策略行业2025年度投资策略:长路漫漫亦灿灿——牛市进入二阶段
长路漫漫亦灿灿——牛市进入二阶段策略行业2025年度投资策略姓名 韦冀星(分析师)证书编号:S0790524030002邮箱:weijixing@kysec.cn证券研究报告证券研究报告2024 年11月10日1. 海外:面对两大镜像,仍应以我为主2025年海外要素呈现两大镜像:①镜像一:全球货币宽松周期启动,从2024年的高利率环境到2025年的低利率环境;②镜像二:全球大选后,新一轮政治周期从2024年地缘与政策的不确定,转向2025年更为确定的政治极端化。在新一轮经济周期和政治周期中,仍应坚定“以我为主”。本轮降息对中国资产的影响积极方向确定,但传导仍需时日。此外,新一轮地缘博弈下,贸易碎片化加剧,相比于出口,需要更加注重出海的长期价值。海外资产方向,关注两大再平衡: ①美股风格再平衡; ②新兴市场区域间再平衡。2. 国内:2025年是2024年的镜像2025年国内要素呈现三大镜像:①镜像一:从2024年的低通胀到2025年的温和通胀;②镜像二:从2024年的经济低预期(盈利持续下调)到2025年的经济超预期;③镜像三:从2024年风格的极致(机会集中)到2025年风格的分散(机会丰富)。背后原因是政策思路的变化。坚定政策信心,降低斜率预期:政策总量足,但释放的思路是有节制、有节奏地释放。本次财政政策发力最大不同或是“见效快”的政策非常重要,因此本次“稳增长”政策中消费类政策的力度相较于过去可能是边际增加最大的。3. 大势研判:慢牛进入第二阶段,长路漫漫亦灿灿,重视“以我为主” DDM三要素支撑牛市进入第二阶段;同时2025年国内要素>海外要素,2025年股市“以我为主”,股权投资时代已开启。 牛市第二阶段策略复盘,高市净率、高市盈率、高价股、绩优股表现优异。即在牛二阶段:绩优定价回归,无需过分恐高。 大类风格:①科技成长:分子端温和,分母端强修复是上佳环境;②核心资产与港股:先点状(政策支持)后铺开(盈利复苏);③稳定高股息:强超额收益阶段已过,关注长期价值,从优化中寻求超额;④周期:关注全球需求变化和国内新一轮供给侧改革。4.行业配置建议:①科技成长“以我为主”:半导体、信创、军工、高端装备、卫星;②资本市场重要性+牛市排头兵:券商、保险;③政策超预期下风险偏好回升:地产链、新能源、医药;④先促消费政策,后内生性复苏:家电、轻工、汽车(包括两轮电动车)、食品饮料、美容护理;⑤中长期底仓:沪深300增强、央国企红利蓝筹。5.风险提示:宏观政策超预期变动放大市场波动。全球流动性及地缘政治恶化风险。测算的定价模型基于历史数据,不能代表未来。1国内要素:2025年与2024年的三大镜像23CONTENTS海外要素:面对两大镜像,仍应“以我为主”慢牛进入第二阶段,长路漫漫亦灿灿4风险提示资料来源:Trading economics、开源证券研究所 回顾2024年,国际市场的最大特征:不确定性的增强 不确定性一:全球降息的拐点在哪里?2024年,在全球央行持续加息“收水”后,市场对全球流动性的关注一致转向了各央行的降息启动节点及节奏问题。由于催化降息的主要动力来自通胀走弱或经济在高息环境下难以持续,因此主要经济体能否抓住恰当节点,妥善处理通胀与增长的矛盾,成为贯穿全年的不确定因素。 不确定性二:全球大选后的新一轮政治周期有何变局?2024年,全球有超过60个国家/地区(约占全球人口49%,超40亿人)举行全国性选举,数量为有统计以来之最,可谓是全球超级选举年。而由此带来的新政策和新格局也成为贯穿全年的另一大不确定性因素。