集采出清国内快速恢复，自主品牌加速出海

请务必阅读正文之后的重要声明部分集采出清国内快速恢复，自主品牌加速出海三友医疗（688085.SH）医疗器械证券研究报告/公司点评报告2024 年 10 月 30 日评级：买入（维持）分析师：祝嘉琦执业证书编号：S0740519040001Email：zhujq@zts.com.cn分析师：谢木青执业证书编号：S0740518010004Email：xiemq@zts.com.cn分析师：于佳喜执业证书编号：S0740523080002Email：yujx03@zts.com.cn基本状况总股本(百万股)248.45流通股本(百万股)248.45市价(元)21.85市值(百万元)5,428.71流通市值(百万元)5,428.71股价与行业-市场走势对比相关报告1、《三友医疗 2024 半年报点评：集采、反腐等影响上半年业绩，超声骨刀 推广 、 国际 化战 略 进展 顺 利》2024-09-022、《三友医疗 2023 年报&2024 年一季报点评：政策驱动脊柱、创伤耗材放 量， 超 声骨 刀产 品 快速 增 长》2024-05-19公司盈利预测及估值指标2022A2023A2024E2025E2026E营业收入（百万元）649460500681902增长率 yoy%9%-29%9%36%32%归母净利润（百万元）1919635102134增长率 yoy%2%-50%-63%191%31%每股收益（元）0.840.380.140.410.54每股现金流量0.631.07-0.440.220.46净资产收益率10%5%2%5%6%P/E28.456.8154.953.240.6P/B3.02.82.92.82.7备注：股价截止自2024 年 10 月 30 日收盘价，每股指标按照最新股本数全面摊薄报告摘要事件：公司发布 2024 年三季度报告，2024 年前三季度公司实现营业收入 3.33 亿元，同比下降 7.30%，实现归母净利润 0.09 亿元，同比下降 87.07%；实现扣非归母净利润 0.03 亿元，同比下降 94.50%分季度来看：2024 年单三季度公司实现营收 1.21 亿元，同比增长 57.30%，实现归母净利润 0.07 亿元，同比增长 104.53%，实现扣非净利润 0.05 亿元，同比增长675.10%，得益于脊柱、超声骨刀等产品的持续放量，同时叠加 2023Q3 同期低基数，公司单季度业绩实现高增。费用端：公司 2024 前三季度销售费用率 31.52%，同比下降 8.39pp，主要因集采推动促进销售费用下降；管理费用率 11.98%，同比增长 5.77pp；研发费用率 19.22%，同比增长 6.10pp，主要因当期子公司水木天蓬相关股权激励费支付；财务费用率-1.69%，同比增长 1.50pp；公司 2024 前三季度毛利率 69.68%，同比减少 10.38pp，脊柱国采陆续落地实施，终端销售价格降低导致公司毛利率波动；2024 前三季度净利率 2.46%，同比减少 18.50pp。集采出清脊柱耗材快速放量，骨刀、机器人等新业务加速成熟。国内脊柱集采在多个省份相继落地，终端手术量逐渐恢复，公司相关耗材的发货量逐渐快速增长，助力公司业绩实现快速增长；同时公司进一步加快超声骨刀系列产品在国内的入院推广，持续加大联营企业春风化雨的骨科手术机器人研发投入，未来相关产品有望加速成熟，助力公司业绩增长。自主品牌加速出海，高端市场持续突破。2024 年公司收购法国 Implanet，基于该平台创立自主国际产品品牌，Zeus 脊柱内固定系统在法国完成多台手术，欧美版全新脊柱后路系统 Jazz Spinal System 在美国已经实现超过 40 家医院入院，获得当地客户认可。同时，公司与海外知名经销品牌 Elliquence 正式签约合作，未来有望协力互补，加快公司骨科耗材系列产品的出海征程。盈利预测与投资建议：根据公告数据，我们调整盈利预测，考虑集采、反腐等政策可能对脊柱、创伤等耗材业务造成一定影响，预计 2024-2026 年公司收入 5.00、6.81、9.02 亿元（调整前 24-26 年 5.03、6.05、7.29 亿元），同比增长 9%、36%、32%，归母净利润 0.35、1.02、1.34 亿元（调整前 24-26 年 0.60、0.94、1.01 亿元），同比增长-63%、191%、31%。考虑脊柱植入耗材赛道成长性良好，公司脊柱产品研发实力领先，核心竞争力突出，超声骨刀等新品种不断拓宽拓宽，综合实力不断增强，维持“买入”评级。风险提示事件：政策变动风险，产品质量及潜在责任风险，创伤类产品长期研发及市场开拓不达预期的风险，公开资料信息滞后或更新不及时风险。公司点评报告- 2 -请务必阅读正文之后的重要声明部分图表 1：三友医疗主营业务收入情况（百万元）图表 2：三友医疗归母净利润情况（百万元）来源：WIND，中泰证券研究所来源：WIND，中泰证券研究所图表 3：三友医疗分季度财务数据（百万元）项目2022-1Q2022-2Q2022-3Q2022-4Q2023-1Q2023-2Q2023-3Q2023-4Q2024-1Q2024-2Q2024-3Q营业收入129.51167.14184.88167.62160.84121.3976.70101.4686.43125.65120.66营业收入同比9.58%17.06%17.18%-4.01%24.19%-27.38%-58.51%-39.47%-46.26%3.51%57.31%营业收入环比-25.84%29.06%10.61%-9.34%-4.05%-24.53%-36.81%32.28%-14.82%45.38%-3.97%营业成本12.0016.8118.6516.3123.3523.1325.1120.7236.0431.5633.3毛利率90.73%89.94%89.91%90.27%85.48%80.95%67.27%79.58%58.30%74.88%72.40%销售费用63.7678.8588.3665.9877.4139.5626.2818.2426.8740.5237.49管理费用6.466.7210.2213.287.687.956.679.6812.0613.4314.38研发费用12.3112.9318.0417.1014.2715.5617.2718.1217.2626.6220.08财务费用-2.17-1.94-1.93-3.03-3.95-3.42-4.07-4.64-3.91-1.11-0.6营业利润38.3053.1053.3084.3943.1030.062.8644.41-1.516.849.94利润总额38.2753.2361.9986.0643.0639.965.7346.12-1.366.7711所得税5.558.2811.2510.907.954.521.057.702.501.743.97归母净利润33.1743.4947.9666.2034.6528.263.3729.29-2.103.776.89归母净利润同比10.76%7.34%11.58%