2025年保险行业投资策略：头部险企迈入发展的历史性机遇期

证 券 研 究 报 告头部险企迈入发展的历史性机遇期2025年保险行业投资策略证券分析师: 罗钻辉 A0230523090004孙冀齐 A02305231100012024.12.16www.swsresearch.com证券研究报告2核心观点：头部险企步入发展的历史性机遇期➢政策及业绩双轮驱动，板块高弹性属性进一步凸显。2024年申万保险II指数上涨37.8%，跑赢沪深300/申万证券II指数23/3pct，板块主要经历两波行情：1）新“国九条”+一季报业绩超预期+地产、长债利好共同催化保险板块上涨；2）“9·24”以来一揽子刺激政策行情。保险板块高弹性特征进一步凸显主要受两方面因素影响：1）资产端压力因素边际改善带来向上的估值弹性；2）保险板块的资管属性显著高于其他板块，新会计准则落地后，资本市场的波动更为直观地在当期业绩中体现。➢预计“改革”仍将是下阶段发展的关键词。1）立法层面的改革：新《保险法》有望引领行业发展迈入新纪元。《国务院2024年度立法工作计划》明确保险法修订草案预备提请全国人大常委会审议，修改方向可以从新“国十条”中窥知一二，即：研究完善与保险机构经营风险挂钩的保单兑付机制，下阶段出险机构的风险化解将逐步趋于市场化，地方党委和政府有望为下辖机构的风险化解提供“安全垫”，新形势下行业集中度增强态势有望提速。2）监管层面的改革：i）化风险：通过调降预定利率、优化产品结构压降新增负债成本，通过设置分红险红利实现率及万能险结算利率上限调降存量负债成本，化解中小机构风险“箭在弦上”。ii)促发展：监管定位由聚焦“化风险”向“化风险”+“促发展”两手抓转向。负债端的核心增长点为居民养老及财富管理需求、医疗保障需求，商业保险有望在多层次社会保障体系建设中扮演更为重要的角色。iii）险资有望在中长期资金入市扮演关键角色：中长期资金入市的战略定位持续升级，明确规模/比例双升的量化目标，险资、社保基金、养老金在本质上属于真正的“耐心资本”，截至2023年末，险资占耐心资本的比重达62.6%，权益配置规模较监管上限仍有1.32-2.57万亿元提升空间。3）经营策略的再思考：i）经营：通过优化经营理念弥合资产、负债的割裂式经营问题，未来或逐步将经济资本占用及运用效率纳入资产配置决策的考量，进一步实现“资本-负债-资产”联动经营。ii）负债：预计本轮产品结构由增额终身寿险向长期分红险的调整将是一个缓步推进的过程。iii）投资：提升权益配置比例及FVOCI权益占比，进一步拉长资产端久期，寻找具有潜在“超额”收益特征的投资方式。➢投资分析意见：长端利率下行态势下，建议重点关注存在估值逻辑切换潜力的上市公司。短期推荐高弹性标的新华保险、中国人寿；长期建议关注：1）具有潜在高股息特征的标的，推荐中国平安、中国财险；2）具有经营alpha的标的，包括具有经营模式改革alpha、具有负债成本alpha及逐步培育投资端alpha的公司（核心），推荐中国太保。➢风险提示：监管政策趋严、长端利率下行、权益市场大幅波动、大灾影响超预期。主要内容1. 板块高弹性特征持续显现，跑赢市场23pct2. 预计“改革”仍将是下阶段行业发展的关键词3. 头部险企迈入发展的历史性机遇期4. 关注具备估值逻辑切换潜力的公司5. 风险提示3www.swsresearch.com证券研究报告-%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%2024-01-022024-02-022024-03-022024-04-022024-05-022024-06-022024-07-022024-08-022024-09-022024-10-022024-11-022024-12-02申万证券II申万保险II沪深30041.1 回顾：受益于政策及业绩驱动，年初以来板块跑赢市场23pct➢截止12月13日，2024年申万保险II指数上涨37.8%，跑赢沪深300/申万证券II指数23/3pct。板块主要经历两轮行情：➢新“国九条”+一季报业绩超预期+地产、长债利好共同催化保险板块上涨：4月13日-5月20日，新“国九条”颁布后配套政策持续落地，一季报多数险企业资产、负债均超预期，叠加长端利率企稳上行、地产政策转向、权益市场改善，板块上涨22.1%。➢“9·24”以来一揽子刺激政策行情：9月24日，国新办举行金融支持经济高质量发展有关情况新闻发布会，出台一揽子刺激政策，①降低存款准备金率及政策利率，有望推动板块高弹性属性显现；②地产政策优化，缓解投资端风险担忧；③再提防范长债风险，有望对板块估值形成支撑；④股市迎来刺激政策，保险板块有望持续受益。随后，多部门政策支持“添柴加火”，驱动保险板块估值快速修复，9月24日-10月8日保险板块涨幅达39.2%。资料来源：Wind、环球时报、蓝鲸财经、中国政府网、证券时报、金融时报、求是网，申万宏源研究； 各项事件仅以发生时间为基准列示，与当期指数走势无必然相关关系 图1：截至2024/12/13，2024年申万保险II指数跑赢沪深300指数/申万证券II指数25/3pct新“国九条”落地，预期改善驱动板块估值提振。央行发文称长端利率与长期经济增速不匹配，长端利率预期转向。1Q24NBV增速大超预期，银保渠道NBVM大幅改善，部分险企利润表现超预期。明确三中全会召开时间；地产政策转向，明确推动需求侧改革的政策方案。吴清就任证监会主席，严监管、化风险下，对于权益市场的预期改善。金融时报发文称.-.%是长债利率的合理区间，地产政策组合拳释出。9月24日，国新办举行金融支持经济高质量发展有关情况新闻发布会，出台一揽子刺激政策。9月26日，中共中央政治局召开会议研究当前经济形势，政策支持“添柴加火”。上市险企中报表现超预期。监 管 宣 布 调降预定 利率。www.swsresearch.com证券研究报告51.2 定位：保险板块的高弹性特征进一步凸显◼年初以来，两轮政策催化的主要行情中：•新“国九条”一系列政策行情：地产及长端利率转向催化下，保险明显跑赢券商。以新“国九条”出台为基准，受益于资产端边际改善，申万保险II指数t/t+5/t+10/t+20/t+30收益率分别为2.5%/6.1%/12.7%/15.9%/16.0%，申万券商II指数收益率分别为1.8%/2.2%/9.6%/5.9%/3.7%，保险显著跑赢券商，预计主因为：1）地产政策转向；2）一季报表现略超预期；3）长端利率及地产政策转向对于保险板块估值的正向催化。•“9·24”以来一系列政策行情：流动性及资本市场大幅改善预期下，券商明显跑赢保险。以9/24国新办新闻发布会为基准，受益于流动性及资本市场改善预期，申万保险II指数t/t+5/t+10/t+20/t+30收益率分别为5.6%/39.2%/28.1%/29.7%/20.3%，申万券商II指数收益率分别为6.1%/54.1%/33.8%/40.3%/51.1%，券商显著跑赢保险，预计主因为：1）券商更为直接的受益于流动性及资本市场大幅改善预期，期间交易量达到历史最高水平；2）此前保险板块中报超预期，估值已实现阶段性修复；3）证券板块的并购预期催化。新“国九条”配套