业绩稳健增长，加盟门店快速扩张

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2024 年 10 月 31 日 证 券研究报告•2024 年 三季报点评 当前价： 14.49 元 大 参 林（603233） 医 药生物 目标价： ——元（6 个月） 业绩稳健增长，加盟门店快速扩张 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：杜向阳 执业证号：S1250520030002 电话：021-68416017 邮箱：duxy@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 11.39 流通 A 股(亿股) 11.39 52 周内股价区间(元) 12.01-26.0 总市值(亿元) 165.02 总资产(亿元) 258.79 每股净资产(元) 5.87 相 关研究 [Table_Report] 1. 大参林（603233）：业绩稳健增长，门店高速扩张 (2023-11-03) [Table_Summary]  事件：公司发布 2024 年三季度报告，前三季度实现营业收入 197.3 亿元（+11.3%），实现归母净利润 8.6 亿（-26.3%），实现扣非归母净利润 8.5 亿元（-26.3%）。2024Q3公司实现营业收入 63.9亿元（+11.4%），实现归母净利润2.0 亿（-22.0%），实现扣非归母净利润 1.9 亿元（-26.5%）。  业绩稳健增长，费用维持稳定水平。公司 2024Q1-Q3营收分别为 67.5/65.9/63.9亿 元 ， 同 比 +13.5%/+9.1%/+11.4% ； 归 母 净 利 润 4/2.6/2 亿 元 ， 同 比-19.8%/-38.4%/-22%。2024 Q1-Q3公司毛利率 34.7%（-2.4pp）；销售净利率为 4.6%（-2.3pp）。费用方面，2024 Q1-Q3公司销售费率为 23.4%（+1.3pp）；管理费率为 4.2%（-0.5pp）；财务费率为 0.8%（-0.1pp）；研发费率为 0.2%（+0.04pp）。  加盟门店保持高速扩张，区域壁垒优势巩固。公司坚持“深耕华南，布局全国”的核心发展战略，通过自建+并购+直营式加盟三项举措并行，聚焦已进入省份的市占率，持续推进门店扩张。截至 2024Q3 末，公司在全国共有 16453 家连锁门店（含加盟店 5735 家），门店和加盟店总数均为药品零售行业首位。2024Q1-Q3 公司净增 2379家门店，其中加盟门店新增 1570家，直营式加盟业务发展日臻成熟。  盈利预测：预计 2024-2026 年归母净利润分别为 11亿元、12亿元、15亿元。  风险提示：行业政策影响；门店扩张不及预期风险；产品集采降价风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 24531.39 26816.41 31752.47 37639.23 增长率 15.45% 9.31% 18.41% 18.54% 归属母公司净利润（百万元） 1166.50 1052.72 1231.05 1481.37 增长率 12.63% -9.75% 16.94% 20.33% 每股收益 EPS（元） 1.02 0.92 1.08 1.30 净资产收益率 ROE 15.51% 12.88% 13.38% 14.18% PE 14 16 13 11 PB 2.42 2.21 1.95 1.70 数据来源：Wind，西南证券 -50%-36%-22%-8%5%19%23/1124/124/324/524/724/924/11大参林 沪深300 大 参林（603233） 2024 年 三季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测 关 键假设： 假设 1：中西成药业务为公司主营业务，随着全国门店持续扩张，预测 24-26 年中西成药业务增速为 10%/20%/20%，毛利率为 31.3%/31.4%/31.5%。 假设 2：非药品板块主要包括医疗器械等产品，预测该业务增速将保持稳健增长，预测24-26 年中药业务增速为 3%/10%/10%，随着规模效应扩大，毛利率为 43.6%/43.7%/43.8%。 假设 3：参茸滋补药材业务基数较小，公司将充分发挥国内药品零售连锁企业龙头优势预测 24-26 年该业务增速为 10%/15%15%，毛利率分别为 43%/43.1%/43.2%。 基于以上假设，我们预测公司 2024-2026 年分业务收入及毛利如下表： 表 1：分业务收入及毛利率 单 位 ： 百 万 元 2023 2024E 2025E 2026E 中西成药 收入 17699 19469 23362 28035 yoy 16.6% 10.0% 20.0% 20.0% 毛利率 31.2% 31.3% 31.4% 31.5% 非药 收入 3,259 3,356 3,692 4,061 yoy 7.9% 3.0% 10.0% 10.0% 毛利率 43.5% 43.6% 43.7% 43.8% 参茸滋补药材 收入 2,974 3,271 3,762 4,326 yoy 15.0% 10.0% 15.0% 15.0% 毛利率 42.9% 43.0% 43.1% 43.2% 其他 收入 600 720 936 1217 yoy 28.3% 20.0% 30.0% 30.0% 毛利率 99.4% 99.4% 99.4% 99.4% 合计 收入 24531 26816 31752 37639 yoy 15.5% 9.3% 18.4% 18.5% 毛利率 35.9% 36.1% 36.2% 36.3% 数据来源：Wind，西南证券 大 参林（603233） 2024 年 三季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 3 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 24531.39 26816.41 31752.47 37639.23 净利润 1230.66 1110.62 1298.77 1562.85 营业成本 15724.07 17144.90 20261.03 23962.55 折旧与摊销 487.35 429.87 452.36 474.85 营业税金及附加 94.68 103.50 122.55 145.27 财务费用 190.15 260.94 274.38 287.01 销售费用 5623.04 6462.75 7715.85 9183.97 资产减值损失 -77.21 -30.00 -30.00 -30.00 管理费用 1184.63 1407.86 1689