2024年三季报点评：海外仓业务高速增长，静待利润改善

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2024 年 11 月 03 日 证 券研究报告•2024 年 三季报点评 持有 （ 维持） 当前价： 15.54 元 乐歌股份（300729） 轻 工制造 目标价： ——元（6 个月） 海外仓业务高速增长，静待利润改善 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：蔡欣 执业证号：S1250517080002 电话：023-67511807 邮箱：cxin@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 3.41 流通 A 股(亿股) 2.96 52 周内股价区间(元) 13.08-20.81 总市值(亿元) 53.04 总资产(亿元) 89.49 每股净资产(元) 9.96 相 关研究 [Table_Report] 1. 乐歌股份（300729）：自主品牌竞争力提升，海外仓收入延续高增长 (2024-04-19) [Table_Summary]  业绩摘要：公司发布 2024年三季报，24年前三季度公司实现营收 39.8亿元，同比+48%；实现归母净利润 2.7亿元，同比-48.6%；实现扣非净利润 1.4亿元，同比-8.6%。单季度来看，Q3 公司实现营收 15.5 亿元，同比+53.7％；实现归母净利润 1.1 亿元，同比+43%；实现扣非后归母净利润 3261.7 万元，同比-53.7%。归母净利润增速与扣非后增速相差大主要受去年 Q1以及今年 Q3非经常性损益中海外仓出售收益影响。  新设海外仓影响毛利率水平，销售费用率下降。24年前三季度，公司整体毛利率为 29.8%，同比-6.7pp；单 Q3 毛利率为 27.5%，同比-10.3pp。主要系新开海外仓尚未达到盈亏平衡线，拉低整体毛利率。费用率方面，公司总费用率为24.8%，同比-4.8pp，其中销售费用率/管理费用率/财务费用率/研发费用率分别为 15.6%/4.5%/1.7%/3%，同比-5.1pp/-0.02pp/+1.1pp/-0.7pp; 单 Q3费用率为24.1%，同比-6.2pp，其中销售费用率/管理费用率/财务费用率/研发费用率分别为 14.2%/4.7%/2.5%/2.8%，同比-6.7pp/+0.2pp/+0.8pp/-0.4pp。综合来看，前三季度净利率为 6.7%（同比-12.6pp），扣非净利率 3.51%（同比-2.2pp）；单Q3 净利率为 6.8%（同比-0.5pp），扣非净利率 2.11%（同比-4.9pp）。Q3 扣非后净利率同比下降主要系：1）产生较多汇兑损失；2）新开 16万平米海外仓租赁费用增加；3）管理费、物业费以及设备折旧比去年同期有大幅增加；4）海运费较高，跨境电商成本上升。  智能家居新产品逐渐起量，海外仓业务持续高增。分业务模式来看，24年前三季度，1）自主品牌在跨境电商上智能家居新品推出顺利，人体工学椅子、电动沙发等新品逐渐起量，占比超过 10%。2）公共海外仓跨境物实现营收 14.4 亿元，同比+147%，单 Q3营收 6亿元，同比增长 177%，累计服务客户数量 926家，新增 148 家，截至 9 月末，全球合计 19 个仓，面积 62.1 万平米，相比 6月末，新增约 16万平米。2）代工业务营业收入同比+ 18.8%，单 Q3由于去年下半年补库基数较高，因此同比增速有所放缓，利润率保持稳定。海内外电商来看，24年前三季度，1）跨境电商方面实现营收 14.8亿元（同比+15.87%），其中独立站营收同比+23%，亚马逊同比+10.63%。公司继续强化独立站优势，独立站产品定位较亚马逊更高端，较好满足消费者的定制化需求，带动自主品牌均价上行。2）国内电商方面公司双十一实现开门红，京东、天猫等电商品牌升降桌品类排行榜占第一，且市占率有所提升，受益于国补政策和今年双十一战线拉长，预计整体销售同比增长。  新仓完成定向增发，静待利润改善。公司执行“合并小仓，建大仓”的发展战略，滚动出售小面积仓库并将出售收益用于购置建造大面积的仓库。24 年 10 月公司完成美国佐治亚州 Ellabell 海外仓项目定增，该项目总建筑面积超过 9万平方米，成熟运营后新增年处理能力超 200 万件，毛利率约 17.39%。根据公司未来发展规划，预计至 2027 年底包括该项目在内建成并成熟运营的公共海外仓面积合计33.93万平方米，整体可实现年货物处理量超 700万件，2022年度至 2027年年货物处理量的年均复合增长率约 30%，显著提升公司海外仓的服务能力。 -12%-1%10%21%32%43%23/1124/124/324/524/724/924/11乐歌股份 沪深300 请务必阅读正文后的重要声明部分 2  盈利预测与投资建议。预计 2024-2026 年 EPS 分别为 1.3 元、1.45 元、1.72元，对应 PE 分别为 12倍、11倍、9倍。考虑到海外仓需求延续高景气，公司自主品牌稳健增长，维持“持有”评级。  风险提示：中美贸易摩擦加剧的风险，海外仓扩张进展不及预期的风险，原材料价格大幅波动的风险，汇率波动的风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 3901.71 5537.75 6642.69 7711.28 增长率 21.61% 41.93% 19.95% 16.09% 归属母公司净利润（百万元） 633.69 444.95 494.10 586.42 增长率 189.72% -29.78% 11.05% 18.69% 每股收益 EPS（元） 1.86 1.30 1.45 1.72 净资产收益率 ROE 20.86% 13.74% 13.76% 14.58% PE 8 12 11 9 PB 1.75 1.64 1.48 1.32 数据来源：Wind，西南证券 乐 歌股份（300729） 2024 年 三季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 3 关键假设： 假设 1：海外仓面积稳步扩张，2024-2026 年新增海外仓面积分别为 35 万、25 万、20万平方； 假设 2：2024-2026 年线性驱动产品销售量分别增长 10%、5%、2%，均价平均每年上涨 1.5%。 基于以上假设，我们预测公司 2024-2026 年分业务收入成本如下表： 表 1：分业务收入及毛利率 百 万 元 2023A 2024E 2025E 2026E 合 计 营业收入 3901.7 5,537.8 6,642.7 7,711.3 yoy 21.6% 41.9% 20.0% 16.1% 营业成本 2476.5 3,842.6 4,638.9 5,425.7 毛利率 36.5% 30.6% 30.2% 29.6% 人 体 工 学 工 作 站