敏实集团(0425.HK)传统外饰件升级，电池盒等加速放量

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 敏实集团 (425 HK/MNTHY US) 传统外饰件升级，电池盒等加速放量 华泰研究 首次覆盖 425 HK MNTHY US 投资评级： 买入(首评) 买入(首评) 目标价： 港币：29.48 美元：75.36 研究员 宋亭亭 SAC No. S0570522110001 SFC No. BTK945 songtingting021619@htsc.com +(86) 21 2897 2228 基本数据 (港币/美元) 425 HK MNTHY US 目标价 29.48 75.36 收盘价 (截至 11 月 11 日) 14.86 38.00 市值 (百万) 17,267 2,196 6 个月平均日成交额 (百万) 56.59 0.15 52 周价格范围 9.60-18.94 25.56-48.12 BVPS 16.65 2.22 股价走势图 资料来源：S&P 2024 年 11 月 12 日│中国香港/美国 汽车零部件 首次覆盖敏实集团，给予“买入”评级，港股目标价 29.48 港币，美股目标价 75.36 美元。公司深耕汽车外饰、结构件领域，2006-2023 年营收 CAGR为 21%，前瞻布局电池盒等新业务，正全球范围加速放量。目前公司已成长为全球最大的电池盒和车身结构组件供应商之一，在技术工艺、全球化经营、海外盈利性优势突出。随着电池盒产能建设和国际化布局完善，公司资本开支高峰已过，迎来全球经营的业绩兑现，估值有望由低位修复。 传统业务稳健增长，电池盒加速放量，新市场与新客户打开成长空间 公司以传统材料外饰和结构件起家并进行轻量化转型，后紧跟汽车电动化和智能化趋势，前瞻布局电池盒等产品，同时对外饰和结构件进行智能化升级并顺势布局底盘结构件等，单车配套价值不断提升。截至 24H1，电池盒业务在手订单超 1250 亿，预计 24-26 年收入增速 30%-40%，其他传统外饰、结构件业务也有 5%-15%不等的增速预期。公司 2007 年便开始海外布局，24H1 海外收入占比达 59.2%。目前公司在全球拥有 70 多家工厂，供货 70+汽车品牌，各业务条线均积累大量优质客户，成长天花板较高。 内外兼修保持较高盈利能力，资本开支高峰已过、迎来业绩收获期 公司毛利率长期保持较高水平，23 年毛利率高出同行约 9pct。公司持续保持较高研发投入以保证技术、产品和工艺优势；通过延伸产业链、采用中心工厂+卫星工厂模式等降低成本和快速响应；公司合作较多中高端车企，项目毛利率相对较高。由于电池盒业务和海外工厂布局，过去几年资本支出持续较高，目前公司逐步从扩张期步入收获期。随着电池盒在全球市场放量和产能利用率提升，预计电池盒毛利率逐年提升，也带来整体期间费用率下降。 我们与市场观点不同之处 市场担忧欧洲新能源车增速放缓影响公司营收增长。我们认为，欧洲中长期新能源趋势明确，25 年至少 7 款平价电动车型将上市，催化新能源渗透率提升。公司电池盒业务布局早且在手订单充足，在欧洲市场公司技术储备全，具备价格优势，目前欧洲车企急需降本提升产品竞争力，公司竞争优势突出。 盈利预测与估值 预计 24-26 年公司营收 238/278/320 亿元，归母净利 23.42/28.47/34.25 亿元，同比+23.1%/+21.6%/+20.3%。截止 11 月 11 日，公司 PE-TTM 仅 7.60 倍，低于历史 25%分位数。参考可比公司一致 PE 估值，给予公司 25 年 11.1 倍PE，目标价 29.48 港币；考虑 1ADR=20 股港股，过去 1 年美股/港股股价比率约 99.71%，对应美股目标价 75.36 美元。首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：全球汽车市场销量不及预期；原材料和运费价格波动。 经营预测指标与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 (人民币百万) 17,306 20,524 23,837 27,774 32,033 +/-% 24.33 18.59 16.15 16.51 15.34 归属母公司净利润 (人民币百万) 1,501 1,903 2,342 2,847 3,425 +/-% 0.27 26.83 23.05 21.57 20.32 EPS (人民币，最新摊薄) 1.29 1.64 2.02 2.45 2.95 ROE (%) 9.11 10.80 12.02 13.17 14.44 PE (倍) 10.47 8.26 6.71 5.52 4.59 PB (倍) 0.93 0.86 0.76 0.70 0.63 EV EBITDA (倍) 7.47 5.95 5.32 4.31 3.80 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (43)(24)(5)1433Nov-23Mar-24Jul-24Nov-24(%)敏实集团恒生指数 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 敏实集团 (425 HK/MNTHY US) 盈利预测 利润表 现金流量表 会计年度 (人民币百万) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 会计年度 (人民币百万) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 17,306 20,524 23,837 27,774 32,033 EBITDA 3,163 4,225 4,944 5,644 6,425 销售成本 (12,522) (14,902) (17,057) (19,918) (23,024) 融资成本 263.19 515.50 607.09 584.99 562.71 毛利润 4,784 5,622 6,780 7,855 9,009 营运资本变动 (525.20) 1,073 (2,698) 175.53 (2,516) 销售及分销成本 (868.37) (791.91) (1,097) (1,250) (1,409) 税费 (248.71) (351.48) (439.92) (534.81) (643.46) 管理费用 (1,292) (1,449) (1,597) (1,833) (2,066) 其他 (797.27) (2,096) (672.70) (812.37) (594.30) 其他收入/支出 (592.07) (565.17) (646.35) (741.97) (823.72) 经营活动现金流 1,855 3,366 1,741 5,058 3,234 财务成本净额 (263.19) (515.50) (607.09) (584.99) (562.71) CAPEX (2,946) (3,338) (1,849) (1,649) (1,549) 应占联营公司利润及亏损 10.48 15.55 23.51 27.39 31.59 其他投资活动 (90.81) (162.56) (111.22) 0.00 0.