继峰股份(603997)从内饰专家到座椅龙头，成长与复苏共振

证券研究报告 | 公司深度报告 2024 年 12 月 11 日 增持（维持） 从内饰专家到座椅龙头，成长与复苏共振 中游制造/汽车 目标估值：NA 当前股价：12.31 元 公司长短期发展逻辑清晰，短期业绩依赖于格拉默业绩改善，中长期业绩增长点依赖于公司乘用车座椅总成业务在国内市场和全球市场的长足发展，以及各类新业务的逐步放量，继续看好公司的龙头属性和成长属性。 ❑ 产品升级+全球布局，座椅零部件龙头步步为营、行稳致远。公司是全球座椅头枕细分龙头，全球市占率超 25%。23 年以来，公司乘用车座椅业务加速突破，已顺利实现乘用车座椅总成业务的量产，未来有望凭借长期积累的行业声誉、极高的产品性价比和快速的市场响应能力持续提升乘用车座椅业务在全球的市场份额。24 年以来，公司内部理顺，格拉默将进一步系统性采取提高效率和降低成本的措施，从根本上驱动主业盈利能力复苏，此外格拉默还助力公司开启了乘用车座椅总成的全球化，打开长期业绩增长空间。 ❑ 乘用车座椅：未来行业格局改善+公司竞争力不断稳固，市场份额稳步提升。（1）在行业层面，整车行业格局持续演变，进而催生上游供应链格局的变化，国产替代的趋势加速。此外，零重力座椅、座椅按摩、加热等附加功能持续渗透、将驱动产品价值量提升。（2）在公司层面，公司获得了新势力、海外豪华和合资品牌的定点项目，在手定点项目充足，截至 2024 年 7 月 31 日，公司累计乘用车座椅定点共 18 个；在生产基地布局上，公司合肥基地（一期）、常州基地已如期建成投产，国内仍有多个基地按计划布局并投入建设中。 ❑ 格拉默整合：管理变革+降本增效+资产整合，赋能盈利能力回归健康增长。公司在 2019 年正式收购格拉默后，通过资源整合，两者具备 1+1>2 的可能性。对于继峰而言，2021 年公司借助格拉默在商用车座椅总成的经验，成功进军乘用车座椅领域，后续格拉默在公司乘用车座椅全球化的过程中作用也无可替代。对于格拉默而言，借助继峰的地理优势和客户优势在亚太地区不断开拓新业务，格拉默亚太区营收实现快速增长，EBIT margin 维持较高水平。在资产整合方面，2024 年公司对格拉默的改革进入深水区，拟将美洲区亏损资产 TMD LLC 的 100%股权进行出售，从而提升公司整体盈利水平。 ❑ 维持“增持”投资评级。随着乘用车座椅项目的持续量产和新项目开拓、本部各项新业务的逐步放量和格拉默海外地区的盈利能力提升。预计 24-26 年归母净利润分别为-4.5/7.8/11.1 亿元，维持 “增持”投资评级。 ❑ 风险提示：行业发展不及预期、技术迭代风险、研发成果不及预期、债务偿还风险、北美市场恢复不及预期等。 财务数据与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业总收入(百万元) 17967 21571 23729 25627 29471 同比增长 7% 20% 10% 8% 15% 营业利润(百万元) (1444) 286 (400) 1144 1637 同比增长 -946% -120% -240% -386% 43% 归母净利润(百万元) (1417) 204 (451) 780 1109 同比增长 -1222% -114% -321% -273% 42% 每股收益(元) -1.12 0.16 -0.36 0.62 0.88 PE -11.0 76.4 -34.6 20.0 14.1 PB 4.5 3.8 3.2 2.8 2.4 资料来源：公司数据、招商证券 基础数据 总股本（百万股） 1266 已上市流通股（百万股） 1266 总市值（十亿元） 15.6 流通市值（十亿元） 15.6 每股净资产（MRQ） 3.8 ROE（TTM） -10.1 资产负债率 74.8% 主要股东 宁波继弘控股集团有限公司 主要股东持股比例 21.27% 股价表现 % 1m 6m 12m 绝对表现 -8 9 -6 相对表现 -5 -2 -24 资料来源：公司数据、招商证券 相关报告 1、《继峰股份（603997）—2Q24 单季度利润同环比向好，静待海外改善》2024-08-15 2、《继峰股份（603997）—毛利率显著改善，座椅总成全球化打开空间》2024-05-05 3、《继峰股份（603997）—座椅业务稳 步 放 量 ， 经 营状 态 显 著向 好 》2023-10-30 汪刘胜 S1090511040037 wangls@cmschina.com.cn 杨献宇 S1090519030001 yangxianyu@cmschina.com.cn 梁镫月 研究助理 liangdengyue@cmschina.com.cn -30-20-100102030Dec/23Apr/24Jul/24Nov/24(%)继峰股份沪深300继峰股份（603997.SH） 敬请阅读末页的重要说明 2 公司深度报告 正文目录 一、 产品升级+全球布局，看好公司龙头和成长属性 ....................................... 4 1、 发展回顾：龙头启航，由座椅内饰件向总成业务发展 ................................ 4 2、 产品结构：乘商并举，并购+自研，产品矩阵不断丰富 .............................. 5 3、 客户结构：全球布局，营销网络和客户结构双优化 .................................... 6 4、 业绩复盘：厚积薄发，新业务蓄势待发，业绩拐点将至 ............................. 7 二、 座椅总成：格局优化、竞争力稳固，市场份额持续增长 ........................... 9 1、 座椅是重要的功能件，高 ASP 铸就高市场空间 ......................................... 9 2、 国产替代处于爬坡期，有望打破海外巨头的主导地位 .............................. 10 3、 公司座椅总成业务多点开花，保障中长期业绩增长 .................................. 12 三、 格拉默整合：全球整合进一步推进，经营效益逐步提升 ......................... 15 1、 关键时刻收购格拉默，资产整合步伐加快 ................................................. 15 2、 重组改革促合二为一，降本增效助轻装上阵 ............................................. 18 四、 新业务：积极研发新品，通过丰富产品线提升增长动能 ......................... 19 五、 盈利预测 ..............................................................