债市启明系列：从区域视角看今年的地产销售与投资

证券 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 从区域视角看今年的地产销售与投资 债市启明系列｜2019.10.22 ▍ 中信证券研究部 ▍ 核心观点 明明 首席 FICC 分析师 S1010517100001 余经纬 固收分析师 S1010517070005 本篇报告从区域的角度，对房地产市场的部分销售、价格和开发经营数据进行分类与整合，按照区域、城市圈和城市等级对样本城市进行了划分，讨论了地产销售和投资的一些区域特征。从不同的分类视角看，二线城市地产市场的中期表现可能优于一线和三四线城市，中西部地区部分二三线城市的房地产市场也有较大的发展空间。 ▍多数区域房价环比增速放缓。三季度不同地区的总体房价环比增速均有所回落。从环比上涨城市的占比来观察，对于大部分区域而言，该项指标的高点多出现在今年一季度或二季度，高点多在 80%以上。而当前多数地区该比例已经跌落到 40%以下，说明三季度大部分样本城市的房价趋于下滑。分城市等级来看，一线城市房价总体较稳，二线城市与三四线城市对比而言，三四线城市中房价环比回落的城市占比更多。 ▍一线城市地产销售走弱，二线和三四线城市边际改善。从总量上看，国内商品房销售面积与去年同期大致持平，销售额保持稳定增长。分城市等级看商品房销售面积，一线城市在上半年表现更好，二线城市同期表现较弱，三线城市销售增速放缓。然而进入三季度后，一线城市销售面积大幅低于去年同期，二、三线城市地产销售有所回暖，同比降幅收窄，其中二线城市下半年以来的表现明显优于上半年。 ▍房地产开发投资呈现明显的区域特征，华东、华南地产投资增速稳定，华北快速滑坡。今年前三季度地产投资表现最好的是西南地区，增速呈逐季上升的趋势，成都、昆明、贵阳等西南省会城市都呈现出向好的势头，而华东和华南的地产投资总体保持稳定。同期地产投资增速出现比较明显滑坡的是华北地区，北京和河北部分主要城市的地产投资同比收缩是主因，预计华北区域的地产投资短期很难看到改善迹象。分城市等级和城市圈看，地产调控政策对一线城市和环渤海地区地产投资的作用更为明显。 ▍在总体新开工增速波澜不惊的表象下，区域的异质性表现更加值得关注。华北和华东新开工的波动较大，京冀的表现对华北产生了显著的影响，而苏南地区在一定程度上拖累了华东地区。相比之下，西部地区的样本城市在开工方面表现更佳。分城市等级看，一线城市前三季度高开低走，二线城市持续向好，三四线增速表现低迷。就施工面积而言，样本城市密集的华东、华中和华南地区均在全国平均水平附近走稳，短期未见明显的下行趋势。 ▍结论：一线城市房地产市场受政策的压制较强，二线城市边际向好，部分中西部二、三线城市房地产市场有持续改善的空间。按照城市等级分类，一线城市地产表现在政策加码后趋弱，三四线城市呈现出需求透支的特征，而二线城市地产市场有逆势向好的趋势，可能在中期有相对较好的表现。结合区域和城市圈分析，我们认为华北市场短期疲弱将难改，华东、华南有望持续走稳，中西部样本城市的表现总体较优，也体现出部分二、三线城市的发展空间以及中西部地区房地产市场的发展潜力。 22937734/43348/20191022 10:50 债市启明系列｜2019.10.22 10 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 在房地产政策不断趋严的当下，地产投资增速仍然居高不下，地产销售也有所回暖，似乎地产市场整体上并未受到太大的打击。本篇报告将从区域的角度，对房地产市场的部分销售数据和开发经营数据进行分类与整合，来分析究竟国内不同区域的房地产市场今年以来发生了哪些变化以及对区域地产市场进行定性的探讨。 本文使用的数据主要来自 CREIS 数据库和 Wind 数据库，对于区域的划分方式主要有三种：按区域划分、按城市等级划分、按大城市圈划分；具体的划分规则与 CREIS 数据库一致。由于部分城市存在缺失数据，因此在按不同类型聚合数据时剔除了缺失数据的城市，可能会导致部分区域样本城市数量相对较少，例如东北地区和西北地区，最少的时候只有 4 个样本城市符合要求。另外，根据 CREIS 的划分，按区域划分和按城市圈划分的“东北”地区的内涵存在一定差异，在按城市圈的划分中，沈阳、锦州等城市被划入“环渤海”而非“东北”，导致两种分类方式中“东北”地区的数据存在一定差异，考虑到东北地区样本城市的数量较少，我们在以下的大部分讨论中不会涉及东北地区。 ▍ 房价和销售出现了哪些结构性变化？ 房价年中增速放缓，三季度不同地区商品房价格环比上涨城市占比均有所回落。不论是按照区域还是按照城市圈来划分，各地区 2019 年第三季度商品房价格环比增速均有一定程度的回落。我们可以从环比上涨城市的占比来观察这一点，对于大部分区域而言，房价环比上涨城市占比的高点大多出现在今年一季度或二季度，大部分区域的高点在 80%以上。时至三季度，多数地区相比于二季度房价环比增长的城市比例已经跌落到 40%以下，说明三季度大部分样本城市的房价趋于下滑。如果将二线城市与三四线城市对比，三季度三四线城市中房价环比回落的城市占比更多。从热点城市看，不同城市的表现也有所不同，石家庄、成都等地商品房价格上涨较多，广州、厦门等城市下跌较多。 一线城市房价总体较稳。一线城市方面，四个一线城市中只有北京房价保持了持续的环比上涨趋势，广州商品房价格环比自去年四季度以来波动幅度较大，大致呈现先涨后跌的态势。上海、深圳环比均有小幅震荡，前三季度平均房价变化不大。总体而言，一线城市的地产价格今年前三季度波动较小，政策较好的稳住了一线城市的房价。 图 1：不同地区商品房价格环比上涨城市占比 图 2：不同城市圈商品房价格环比上涨城市占比 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%华东华中华北华南18Q419Q119Q219Q30%20%40%60%80%100%中西部海西经济区环渤海珠三角长三角18Q419Q119Q219Q322937734/43348/20191022 10:50 债市启明系列｜2019.10.22 10 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 资料来源：CREIS，中信证券研究部 资料来源：CREIS，中信证券研究部 图 3：二三四线城市商品房价格环比上涨城市占比 图 4：北上广深商品房价格环比 资料来源：Wind，中信证券研究部 资料来源：Wind，中信证券研究部 商品房销售面积持平，销售额保持稳定增长。从总体的商品房销售情况看，商品房销售面积表现并不理想，今年以来一直处于收缩区间，边际上的利好在于近期降幅收窄。尽管商品房销售面积同比低于去年，但是商品房销售额仍然维持正增长，对于房企而言仍然有一定的利润。 一线城市销售走弱，二线和三四线城市边际改善。分城市等级来看商品房销售面积，CREIS100 余城的数据与 30 大中城市房地产销售数据显示的结果类似，一线城市在上半年表现更好，二线城市同期表现较弱，三线城市销售增速放缓。然而进入三季度后，一线城市销售面积大幅低于去年同期，二、三线城市地产销售在短期回暖，同比降幅收窄，二线城市下半年以来的表现明显优于上半年。前三季度房地产市场剧情的反转进一步表明在严格执行“房住不炒