn [Table_DocReport] 相关研究： 煤炭行业 2024 年中期策略:稳定性、确定性和弹性 2024-07-02 [Table_Contacts] 联系人： 张云瀚 021-38003787 zhangyunhan@gf.com.cn -10%-3%4%10%17%24%12/2302/2405/2407/2409/2412/24煤炭开采沪深300 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 57 [Table_PageText] 投资策略报告|煤炭开采 重点公司估值和财务分析表 [Table_impcom] 重点公司估值和财务分析表 股票简称 股票代码 货币 最新 最近 评级 合理价值 EPS(元) PE(x) PB(x) ROE(%) 收盘价 报告日期 （元/股） 2024E 2025E 2024E 2025E 2024E 2025E 2024E 2025E 中国神华 601088.SH RMB 42.54 2024/10/28 买入 44.13 2.90 2.94 14.67 14.47 1.97 1.88 13.4 13.0 陕西煤业 601225.SH RMB 24.61 2024/10/30 买入 26.90 2.18 2.25 11.29 10.94 2.27 2.01 20.1 18.3 中煤能源 601898.SH RMB 12.91 2024/10/30 买入 14.18 1.37 1.42 9.42 9.09 1.07 0.98 11.3 10.7 兖矿能源 600188.SH RMB 14.93 2024/5/6 买入 24.91 2.49 2.72 6.00 5.49 1.25 1.09 20.9 19.8 华阳股份 600348.SH RMB 7.52 2024/7/14 买入 10.96 0.86 1.16 8.74 6.48 0.89 0.83 10.2 12.8 淮北矿业 600985.SH RMB 14.88 2024/5/6 买入 21.80 2.42 2.61 6.15 5.70 0.93 0.81 15.2 14.3 山西焦煤 000983.SZ RMB 8.24 2024/7/14 买入 11.50 0.80 0.85 10.30 9.69 1.19 1.11 11.6 11.4 广汇能源 600256.SH RMB 7.12 2023/8/20 买入 7.78 1.77 2.09 4.02 3.41 1.20 1.01 30.0 29.6 平煤股份 601666.SH RMB 10.32 2024/10/30 买入 11.00