行业比较周报：中央经济工作会后的投资线索

策略报告 | 投资策略 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 行业比较周报 证券研究报告 2024 年 12 月 12 日 作者 吴开达 分析师 SAC 执业证书编号：S1110524030001 wukaida@tfzq.com 孙希民 分析师 SAC 执业证书编号：S1110524110002 sunximin@tfzq.com 相关报告 1 《投资策略：政策与大类资产配置周观察-全球再度进入动荡期，央行黄金购买量激增》 2024-12-10 2 《投资策略：政治局：从加力到超常规 -12 月 9 日 政 治 局 会 议 点 评 》 2024-12-09 3 《投资策略：中观景气度高频跟踪-中观景气度数据库和定量模型应用》 2024-12-09 中央经济工作会后的投资线索 核心结论：大部分下一年的主线板块，在当年的中央经济工作会议后 20 交易日内都会有超额表现。交易节奏来看，在中央经济会议走强后，相应板块在下一年的 Q1 可能休整，但 Q2-Q3 往往这类板块会“卷土重来”，抹平Q1 的调整后全年累计超额仍显著；而 Q3 后，市场又会开始展望年底的中央经济会议和再下一年的主线，因此 Q4 后这类板块逐渐走弱。但市场也会“选错”，主要有两类错误：一是下一年显著占优的方向，市场在当年中央经济会议定调后并未引起重视，二是中央经济会议后表现具备较多超额的方向，下一年并未有理想超额表现。 我们以每年中央经济会议后 20 个交易日内各申万一级行业（共 31 个）的涨幅最高值视作市场对每个行业下一年的“押注”，这一超额表现越高，则说明市场对行业下一年成为主线越“看好”。对比各行业在第二年截至 Q1、Q2、Q3 和 Q4 的年内涨跌幅，我们发现有以下结论： 1）大部分下一年的主线板块，在当年的中央经济工作会议后 20 交易日内都会有超额表现。以 2020-2021 年为例，2021 年的市场主线主要是新能源（电力设备）+周期类（有色、煤炭），这三个板块在 2020 末中央经济会议定调后 20 交易日内超额表现分列第 2、第 3 和第 5。 2）市场也会“选错”，错误有两类：一是下一年显著占优的方向，市场在当年中央经济会议定调后并未引起重视，例如 2019-2020 的食品饮料和社会服务、2015-2016 年的有色金属、2016-2017 年的家电；二是中央经济会议后表现具备较多超额的方向，下一年并未有理想超额表现，例如 2021-2022的传媒、2017-2018 的房地产和家电、2016-2017 的商贸零售。 3）交易节奏来看，在中央经济会议走强后，相应板块在下一年的 Q1 可能休整，但 Q2-Q3 往往这类板块会“卷土重来”，抹平 Q1 的调整后全年累计超额仍显著；Q3 后，市场又会开始展望年底的中央经济会议和再下一年的主线，因此 Q4 后这类板块逐渐走弱。 中央经济会议后的占优行业统计上在下一年具备超额，但也有反例 1）市场可能“选反”。2014 年中央经济会议后，市场风格偏大盘蓝筹，银行、钢铁和公用事业占优；但 2015 年全年主线是 TMT，虽计算机行业在 2014年会议后也有较好表现（31 个行业排名第 7），但远逊于价值类板块。 2）市场可能“选对了大方向，选错了小方向”。2016 年中央经济会议后，美容护理和商贸零售在会后表现优异。2017 年表现最好的主线确实是消费类，但具体行业是食品饮料和家电，美容护理和商贸零售表现相对一般。 3）市场也有可能“选漏”。2020 年消费类（社会服务、食品饮料）表现亮眼，分列 2020 年全年第一、第二；但 2019 年会议后 20 日内食品饮料表现排名申万 31 个行业第 29、社会服务排名第 24。“漏选”也有客观原因：2020年疫情的突发性和疫后消费服务逻辑的演绎都是难以在 2019 年底预判的。 行业配置建议：赛点 2.0 第二阶段，政策驱动与主题轮动。市场宽幅震荡，主题行情剧烈波动下机构较难参与，在明年春节归来基本面改善验证之前，切忌追高卖低。政策驱动与主题轮动把握信创和消费阶段大波动，重视恒生互联网。市场正处于“强预期，弱现实”的赛点 2.0 第二阶段，类似 23H1的“杠铃策略”：一边是政策态度转向，对未来预期改善，风偏上行，成交额持续高位，导致主题行情占优、高换手的科技方向活跃；另一边是政策生效需要时间，政策出台节奏和力度也会根据经济现状“边走边看”，“弱现实”或将持续一段时间，垄断红利不时会有所表现。惠民生、促消费后续政策加力也值得期待。 风险提示：1）过去历史经验仅供参考；2）风格分类仅供参考；3）政策出 台和落地具备不确定性。 策略报告 | 投资策略 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 中央经济会议后往往会选出下一年主线 ........................................................................................ 3 1.1. 中央经济会议对明年投资主线的“预演”效应 ................................................................ 3 1.2. 大类风格与大小盘风格：大类风格结论更显著，大小盘基本无关 ............................ 6 1.3. 市场“选错”案例分析 ............................................................................................................ 6 2. 行业比较之资金面：杠杆资金流入机械设备、计算机、传媒较多 ....................................... 8 3. 行业利润预期&估值：全 A 估值（TTM）63.7%分位 ................................................................ 8 3.1. PB-ROE 视角看行业：上游原料和下游消费 PB-ROE 较低 ............................................ 8 3.2. 申万一级行业预期利润&估值 ................................................................................................ 9 4. 风格日历效应跟踪：历史经验看，大盘 12 月或占优 ............................................................. 10 5. 行业拥挤度与超额收益：各类风格短期较为平衡 .................................................................... 11 6. 风险提示 ......................