南极电商(002127)困境反转，轻装上阵

识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明 1 / 23 [Table_Page] 公司深度研究|互联网电商 证券研究报告 [Table_Title]南极电商（002127.SZ） 困境反转，轻装上阵 [Table_Summary]核心观点：⚫清理历史包袱，严格管控供应链和经销商。公司历史为开放式品牌授权模式，规模快速扩张后导致产品品质下降、品牌形象受损，公司于22 年起重整供应链，23 年以来逐步过渡到现在的邀约制加盟，提高邀约客户门槛，与头部客户建立深度合作，供应链端实施一款一审及“谁开发、谁拥有”机制。近两年公司与不符合商品品质要求的供应链客户及过度内卷的经销端客户逐步终止合作，持续清理社会化授权商标库存，精选优质供应链和优质经销商，我们预计当前历史遗留的社会化授权标基本清理完毕，南极人品牌有望在强管控下重启新一轮成长。 ⚫启动自采+加盟新模式，重塑南极人品牌资产。24 年公司把南极人核心品类模式转变为自采+加盟，自采做高品质、高性价比的标品，加盟做个性化产品。我们认为在该模式下，公司可通过自营的核心品打开市场，同时通过加盟模式提升新品上新效率和业绩弹性。公司 24 年推出南极人轻奢系列，深耕产品主义，定位“轻奢品质”，且性价比较高，与分众合作广告投放，聘请谢霆锋为代言人，重塑大众对南极人品牌认知，当前轻奢系列 GMV 已在快速爬坡，品牌转型初见成效。⚫百家好为成功案例，为南极人转型提供经验基础。百家好为公司 22 年收购的休闲时装品牌，收购后以严控供应链的理念进行运营，23 年全平台 GMV 达 25 亿元，为抖音女装年度 TOP10；24H1GMV 达 25 亿元、目标 24 全年达 50 亿元。百家好与南极人品牌在品类、渠道等方面具有相似之处，南极人品牌转型之路有望获百家好运营经验赋能。⚫盈利预测与投资建议：预计 24-26 年公司实现归母净利润 0.8/3.0/5.1亿元。参考可比公司估值，考虑到公司商业模式大幅调整，从渠道导向转为品牌导向，给予公司 2025 年 0.7x PE/G 估值，合理价值为 6.14元/股，给予“买入”评级。⚫风险提示：平台发展速度不及预期，原材料价格波动，出现质量及商标使用不规范问题。盈利预测： [Table_Finance] 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 3310 2692 3340 4128 5052 增长率（%） -14.9%-18.7%24.0% 23.6% 22.4% EBITDA（百万元） 130 96 81 360 610 归母净利润（百万元） -298112 77 301 512 增长率（%） -162.4%137.5% -31.4%293.9% 69.8% EPS（元/股） -0.130.05 0.030.12 0.21 市盈率（P/E） -82.07149.1737.87 22.31 ROE（%） -6.8%2.4%1.6% 6.0% 9.3% EV/EBITDA 75.12 75.99120.60 26.41 14.78 数据来源：公司财务报表，广发证券发展研究中心 [Table_Invest]公司评级 买入 当前价格 4.65 元 合理价值 6.14 元 报告日期 2024-12-04 [Table_BaseInfo]基本数据 总股本/流通股本（百万股） 2454.87/1994.70 总市值/流通市值（百万元） 11415.15/9275.37 一年内最高/最低（元） 5.13/2.51 30 日日均成交量/成交额（百万） 176.15/743.49 近 3 个月/6 个月涨跌幅（%） 79.54/64.89 [Table_PicQuote]相对市场表现 [Table_Author]分析师： 嵇文欣 SAC 执证号：S0260520050001 SFC CE No. AOB364 021-38003653jiwenxin@gf.com.cn [Table_DocReport]相关研究： [Table_Contacts]联系人： 杨起帆 021-38003554 yangqifan@gf.com.cn 联系人： 罗艺 shluoyi@gf.com.cn -32%-17%-2%12%27%42%12/2302/2404/2406/2408/2410/2412/24南极电商沪深300 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 / 23 [Table_PageText] 南极电商|公司深度研究 目录索引 一、概况：坐拥国民消费品牌，战略转型进行时 ............................................................... 4 二、复盘辉煌与困境，重识南极电商 ................................................................................. 7 三、当下南极电商有哪些积极变化？ ............................................................................... 10 （一）清理历史包袱，严格管控供应链和经销商 ..................................................... 10 （二）启动自采+加盟新模式，重塑南极人品牌资产 ............................................... 11 （三）百家好为成功案例，为南极人转型提供经验基础 .......................................... 13 四、财务分析 .................................................................................................................... 15 五、盈利预测和投资建议 .................................................................................................. 17 （一）业务拆分及盈利预测 ...................................................................................... 17 （二）估值分析与投资建议 ...................................................................................... 19 六、风险提示 .......................................................................................................