中采PMI点评：“被低估”的PMI回升

观研究 国内经济 证券研究报告 PMI 数据 2024 年 11 月 30 日 “被低估”的 PMI 回升 ——中采 PMI 点评（24.11） 证券分析师 赵伟 A0230524070010 zhaowei@swsresearch.com 屠强 A0230521070002 tuqiang@swsresearch.com 研究支持 耿佩璇 A0230124080003 gengpx@swsresearch.com 联系人 屠强 (8621)23297818× tuqiang@swsresearch.com ⚫ 事件：11 月 30 日，国家统计局公布 11 月 PMI 指数，制造业 PMI 为 50.3%、前值 50.1%；非制造业 PMI 为 50%、前值 50.2%。 ⚫ 核心观点：需求修复加快，企业预期继续向好。 ⚫ 11 月制造业 PMI 回升幅度弱于季节性，而剔除“供应商配送时间”逆指标影响后，实际PMI 涨幅扩大。2017 年来，11 月制造业 PMI 较 10 月平均上涨 0.4 个百分点，而今年11 月制造业 PMI 仅较上月回升 0.2pct。PMI 表现偏弱，主要是天气因素消退导致供应商配货指数回升。剔除该逆指标影响后，实际 PMI 涨幅扩大，边际回升 0.4pct 至 50.4%。 ⚫ 拆分结构看，制造业需求加快修复，内需、新出口订单指数均有明显改善。制造业 PMI指数回升主要源于需求端，11 月新订单指数回升 0.8pct 至 50.8%，回升幅度好于往年同期（0.6 个百分点）。其中，内需订单指数涨幅显著，环比上升 0.8pct 至 51.2%。新出口订单环比增加 0.8pct 至 48.1%，可能与供应链境外重组、新模式下的“抢出口”有关。 ⚫ 内需走强主要源于“两新两重政策”加速落地，支撑消费品、高技术制造业景气回升，但地产投资仍拖累高耗能行业 PMI 走弱。分行业看，消费品制造业 PMI 涨幅显著(+1.3pct），或与“两新”政策加速落地有关；高技术制造业 PMI 环比增加 1.1pct，主要受“两重”项目加快投资的提振。相比之下，地产投资较弱，拖累高耗能行业 PMI 回落 0.1pct。 ⚫ 展望后续：企业预期积极改善，政策也对需求形成支撑，但关税提前加征的风险增大，后续仍需关注增量政策的对冲效果。11 月，企业预期继续转好，制造业与服务业经营预期指数环比分别回升 0.7、1.1pct 至 54.7%、57.3%；且前期稳增长政策效果持续显现，内需整体保持稳健修复。但近期特朗普宣布将对中国所有商品加征 10%的税，加征节奏、范围与幅度超过市场预期，出口风险加大，后续仍需关注增量政策对加征关税的对冲效果。 ⚫ 常规跟踪：制造业景气上行，非制造业 PMI 位于临界点。 ⚫ 制造业：制造业产需回升，PMI 延续上涨。11 月，制造业 PMI 延续上涨，环比增加 0.2个百分点至 50.3%。主要分项中，供需两端均有回升，生产、新订单指数边际分别上行0.4、0.8 个百分点至 52.4%、50.8%。此外，原材料库存持平上月（48.2%）、保持韧性。从业人员、供应商配送指数贡献为负，环比分别减少 0.2、增加 0.6pcts 至 48.2% 50.2%。 ⚫ 需求修复带动企业采购活动回升，制造业库存有所回升。11 月，外需改善幅度大于内需，新出口订单指数环比增加 0.8pct 至 48.1%，在手订单、进口订单指数涨幅相对较小，环比分别增加 0.2、0.3pcts 至 45.6%、47.3%。需求好转下，采购量指数涨至扩张区间，环比增加 1.7pct 至 51%；，产成品库存指数环比增加 0.5pct 至 47.4%。 ⚫ 非制造业：服务业景气持平前月，非制造业 PMI 位于临界点。11 月，非制造业 PMI 边际下滑 0.2pct 至 50%。其中，服务业 PMI 持平前月（50.1%），其中新订单指数较上月回落 1.4pct 至 46.4%。建筑业生产进入淡季，PMI 指数降至收缩区间，环比下滑 0.7pct至 49.7%。主要分项中，新订单指数仍处收缩区间，持平前月。 风险提示：外部环境变化，房地产形势变化，稳增长政策推进速度不及预期。 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 国内经济 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第2页 共10页 简单金融 成就梦想 事件：11 月 30 日，国家统计局公布 11 月 PMI 指数，制造业 PMI 为 50.3%、前值 50.1%；非制造业 PMI 为 50%、前值 50.2%。 1. 核心观点：需求修复加快，企业预期继续向好 11 月制造业 PMI 回升幅度弱于季节性，而剔除“供应商配送时间”逆指标影响后，实际 PMI 涨幅扩大。2017 年来，制造业 PMI 11 月读数多较 10 月上行，平均涨幅在 0.4 个百分点左右，而今年 11 月制造业 PMI 仅较 10 月回升 0.2pct 至 50.3%。制造业 PMI 表现偏弱，主要是供应商配货指数的拖累；该指数采用逆指标统计，指标上升说明供应配送时间缩短，需求走弱。但 11 月新订单指数回升，供应商配送时间指数也有上涨（+0.6pct 至 50.2%）；该现象或更多缘于天气等因素扰动消退，而非需求走弱。剔除逆指标影响后，实际 PMI 涨幅扩大，边际回升 0.4pct 至 50.4%。 图 1：11 月制造业 PMI 积极回升 图 2：11 月制造业 PMI 环比恢复好于季节性 资料来源：Wind，申万宏源研究 资料来源：Wind，申万宏源研究 拆分结构看，制造业需求加快修复，内需、新出口订单指数均有明显改善。制造业 PMI 指数回升主要在于需求端，11 月新订单指数自今年 5 月份来首次升至扩张区间（+0.8pct 至 50.8%），回升幅度好于往年同期（0.6 个百分点）。其中，内需改善明显，11 月内需订单指数较前月上升 0.8pct 至 51.2%。新出口订单指数也环比增加 0.8pct 至 48.1%，该指数回升可能与境外供应链重组、新模式下的“抢出口”有关；即出口企业与新兴国家加速协同，通过提前重组境外供应链，规避潜在关税加征的风险。高频指标亦显示，仅考虑外贸的港口货物吞吐量延续上涨，较 10 月上升 2.2%。 48495051制造业PMI制造业PMI：剔除供应商配送时间逆指标影响%-1.5-1.0-0.50.00.51.020172018201920202021202220232024%历年11月PMI环比 国内经济 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第3页 共10页 简单金融 成就梦想 图 3：新出口订单、内需订单均有明显改善 资料来源：CEIC，国家统计局，申万宏源研究 图 4：新订单指数恢复好于季节性 资料来源：CEIC，国家统计局，申万宏源研究 图 5：剔除内贸后的港口完成货物吞吐量延续上升 资料来源：CEIC，国家统计局，申万宏源研究 424