电解铝实现100%权益，铝加工海外开拓成果显著

请务必阅读正文之后的重要声明部分电解铝实现 100%权益，铝加工海外开拓成果显著中孚实业（600595.SH）工业金属证券研究报告/公司点评报告2024 年 11 月 13 日评级：买入（维持）分析师：郭中伟执业证书编号：S0740521110004Email：guozw@zts.com.cn分析师：谢鸿鹤执业证书编号：S0740517080003Email：xiehh@zts.com.cn分析师：刘耀齐执业证书编号：S0740523080004Email：liuyq07@zts.com.cn基本状况总股本(百万股)4,009.43流通股本(百万股)4,007.91市价(元)3.24市值(百万元)12,990.55流通市值(百万元)12,985.61股价与行业-市场走势对比相关报告1、《【中泰有色】中孚实业：反转》2024-01-08公司盈利预测及估值指标2022A2023A2024E2025E2026E营业收入（百万元）17,51718,79316,75618,54519,352增长率 yoy%15%7%-11%11%4%归母净利润（百万元）1,0501,1591,0451,6202,022增长率 yoy%60%10%-10%55%25%每股收益（元）0.260.290.260.400.50每股现金流量0.410.500.640.851.07净资产收益率7%8%7%10%11%P/E12.411.212.48.06.4P/B1.10.90.90.90.8备注：股价截止自2024 年 11 月 12 日收盘价，每股指标按照最新股本数全面摊薄报告摘要事件：2024 年前三季度，公司实现营业收入 167.33 亿元，同比+22.65%；实现归母净利润 7.27 亿元，同比-8.37%。24 年 Q3，公司实现营业收入 57.39 亿元，环比-1.26%，同比+15.74%；实现归母净利润 2.84 亿元，同比-25.25%，环比-28.99%。Q3 电解铝购销差缩窄，盈利收缩。2024 年第三季度较第二季度相比，电解铝价格环比下降 5%、氧化铝价格环比上升 8%，购销差缩窄。在此行业情形下，公司一是利用广元地区丰水期有利电价（0.43 元/度），降低能源消费价格，提升盈利能力；二是加强与相关方沟通，提升能源供给稳定性，保障电解铝业务产能利用率高位运行。2024年第三季度，公司实现电解铝产量 18.29 万吨；2024 年前三季度，公司累计实现电解铝产量 54.82 万吨。铝精深加工业务加大海外市场开发。面对欧盟碳边境关税等产品低碳化需求的变化,公司发挥绿色水电铝的优势,加快“产品再生铝高比例高质量应用”研发和可再生能源应用,产品碳足迹含量大幅下降。公司加大国内外市场开发，2024 年第三季度，公司铝精深加工实现销量 15.74 万吨，同比增长 19.78%；其中出口销量 10.13 万吨，同比增长 83.15%。2024 年前三季度，公司铝精深加工累计销量 47.29 万吨，同比增长36.05%；其中出口销量 30.29 万吨，同比增长 88.04%。再生铝业务方面，公司年产50 万吨铝循环再生项目首期年产 15 万吨 UBC 合金液项目已进入试运行阶段，并向公司铝精深加工项目提供产品。电解铝产能实现 100%权益。2024 年 10 月 11 日，公司发布公告拟收购股东豫联集团持有的中孚铝业 24%股权，收购价格为 12.54 亿元。收购完成后，公司对中孚铝业的持股比例将提升至 100%，电解铝的权益产能将由 63 万吨提升至 75 万吨，实现 100%权益。供需格局重塑，资源属性重估，长期高景气仍将维持。供给端，1）随着铝土矿进口依赖度及集中度的提升，以及运输能力的限制，铝土矿已不是绝对过剩资源，其资源价值正在经历重估；2）电解铝国内产能几近天花板，海外增量有限且成本高企，电解铝环节“类资源”属性凸显。需求端，在国内逆周期调节不断发力背景下，传统需求拖累将放缓。新能源需求（新能源汽车、光伏等）将带动电解铝需求趋势性回升，全局影响正在不断显现出来，需求增速约为 2-3%。我们维持电解铝产业链景气度或呈现螺旋式上涨的判断，随着供需两侧的深刻变化，铝全产业链正在经历资源属性重估下的价格重塑。盈利预测及投资建议：我们对 2024/2025/2026 年铝价假设为 2.0/2.2/2.3（前值2.3/2.5/-）万元/吨，预计公司 2024/2025/2026 年净利润分别为 10/16/20（前值 20/23/-）亿元，对应 PE 分别为 12.4/8.0/6.4 倍，维持公司“买入”评级。风险提示：商品价格波动、项目建设不及预期、行业规模测算偏差风险、研究报告使用的公开资料存在更新不及时的风险。公司点评报告- 2 -请务必阅读正文之后的重要声明部分图表 1：中孚实业产业链布局图来源：公司公告，中泰证券研究所图表 2：公司主要财务指标变化（亿元）2023Q32024Q22024Q3环比同比2023Q1-32024Q1-3同比 指标变动原因营业收入49.5858.1257.39-1.26%15.74%136.43167.3323% 主要为本期铝加工产品销量增加所致营业成本40.2049.8850.180.60%24.81%114.05148.8331%主要为本期铝加工产品销量增加、子公司广元市林 丰铝电有限公司和广元中孚高精铝材有限公司电价 上涨及氧化铝价格上涨所致毛利9.388.247.21-12.51%-23.12%22.3818.50-17%毛利率18.92%14.18%12.57%-1.62%-6.35%16%11%-5%销售费用0.120.120.12-2.00%-0.33%0.270.3324% 主要为本期销售人员工资薪酬增加所致销售费用率0.24%0.21%0.21%0.00%-0.03%0.20%0.20%0.00%管理费用1.020.890.946.15%-8.10%3.072.65-14% 主要为本期股权激励款分摊费用减少所致管理费用率2.06%1.52%1.64%0.11%-0.43%2.25%1.59%-0.66%财务费用0.570.480.7863.09%-64.01%1.761.887.23% 主要为本期汇兑收益增加所致财务费用率1.15%0.82%1.35%0.53%0.20%1.29%1.13%-0.16%研发费用1.171.081.2011.46%3.15%2.763.009% 主要为本期研发材料投入增加所致研发费用率2.35%1.86%2.10%0.24%-0.26%2.02%1.79%-0.23%期间费用2.882.563.0418.59%5.52%7.857.870%期间费用率5.81%4.41%5.30%0.89%-0.51%5.75%4.70%-1.05%投资收益0.06-0.050.10-286.68%48.99%-0.010.20资产减值损失-0.04-0.02-0.06-0.27-0.15信用减值损失-0.15-0.170.04-121.17%-0.26-0.31利润总额6.105.144.05-21.21%-33.65%12.949