云计算行业2024半年报回顾暨云计算系列深度之十二：云模式具备增长韧性，AI商业化持续推进

证 券 研 究 报 告云模式具备增长韧性，AI商业化持续推进证券分析师：黄忠煌 A0230519110001 崔航 A0230524080005联系人： 崔航 cuihang@swsresearch.com2024.9.19——云计算2024半年报回顾暨云计算系列深度之十二www.swsresearch.com证券研究报告2投资重点投资重点◼业绩回顾：云软件收入增速平庸，云硬件利润率有所下滑•24H1，观测的云软件行业整体收入增速5%，利润缩亏；云硬件行业整体收入增速17%，利润增速7%，后续关注AI带来的行业拉动。•24H1，计算机行业的收入/净利润分别同比7%/-21%，云软件基本保持行业相近收入增速，纯软模式季度性利润差异明显；硬件收入端增速较高，但由于下游阶段性集中度较高，带来毛利率承压。◼盈利拐点：云计算转型“阵痛”进入后期，云收入增速普遍快于整体收入增速，主要公司云业务收入均保持同比高增速，已进入盈利拐点。•各公司云收入同比增速普遍高于整体业务增速，云收入占比多家公司超80%，云转型已进入收效阶段，后续景气度回升后，有望开始释放利润。◼AI驱动：云计算是AI落地的基础和优选场景•通过云化方式，解决“AI高算力要求-边缘设备算力限制”的矛盾，真正成为AI应用落地的平台。换个角度，AI最先的应用领域，大概率是已经云发展比较成熟的领域◼重点公司：估值处于历史较低水平，商业模式带来的增长韧性具备一定稀缺性•云软件：金山办公、金蝶国际、福昕软件、石基信息、广联达、恒生电子、用友网络、明源云•云硬件：浪潮信息、中科曙光◼风险提示：涉及公司云计算业务推广不及预期；AI技术发展不及预期，云软件厂商的技术结合不及预期；外部环境变化导致部分硬件厂商供应链风险；AI对于算力需求的拉动节奏不及预期。主要内容1. 云模式具备相当韧性，盈利或迎来拐点2. 云计算行业是AI落地的基础及最佳场景3. 全球视角云厂商AI仍处于商业化前期4. 重点公司更新5. 估值及风险提示3www.swsresearch.com证券研究报告41.1.0 0 数据口径说明说明◼业绩回顾选取的云计算公司报告：•云软件部分——金山办公、广联达、用友网络、恒生电子、石基信息、泛微网络、致远互联、金蝶国际（H）、明源云（H）、福昕软件，共计10家A+H云计算公司。•云硬件部分——浪潮信息、中科曙光、紫光股份（通信）、中兴通讯（通信）、工业富联（电子）•深信服未纳入统计，原因为网安业务占比较大，且云业务专注私有云。•微盟集团、中国有赞未纳入统计，原因为业务同时兼具云属性和互联网属性。•IDC相关公司未纳入统计，原因为IDC业务云相关属性相对较弱。www.swsresearch.com证券研究报告51.1.1 1 2424H1云计算软算软件承压件承压，跟随，跟随行业筑行业筑底◼云软件行业整体收入增速5%，亏损同比缩减，外部环境导致收入端增速承压是主要原因。成本及费用已经有效控制，等待收入复苏带来利润加速释放。•2024H1，计算机行业的收入/净利润分别同比7%/-21%；考虑到纯软件公司季度性差异更明显，云计算软件基本跟随行业整体筑底。•费用率控制初见成效，多数企业云转型进入收效期，研发费用已经相对稳定，短期的行业景气度影响收入增速，导致利润尚未释放。云软件整体收入微增，利润依然承压（亿元）资料来源：Wind，申万宏源研究2019H12020H12021H12022H12023H12024H1营业总收入113.50115.73145.83163.85176.96186.46yoy2%26%12%8%5%营业成本26.6534.2641.4047.5951.7755.01yoy29%21%15%9%6%销售费用33.0332.3241.9348.0355.5454.89yoy-2%30%15%16%-1%管理费用17.2017.0020.1526.0627.4527.93yoy-1%19%29%5%2%研发费用27.6528.1438.4249.0853.9454.56yoy2%37%28%10%1%归母净利润18.579.1219.48-1.94-1.24-1.18yoy-51%114%-110%-36%-5%经营性净现金流-.-.-.-.-.-.yoy-62%332%228%11%8%www.swsresearch.com证券研究报告61.1.1 1 2424H1云计算硬算硬件收入件收入增速较增速较高，高，AIAI需求率需求率先拉动先拉动◼云硬件行业整体收入增速17%，利润增速7%，后续随客户结构变化改善毛利率•云硬件厂商主要系服务器类厂商，AI算力需求提升将直接带动行业增速。•收入端整体兑现较高增速，但由于前期AI算力投入的客户集中度较高，以互联网大厂为主，导致整体毛利率出现下滑，后续随客户结构变化，有望实现毛利率回升。云硬件快速受益AI拉动，但利润率阶段性承压（亿元）2019A2020A2021A2022A2023A2024A营业总收入936.301,070.231,168.741,340.931,269.481,482.1414%9%15%-5%17%营业成本676.30812.82870.03989.82891.541,109.4620%7%14%-10%24%销售费用66.4962.5672.5276.4179.4672.96-6%16%5%4%-8%管理费用34.2231.3436.0735.8635.2531.60-8%15%-1%-2%-10%研发费用94.8599.77126.39143.51175.73171.315%27%14%22%-3%归母净利润27.9433.9561.6069.6273.6478.9321%81%13%6%7%经营性净现金流-48.02-35.7327.80-102.500.44-16.54资料来源： Wind，申万宏源研究；由于工业富联收入体量较大，统计过程剔除www.swsresearch.com证券研究报告71.1.2 2 软件增速：办：办公类表公类表现相对现相对高粘性高粘性，利润，利润季度差季度差异明显异明显◼利润端多数承压，主要系软件上半年的成本费用相对固定，但确认收入下半年比重较高，呈现出季度性差异。◼根据下游行业及产品属性，软件部分分化比较明显：•1）办公类软件表现优异（金山、福昕）——粘性大，2B2C模式稳定性强；•2）管理类软件已有好转（用友网络、金蝶国际）——大客户（央国企）实施先慢后快；•3）OA产品受下游支付能力影响，呈现压力；•4）石基、恒生、广联达、明源云需要持续关注下游行业复苏及业务转型进展。云软件收入增速：办公软件粘性更高资料来源：Wind，申万宏源研究；2年复合增速为24H1/22H1复合增速公司简称证券代码收入利润24H1增速24H1 2年复合增速24H1增速24H1 2年复合增速金山办公688111.SH11%16%20%18%广联达002410.SZ-4%3%-23%-30%用友网络600588.SH13%4%-6%-恒生电子600570.SH0%9%-93%-石基信息002153.SZ15%4%11