医药2025：价值洼地，成长先行

11中邮证券2024年11月14日医药2025——价值洼地，成长先行板块投资评级：强大于市|维持证券研究报告中邮证券研究所 医药团队蔡明子（首席分析师）SAC编号：S1340523110001古意涵（分析师）SAC编号：S1340523110003龙永茂（分析师）SAC编号：S1340523110002陈成（分析师）SAC编号：S13405240200012投资要点➢ 医药2025：价值洼地，重视分化下的结构性机会2024年前三季度医药板块业绩呈现同比改善的趋势，下游去库存、反腐影响正在逐步出清，尽管阶段性承压，但创新药、上游试剂、原料药等细分板块表现突出，分化明显，同时板块研发费用率2023Q1-2024Q3季度整体呈现同比回升，将对板块中长期稳健发展奠定基础，已经拥有扎实研发平台、具备持续创新能力的药企有望率先迎来业绩反转。2024年11月以来指数已经企稳走强，整体仍在低位，2025年在政府刺激消费、地方化债等导向下，医药板块具备强反弹动能，我们看好创新+扩内需方向，看好核心资产的价值回归，建议重视：1.创新药械：2024年国家明显提升在支付端、审批端对于创新药的鼓励和支持，支持力度不断扩大。2023年NMPA批准40款创新药，为2017年以来最高值，2024年审批进一步加速，上半年共有35款新药首次在中国获批上市，其中化学药有21款，生物药有14款，行业进入商业化收获阶段。2024年医保目录谈判落地，医保支持真创新，建议重点关注ADC、自免、CDK4/6抑制剂、第三代EGFR TKI靶向药，及非小细胞癌、II型糖尿病、宫颈癌、失眠症等潜力大适应症用药。创新器械有望受益于对国家对新质生产力产业的支持及化债带来的地方财政压力缓解，加速在临床推广应用。推荐标的：微电生理、迈普医学。受益标的：荣昌生物、诺诚健华、乐普生物、天士力。2.CXO:龙头企业24Q3订单增长强劲，增速较上半年进一步提升。CXO在海外投融资改善和降息周期开启背景下，药企研发需求向好，海外客户收入实现良好增长且盈利能力相对稳定。未来随着我国各地政府对创新药支持政策配套措施的逐步落地，国内市场有望边际回暖。展望2025年，板块在高基数影响消退、地缘政治影响减弱、投融资市场回暖背景下，板块业绩和估值有望实现共同回升，龙头公司将率先受益。受益标的：康龙化成、泰格医药、凯莱英、诺泰生物、阿拉丁。3.院外消费及医疗服务：2025年，院外消费（药店、OTC等）有望走出去库存、弱消费影响，表观增速将迎来改善；中药、医疗服务领域国企龙头引领的行业并购浪潮持续，推动行业高质量发展；同时，在2023年医保严监管、药店端消除不合理定价引导下，龙头集中度将加速提升。推荐标的：太极集团、益丰药房、九州通、国际医学、新里程、美年健康。受益标的：贵州三力、方盛制药、大参林、 爱尔眼科。4.器械：设备端，部分中小设备生产厂家有望在24Q4兑现以旧换新政策红利，大型设备生产厂家预计在24Q4至25Q1实现业绩高增长。叠加23年下半年医疗设备板块整体业绩低基数，我们认为24Q4板块有望拐点向上，进入业绩恢复区间。耗材端，目前低值耗材出口金额拐点明显，部分海外客户恢复常规订货，国内部分公司已经迎来业绩反转，预计未来产能爬升节奏将加快。在耗材供应商本土化生产+全球化布局的推动下，具备模具研发能力、质量稳定、产能充足等优势的生命科学高分子耗材提供商有望从产品验证阶段逐步进入到订单兑现阶段，具备明显的底部投资价值。推荐标的：迈瑞医疗、怡和嘉业、昌红科技、拱东医疗。受益标的：九安医疗、康为世纪、维力医疗。➢ 风险提示：集采降价超预期、消费复苏不及预期、企业外延并购落地低于预期。 