量化视角下的边际增量：如何高效参与转债下修博弈？

证券研究报告 | 金融工程专题 http://www.stocke.com.cn 1/12 请务必阅读正文之后的免责条款部分 金融工程专题 报告日期：2024 年 11 月 18 日 如何高效参与转债下修博弈？ ——量化视角下的边际增量 核心观点 我们从市场隐含下修概率这一全新的视角为转债下修提供更多的增量信息补充，相比历史实际频率，模型预测准确率从 9.5%提升至 38.9%，以模型信号参与下修平均收益率 6%，胜率超 60%。 ❑ 转债下修有很强的时效性，参与博弈需要前瞻预测：下修公告次一交易日的收益幅度和确定性都是最高的，次一交易日平均涨幅 1.9%，显著高于其他所有时点的单日涨幅，如果按照公告后一个交易日收盘价参与，胜率将从 80%降低至60%-70%，参与性价比显著降低。 ❑ 我们从 5 个维度构建对下修具有指示意义的指标，其中市场隐含下修概率是当前市场尚未使用的全新视角。5 个维度：市场隐含下修预期、市场整体下修意愿、当前偿债概率/偿债能力、发行动机、历史下修情况，各个维度包含多个细分指标。其中，模型结果显示，剩余期限、隐含下修概率、过去 3 个月市场平均下修概率、现金覆盖率、财务费用率指标重要性居前。 ❑ 预测准确率从 9.5%提升至 38.9%：我们使用机器学习模型对指标进行综合处理，在样本外测试集中，模型预测下修的样本实际下修的概率为 38.9%，作为对比，测试集中下修样本占比为 9.5%，换言之，假设我们不做预测，对所有下修样本都参与，那么参与成功率为 9.5%，加入模型预测之后可以使成功率提升至原来的 4.1 倍，模型整体有较强的预测效果。 ❑ 事件博弈收益 6%、胜率超过 60%：实战角度，在样本外测试集中，预测结果为“下修”的样本在达到条件后的 40 个交易日内平均累计可以获得 6%的绝对收益，在不同时间点的平均胜率整体维持在 60%以上。 ❑ 风险提示 1. 本报告结论基于定量模型，未来模型可能存在失效的风险。 2. 报告中收益率统计为历史回测统计，历史结果不代表未来收益。 分析师：陈奥林 执业证书号：S1230523040002 chenaolin@stocke.com.cn 分析师：张烨垲 执业证书号：S1230523090001 zhangyekai@stocke.com.cn 相关报告 1 《强美元下的蓄力，备战 12月》 2024.11.17 2 《大财政时代开启，内需牛蓄势待发》 2024.11.14 3 《主动基金的反击时刻，2025 如何脱颖而出？》 2024.11.13 金融工程专题 http://www.stocke.com.cn 2/12 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录 1 转债下修博弈机会具有时效性 ............................................................................................................... 4 2 哪些指标对下修事件有指示意义？ ....................................................................................................... 5 3 实战效果：收益 6%，胜率超过 60% ................................................................................................... 9 4 风险提示 ................................................................................................................................................ 11 金融工程专题 http://www.stocke.com.cn 3/12 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图表目录 图 1： 下修对股价有显著提振效果（图为达到下修条件时点前后转债平均收益率） .......................................................... 4 图 2： 下修转债有稳定高胜率（图为达到下修条件时点前后转债平均获得正收益的概率） .............................................. 4 图 3： 次日参与下修胜率显著降低（图为达到下修条件次日前后转债平均获得正收益的概率） ....................................... 5 图 4： 不同年份下修比例存在显著差异.................................................................................................................................. 6 图 5： 下修样本&不下修样本特征比较 .................................................................................................................................. 7 图 6： 下修样本平均隐含下修概率显著高于不下修的样本，且隐含下修概率中枢有明显时序变化特征 ........................... 8 图 7： 指标总贡献 .................................................................................................................................................................... 9 图 8： 按照模型预测参与下修博弈，40 个交易日后平均可以获得超过 6%超额收益 ........................................................ 10 图 9： 按照模型预测参与下修博弈，胜率可以超过 60% ..................................................................................................... 10 金融工程专题 http://www.stocke.com.cn 4/12 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 转债下修博弈机会具有时效性 下修是转债发行人的一项权利，当一段时间内转债正股价格低于一定幅度时，发行人可以选择向下修正转债转股价格，实现促进转股的目的。由于转股价降低，手中期权行权的概率变高，因此下修对