轻工制造行业深度研究报告：布鲁可招股书梳理，方寸之间，IP起舞

证 券 研 究 报 告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 轻工制造 2024 年 12 月 02 日 轻工制造行业深度研究报告 推荐 （维持） 布鲁可招股书梳理：方寸之间，IP 起舞 ❑ 拼搭玩具：规模持续增长，市场向头部集中。伴随我国社会经济快速发展，消费者养育观念逐渐发生转变，玩具市场需求不断增强。根据弗若斯特沙利文数据显示，2023 年全球玩具行业规模为 7731 亿元，预计未来行业规模有望继续保持稳健增长，对应 2023-2028 年 CAGR 为 5.1%，其中，我国 CAGR 约为9.5%。考虑到拼搭类玩具具备相对更强的可玩性和益智性，其市场增速明显更快，国内拼搭角色类玩具市场规模有望从 2023 年的 58 亿元增长到 2028 年的325 亿元，对应 5 年 CAGR 约为 41.3%。根据弗若斯特沙利文，按 2023 年GMV 计，布鲁可是全球第三、中国第一的拼搭玩具龙头企业。 ❑ 布鲁可：进击的国内拼搭玩具龙头，主动创新求变未来可期。布鲁可从积木玩具起家，自 2016 年开始研发积木玩具产品，依靠“1-6 岁儿童积木专家”的差异化定位迅速出圈，并于 2022 年正式推出拼搭角色类玩具。根据弗若斯特沙利文，公司在 2023 年实现 GMV 约 18 亿元，是全球增速最快的规模化玩具企业，同比增速超 170%。截至 2024 年 5 月，公司拥有国内授权专利超 470 项，旗下自有及授权 IP 超 30 个。营收端，拼搭玩具景气兑现，公司依靠品类扩张&奥特曼 IP 起势，营收保持快速增长。毛利端，受益于高毛利的拼搭类玩具占比提升和规模效应带来的成本摊薄，公司盈利能力稳步提升，24Q1 实现毛利率 52.0%。利润端，费用管控+规模效应释放带动公司费用率逐步改善，净利率迎来修复，24Q1 顺利扭亏。 ❑ 核心竞争力：产品领先，渠道为矛，IP 称王。1）产品端：公司研发能力突出，将零件标准化做到极致，可通过标准/特征零件的不同的组合实现个性化的拼搭。目前，公司已与业内领先的第三方代工厂进行长期独家合作，确保产品上新周期短、频率快、数量多、成功率高。回到价格端，公司坚持全价格带布局，主流产品价格在 19.9-399 元不等，产品好而不贵。2）渠道端：与传统玩具不同，拼搭角色类玩具因其高互动性玩法天然具备传播属性，适配以内容驱动的营销方式，线上运作成效斐然，公司在京东、微信、天猫、抖音、拼多多、快手、微博、小红书、哔哩哔哩等线上平台共拥有超过 1100 万粉丝，位列中国玩具企业前二。截至 24Q1，公司已在国内零售/专业网点等线下流通渠道建立了行业领先地位，合作约 433 名经销商，覆盖超过 14 万个线下网点，覆盖一二线城市及 80%左右的三线及以下城市。3）IP 端：公司坚持自有 IP+授权 IP双轮驱动，自有 IP 运作模式已经成熟，未来业绩占比有望继续提升；目前公司已获得 30+IP 授权，核心 IP 奥特曼增速亮眼，未来将继续优选知名 IP 合作，积极拓展 IP 矩阵。 ❑ 风险提示：IP 授权风险，行业竞争加剧，第三方生产风险，上市失败风险。 证券分析师：刘一怡 邮箱：liuyiyi@hcyjs.com 执业编号：S0360524070003 行业基本数据 占比% 股票家数(只) 158 0.02 总市值(亿元) 8,775.36 0.90 流通市值(亿元) 7,416.72 0.96 相对指数表现 % 1M 6M 12M 绝对表现 11.3% 13.3% -0.7% 相对表现 9.8% 3.0% -14.0% 相关研究报告 《轻工纺服行业 2025 年度投资策略：轻舟已过万重山》 2024-11-19 《家居行业深度研究报告：如何看待本轮家居行情？》 2024-10-07 《关税复盘：龙头加快海外产能布局，重视欧美供应链稀缺品类稀缺价值》 2024-09-30 -30%-12%5%23%23/1224/0224/0424/0724/0924/112023-12-04~2024-12-02轻工制造沪深300华创证券研究所 轻工制造行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 投资主题 报告亮点 本报告首先对玩具行业当前发展阶段、未来市场空间及竞争格局进行分析，考虑到布鲁可定位拼搭类角色玩具，因此该部分也对这一细分赛道着重进行了梳理。其次对布鲁可的发展历程、股权结构和财务情况进行系统性回顾。最后，从产品、渠道和 IP 维度阐述布鲁可竞争优势。 投资逻辑 今年以来，潮玩赛道企业业绩呈现爆发式增长，这背后离不开人气 IP 的强力拉动，如泡泡玛特的 LABUBU、卡游的小马宝莉、布鲁可的奥特曼等现象 IP。因此，本文选取了 H 股拟上市公司布鲁可为例，梳理玩具行业发展及公司情况，以期从中窥见拼搭类角色玩具赛道发展空间。 从市场格局来看，布鲁可是全球第三、中国第一的拼搭玩具龙头企业，产品力、渠道力优势突出，IP 矩阵布局完善，未来渠道拓展和精细化管理还有空间。随着公司持续发力内容营销，自有 IP 竞争力或得到强化，有望进一步打开营收空间，增厚利润。 潜在风险 ➢ IP 授权风险：现有 IP 受欢迎程度可能降低，公司可能无法以有利条件获得、维持或续约 IP 授权，以及获取、开发和商业化新的 IP。 ➢ 行业竞争加剧：公司大部分收入来自玩具产品销售，可能受到不断变化的社会、经济环境及日益变化的消费者偏好影响，尤其是电子游戏等其他娱乐活动在消费者注意力和总体消费方面的竞争。 ➢ 第三方生产风险：公司依赖第三方合作工厂生产产品，头部供应商占比较高，暂停或终止合作均可能对公司的业务、经营业绩及财务状况造成负面影响。 ➢ 上市失败风险：若公司未在规定期限内完成上市，投资者将恢复优先清算权、优先认购权、优先购买权及共同销售权、反摊薄权及回购权等。 轻工制造行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 3 目 录 一、 拼搭玩具：规模持续增长，市场向头部集中 ............................................................... 5 1、 玩具行业持续扩容，未来仍有提升空间 ............................................................. 5 2、 拼搭角色类玩具景气度高，行业渗透率稳步提升 ............................................. 6 3、 行业格局集中，布鲁可龙头地位稳固 ................................................................. 8 二、 布鲁可：进击的国内拼搭玩具龙头，主动创新求变未来可期 ................................. 10 1、 发展历程：积木玩具起家，国内拼搭