请参阅附注免责声明3目录2025医药板块具备强反弹动能一创新药：有望走出板块性β行情二CXO&生命科学：低谷已过，内外因素均在改善三消费&医疗服务：重视优质资产整合带来的投资机会四器械：院内招标边际向好，结构性机会凸显五受益标的六风险提示七44一2025医药板块具备强反弹动能51.1 政策利好持续推出，逐步消除板块压制因素请参阅附注免责声明股价压制因素政策支持化解影响集采降价打击骗保宏观经济波动企业投资/个人消费延迟企业现金流承压中药：广东六省/京津冀/全国中成药集采/安徽2024年中成药集采利好国产替代，头部企业市占率提升全产业链《医疗保障基金使用监督管理条例》、《2024年医疗保障基金飞行检查工作方案》、《2024年医保基金违法违规问题专项整治工作方案》、《关于进一步做好医保药品耗材追溯码信息采集工作有关事项的公告》《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》《关于实施设备更新贷款财政贴息政策的通知》财政支持地方化债《关于做好医保基金预付工作的通知》医疗器械/医疗服务整体降幅温和医疗服务/药店医疗服务/医药商业/制药主要影响板块《创新医疗器械特别审查程序》《医疗器械优先审批程序》促进国产替代企业投资意愿得到明显加强助力提高医疗机构资金周转，商业批发、上游药企回款压力也将得到缓解《优化创新药临床试验审评审批试点工作方案》利好合规运营优质龙头，行业集中度提升《国务院办公厅关于发展银发经济增进老年人福祉的意见》《关于支持生物医药产业全链条创新发展的若干意见》《综合诊查类医疗服务价格项目立项指南（试行）》化学制药：9批次药品集采，第十批结果待公布促进行业加大创新转型医疗耗材：脊柱类/人工晶体类/运动医学类等国采IVD：生化/发光等集采DRGs/DIP医保控费扩大行业需求，贴近临床实际，提高供给水平制药/医疗耗材/IVD/医疗服务优先采购和使用中选产品，促进以价换量《关于推动药品集中带量采购工作常态化制度化开展的意见》《 ”十四五”中医药发展规划》《病组（DRG）和病种分值（DIP）付费2.0版分组方案》提高诊疗效率 ，优化收入结构，加大集采产品使用，提高服务收入占比6政策发布时间对应板块内容及影响执行度《关于支持生物医药产业全链条创新发展的若干意见》2024/7/30创新药8方面的37项政策举措。包括：大力提升创新策源能力、推动临床资源更好赋能产业发展、推动审评审批进一步提速、加快创新产品应用推广、加强为企服务和产业化落地支持、强化投融资支持、释放数据要素资源价值、推动产业国际化发展等《生物制品分段生产试点工作方案》2024/10/21创新药适应生物医药产业发展新形势，进一步深化药品监管制度改革，培育生物医药领域新质生产力《大型医用设备配置许可管理目录（2023年）》2023/3/3医疗器械与2018年版目录相比，管理品目由10个调整为6个，其中，甲类由4个调减为2个，乙类由6个调减为4个。国产大型医学影像设备生产厂家及上游厂家有望显著受益。手术机器人行业亦有望受益于配置政策宽松化。《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》2024/3/13医疗器械加强优质高效医疗卫生服务体系建设，推进医疗卫生机构装备和信息化设施迭代升级，鼓励具备条件的医疗机构加快医学影像、放射治疗、远程诊疗、手术机器人等医疗装备更新改造。截止9月底，医疗设备更新采购意向预算总金额超110亿元，项目总数为372个《关于实施设备更新贷款财政贴息政策的通知》2024/6/25医疗器械支持范围：纳入相关部门确定的备选项目