固定收益定期报告：牛市下修的威力

本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 1 2024 年 12 月 10 日 牛市下修的威力 固定收益定期报告 牛市下修的威力。今年以来提议下修的转债数量将近 200 只、创下历史新高，从期限结构来看，今年剩余期限在 3 年以内的转债下修占比明显提升、来到将近 50%；6 月之后提议下修的转债中有过破面记录的数量大幅增加，小微盘标的占比超过 70%、表现出更强的下修冲动；此外今年有部分个券为规避回售条款、进行数次下修。对上市公司来说，在权益市场上行的过程中下修个券也会得到“奖励”，对转股强赎的推动作用也大幅加强。对投资者来说市场上行期下修率明显提升：如若提前 5 个交易日参与无论下修与否，除 1/6 两个较为极端的月份之外，大部分时间的综合收益率均为正，在 9-10 月市场表现较好的月份收益率可以达到 2%；如果在提议下修后的第一个交易日进入参与、并持有至下修结果公告后的交易日，在未下修到底的时候、除 5 月以外大部分时间收益率都为正，而下修到底之后收益率明显更高；如果等到下修到底之后再进行参与并持有 10 个交易日，会发现收益体验取决于权益市场表现。整体来看，年内下修博弈整体收为正，越早参与下修博弈、收益体验越好，但在市场上行过程中往往会获得更好的收益，而如果在市场阶段性估值较高的阶段、值博率会明显下降。 一周市场回顾：上周转债指数涨幅略小于主要股指；估值方面，平价 90-110 转股溢价率为 19.3%、价格中位数 119.1，估值明显抬升。 股市：抓住政策&产业双主线。上周市场在 PMI 数据推动、重要会议政策预期的影响下继续上行，国债收益率也再次回到 2%以下，在未来宽松货币政策有望持续情形下，市场中长期利率中枢可能进一步下移，市场中高收益率资产荒进一步加剧，权益资产性价比有望进一步提升。目前理财产品及存款利率的预期回报率均在下降，各类型资产的预期回报率均在下滑，在这种资产荒的状态下，若后续权益市场赚钱效应持续改善，居民存款向权益市场搬家，理论上 A 股将有较大的上行空间。建议关注：1）从政策的导向来看，针对房地产、政府投资、提高居民收入和提升消费结构的政策也将会不断发力；2）从产业趋势演化来看，智能驾驶/人形机器人/AI+/低空等仍然是持续演绎的方向，关注相关投资机会；3）继续关注自主可控方向半导体等标的。 转债：逐步转向择券。随着平价的抬升，转债弹性持续展现、指数跟随股指也逐渐出现较大波动，近两周低价品种上行明显、增量资金若隐若现。当前虽然估值仍然较低、但转债绝对价格不低，参与赔率下降、波动上升，建议仍然优先双低、且逐步回到个券逻辑挖掘，具体可以关注 1）TMT 方向低价标的富仕/国力/华正/立昂/芯海/神通等，弹性标的注意兑现；2）景气边际改善的汽车新 23/博俊/沿浦/立中/爱迪等；3）电力设备方向通 22/宙邦/强联/双良等；4）其他双低标的美锦/升 24/希望转 2/金铜/优彩/东南/正海/科顺等；5）部分非银大盘标的如兴发/韵达/牧原等底仓机会，以及其他弹性标的耐普/运机/柳工转 2 等。 一级市场跟踪：上周暂无新券发行，2 家公司转债预案，1 家转债获股东大会通过，1 家转债发行获交易所受理，4 家公司转债上市委通过，2 家公司转债获证监会核准。 风 险提示：信用事件冲击；再融资政策变动；权益调整 证券研究报告 尹睿哲 分析师 SAC 执业证书编号：S1450523120003 yinrz@essence.com.cn 李玲 分析师 SAC 执业证书编号：S1450523120005 liling1@essence.com.cn 固定收益定期报告 本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。 2 内容目录 1. 牛市下修的威力............................................................. 3 2. 市场回顾................................................................... 8 2.1. 权益市场：持续上行 ................................................... 8 2.2. 转债市场：继续展现跟涨能力 .......................................... 10 3. 转债投资策略.............................................................. 12 一级市场跟踪................................................................. 12 图表目录 图 1. 今年转债下修提议创下历史 ................................................ 3 图 2. 年内提议下修转债节奏 .................................................... 3 图 3. 下修期限结构 ............................................................ 3 图 4. 转债当前平均剩余期限仅 3 年 .............................................. 3 图 5. 提议下修转债中破面数量增加 .............................................. 4 图 6. 下修以小微盘标的为主 .................................................... 4 图 7. 年内提议下修次数 ........................................................ 4 图 8. 未下修到底转债占比创历史新高 ............................................ 4 图 9. 强赎转债中下修转债占比较高 .............................................. 5 图 10. 1-10 月下修转债年内动向................................................. 5 图 11. 10/11 月下修率明显提高.................................................. 5 图 12. 博弈下修收益（提前 5 个交易日） ......................................... 6 图 13. 提议日——下修日之间收益可观