图1:2024年全球主要央行开启降息图2:2024年全球超过60个国家/地区举行选举资料来源:TIME 展望2025年,两大不确定性落地,环境是2024年的“镜像”: 镜像一:降息落地,新一轮货币宽松周期开启。相比于2024年,市场不再犹豫“什么时候开始降息”,货币政策的不确定性得以收敛。然而考虑到通胀的韧性、美元指数的相对强势,本轮降息周期下对新兴市场传导效果并非“疾风骤雨”,中国资产的表现或仍应“以我为主”; 镜像二:全球大选后,新一轮政治周期从地缘与政策的不确定,转向确定的政治极端化。2024年充斥着不确定性与选择,而这一切伴随着美国总统大选的落地逐渐收束。考虑到特朗普政府的关税主张及“大选年”各国政治极端化的表现,新一轮确定性政治极端化的背景下,地缘博弈和贸易碎片化或加剧。图3:2025年海外货币周期和政治周期或将是2024年的“镜像”资料来源:开源证券研究所数据来源:Wind、开源证券研究所 回顾2024年,全球不同经济体的降息开启有先后,经济韧性有落差: 发达国家而言,本轮特别不一样的点在于,本轮欧洲降息早于美国。历史上往往是美联储率先降息,引领全球降息节奏。然而本轮有所不同。年初,瑞士在3月即超预期降息,而欧洲也在6月开始转向降息。直到9月,美联储才加入宽松浪潮。 新兴市场而言,本轮降息周期下,新兴市场出现明显分化。2023年,南美洲新兴经济体(巴西、智利)率先进入降息周期,墨西哥、印尼等国同步发达国家,于今年7-9月转向降息;而印度、马来西亚仍未明确具体降息时间。图4:不同经济体本轮降息周期开启时间不同图5:对比各国GDP同比增速,降息的开启与国家经济韧性相关数据来源:Wind、开源证券研究所数据来源:Wind、开源证券研究所 美国通胀韧性仍强,本轮降息方向确定,过程波折: 美国通胀韧性仍强,降息之路过程波折:从近期美国物价数据来看,当前总体去通胀进程尚可,但核心通胀开始反弹;展望2025年,结合美国房价增速等先行指标,核心通胀明年韧性仍强,暗示降息之路过程或有波折。 疫后贫富分化显著,经济“软着陆”概率较大:从近期美国经济数据看,美国劳动力市场仍有韧性,居民整体消费支撑较强。然而,疫后贫富分化的结构性矛盾日益突显,低端消费明显走弱。图6:住房通胀预计2025年上半年出现反弹图7:美国实际家庭流动财富疫后结构性矛盾突出资料来源:旧金山联储数据来源:Wind、开源证券研究所 展望2025年,降息周期下仍应“以我为主”: 汇率视角下,美元强势或不利于外资大规模转向中国:结合前述内容,在美国经济“软着陆”、欧洲经济“缓复苏”的背景下,美国经济的相对优势叠加降息节奏过程中可能存在的波折反复,预计美元指数或维持相对高位,易上难下。 比较视角下,外资长线配置型资金掉头需要时间:考虑到海外主动配置型资金的交易习惯,中长线资金的回流需等到政策预期利好转化为基本面现实利好+海外风险偏好稳定上行;考虑到美国大选和国内盈利改善的传导,趋势扭转仍需时日。图8:降息波折与美国经济的相对优势支撑美元维持高位图9:年内中国资产和印度市场“跷跷板效应”明显数据来源:Wind、开源证券研究所数据来源:Wind、开源证券研究所 回顾2024年,战争与全球大选动摇政治政治稳定性: 地缘冲突持续扰动,拉大资产价格波动率:回看2024年,地缘冲突的扰动较大的影响到资本市场。俄乌冲突进一步持续,以巴以冲突为核心的中东局势也呈现冲突烈度较低但持续性较强的特征,对集运及大宗商品均产生了较大影响。 全球大选陆续推进,政治极化特征突显:除了地缘扰动与局部战争,以美国大
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