福耀玻璃(600660)经营持续优化，虹吸效应加强

2024 年 10 月 24 日 强烈推荐（维持） 经营持续优化，虹吸效应加强 中游制造/汽车 目标估值：NA 当前股价：60.88 元 公司是全球汽车玻璃龙头企业，竞争力强劲，已在中国 18 个省市以及美国、俄罗斯、德国、日本、韩国等 12 个国家和地区建立现代化生产基地和商务机构，并在中美德日设立 11 个研发设计中心，全球雇员约 2.9 万人。得到全球知名汽车制造企业及主要汽车厂商的认证和选用。全球市场占有率达 34%，位居全球第一，中国市场占有率约 68%。 ❑ 公司是全球汽车玻璃龙头企业，全球竞争力强劲。 公司已在中国 18 个省市以及美国、俄罗斯、德国、日本、韩国等 12 个国家和地区建立现代化生产基地和商务机构，并在中美德日设立 11 个研发设计中心，全球雇员约 2.9 万人。得到全球知名汽车制造企业及主要汽车厂商的认证和选用。全球市场占有率达 34%，位居全球第一，中国市场占有率约68%。 ❑ 资产质量优异，自由现金流充足，重视股东回报。 公司重视股东回报，上市以来累计分红 286.34 亿元，占归母净利润的60.73%，2023 年股息率为 3.48%，股利支付率为 60.27%。资产收益率领跑行业，2023 年公司 ROE 为 18.63%，且近些年公司净资产收益率在稳步提升，且大幅跑赢行业。公司自由现金流充裕，常年大幅优于行业。 ❑ 加大资本开支，兼具确定性与成长性。 （1）确定性：竞争格局持续优化，虹吸效应加大 公司主要竞争对手旭硝子、板硝子、圣戈班均为综合性工业集团，汽车玻璃仅为其业务之一，旭硝子、板硝子两家日本企业近些年经营情况持续恶化，2024H1，旭硝子、板硝子的净利率分别仅有-10.51%、1.31%，且毛利率持续下滑，法国企业圣戈班的经营情况相对较好，但净利率也仅有 7.26%。全球玻璃四巨头中，仅有福耀玻璃经营优异，公司毛利率、净利率远超竞争对手，虹吸效应正在进一步加大。 今年四季度初，重碱价格为 1936 元/吨，截至 10 月 21 日已经快速下探至1521 元/吨，降幅达 27.28%；四季度初国内液化天然气价格也出现较大降幅，预计四季度公司成本端也会有较大优化。 （2）成长性：加大资本开支，ASP、市占率有望持续提升 公司于 2023 年 12 月 30 日、2024 年 1 月 25 日公告，分别投资 32.5 亿元和57.5 亿元分别在福清和合肥建设年产约 2050 万平方米、2610 万平方米的汽车玻璃生产基地。2025、2026 年公司将进入新一轮扩张周期，公司业绩有望加速，全球市占率有望持续提升。 2023 年公司 ASP 为 213.24 元/平方米，同比增长 5.94%，近三年复合增速为 7.04%。2024H1，公司 ASP 增速继续提升至 8.31%。后续随着新能源汽车占比增加，汽车玻璃智能化、高端化、功能化趋势加强，公司 ASP 还将持续增长。 基础数据 总股本（百万股） 2610 已上市流通股（百万股） 2003 总市值（十亿元） 158.9 流通市值（十亿元） 121.9 每股净资产（MRQ） 12.8 ROE（TTM） 20.9 资产负债率 45.6% 主要股东 三益发展有限公司 主要股东持股比例 19.5% 股价表现 % 1m 6m 12m 绝对表现 17 36 65 相对表现 -7 24 52 资料来源：公司数据、招商证券 相关报告 1 、 《 福 耀 玻 璃 （ 600660 ） —2024Q3 业绩符合预期，毛利率持续提升》2024-10-18 2 、 《 福 耀 玻 璃 （ 600660 ） —2024H1 业绩优异，盈利能力加速提升》2024-08-06 3 、 《 福 耀 玻 璃 （ 600660 ） —2024Q2 盈利继续大超预期，增长提速》2024-07-30 汪刘胜 S1090511040037 wangls@cmschina.com.cn 陆乾隆 S1090523060001 luqianlong@cmschina.com.cn -20020406080Oct/23Feb/24Jun/24Sep/24(%)福耀玻璃沪深300福耀玻璃（600660.SH） 敬请阅读末页的重要说明 2 公司深度报告 ❑ 投资建议：公司高附加值产品占比不断提升，盈利能力持续优化，增长确定性强，业绩能见度高，全球市占率稳步提升，行业龙头地位凸显，行稳致远，预计 2024、2025、2026 年公司实现归母净利润 80.04、94.13、110.83 亿元，分别对应 19.9、16.9、14.3X PE，强烈推荐! ❑ 风险提示：1、下游需求不及预期；2、ASP 提升不及预期；3、原材料价格波动超预期；4、汇率风险。 财务数据与估值 会计年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业总收入(百万元) 28099 33161 40788 48946 57756 同比增长 19% 18% 23% 20% 18% 营业利润(百万元) 5661 6791 9624 11305 13297 同比增长 50% 20% 42% 17% 18% 归母净利润(百万元) 4756 5629 8004 9413 11083 同比增长 51% 18% 42% 18% 18% 每股收益(元) 1.82 2.16 3.07 3.61 4.25 PE 33.4 28.2 19.9 16.9 14.3 PB 5.5 5.1 4.4 3.8 3.2 资料来源：公司数据、招商证券 敬请阅读末页的重要说明 3 公司深度报告 正文目录 一、 公司基本情况分析 ...................................................................................... 6 二、 多重因素共振优化 .................................................................................... 14 1、 汽车玻璃产业链较短，成本主要看纯碱和天然气 ...................................... 14 2、 四季度纯碱、天然气价格继续下探 ............................................................ 14 3、 ASP 增速继续回升 ..................................................................................... 15 4、 对手经营恶化，格局持续向好 .................................................................... 16 三、 盈利预测及投资建议 ..........................................................