环保行业高股息系列(六)：如何看待水务、垃圾焚烧公司的应收账款？

行业研究丨深度报告丨环保行业 [Table_Title] 环保高股息系列（六）：如何看待水务、垃圾焚烧公司的应收账款？ %%%%1 请阅读最后评级说明和重要声明 2 / 35 丨证券研究报告丨 报告要点 [Table_Summary]本文从政府财政实力、会计处理方式等方面拆分水务、垃圾焚烧公司应收账款：1）两行业账期变长主要为 1-2 年应收账款占比提升，3 年以上应收账款比例相对稳定，风险可控；且财政预算内付费，实质产生坏账风险低，未来存冲回预期。2）优质标的所在区域财政状况相对较好，对回款支持力度强。3）兴蓉环境、三峰环境等会计处理准则较谨慎，报表质量扎实，未来或有冲回坏账的弹性。继续坚定推荐水务、垃圾焚烧板块。 分析师及联系人 [Table_Author] 徐科 任楠 贾少波 SAC：S0490517090001 SAC：S0490518070001 SAC：S0490520070003 SFC：BUV415 SFC：BUZ393 李博文 SAC：S0490524080004 %%%%2请阅读最后评级说明和重要声明 丨证券研究报告丨 更多研报请访问 长江研究小程序 环保行业 [Table_Title2] 环保高股息系列（六）：如何看待水务、垃圾焚烧公司的应收账款？ 行业研究丨深度报告 [Table_Rank] 投资评级 看好丨维持 [Table_Summary2] 引言：水务及垃圾焚烧板块近期调整后怎么看？ 近期水务&垃圾焚烧个股出现较大幅度调整，主要为对中报业绩的反应及 To G 端应收账款的担忧。当前价值侧可至少获得 EPS 增长+股息率两部分的稳定回报，继续坚定推荐：1）低估值、业绩稳健增长，且分红逐渐提升类：典型代表如兴蓉环境、瀚蓝环境、三峰环境等。2）价值重估+高股息港股：如光大环境、北控水务集团等。3）高股息类：典型代表为洪城环境等。 市场对应收账款关注度较高，应收账款账期延长，是水务、垃圾焚烧板块当下在地方政府财力承压背景下面临的共同问题。1）账期变长主要为 1-2 年应收账款占比提升，3 年以上应收账款比例相对稳定，风险可控；且基本为财政预算内付费，实质产生坏账风险低，未来存冲回预期。2）核心个股如兴蓉环境、伟明环保等优质标的所在区域财政状况相对较好，对回款支持力度强。3）个股间应收账款计提比例差异大，兴蓉环境、三峰环境等会计处理准则较谨慎，报表质量扎实，未来或有冲回坏账的弹性。4）上市公司积极解决回款问题。 应收账款：余额显著增加，但从账龄看整体风险可控 近年来垃圾焚烧/水务行业应收账款增长较为明显，2024H1 板块公司信用减值损失显著增加。尽管存在一定程度的回款延迟（1-2 年应收账款占比提升），但 3 年以上应收账款比例没有大幅增加，垃圾焚烧和水务运营应收账款整体风险可控。 垃圾焚烧：应收账款以国补、垃圾处理费为主，周转天数多在半年以内 应收账款主要为国补和地方政府垃圾处理费拖欠形成；多数公司应收账款周转天数在半年内。应收账款受下列因素影响：1）主营业务结构：如瀚蓝环境收入中还包括政府付费比例较高的环卫，对公司应收账款周转造成拖累。2）从地区财政实力和负债水平来看，①从一般公共预算收支平衡情况来看，三峰环境、伟明环保、旺能环境所在城市均表现良好（瀚蓝环境所在佛山市未披露转移性收支数据）；②从地方综合财力（以政府性基金收入、一般公共预算收入、转移性收入和国有资本经营性收入作为地方的综合财力）来看，旺能环境和上海环境所在城市 2023年综合财力处于盈余状态；③从地方政府债务风险来看，湖州（旺能环境）、重庆（三峰环境）负债率及债务率均较高，偿还债务的能力可能受限。3）坏账准备：各公司计提会计准则差异较大。三峰环境、军信股份按照单一账龄组合采用固定比例计提坏账准备，计提更为审慎。 水务：应收账款以污水处理服务费为主，因区位差异而分化明显 应收账款周转天数表现分化，2024H1 重庆水务、洪城环境、兴蓉环境应收账款周转天数最短分别为 39、91、130 天。应收账款受下列因素影响：1）项目所在地财政：①一般公共预算收支平衡方面，兴蓉环境、钱江水利等所在城市均表现良好（洪城环境所在南昌市未披露转移性收支数据）；②从地方综合财力来看，绿城水务（南宁）和钱江水利（丽水）所在地区 2023 年综合财力处于盈余状态。③从地方政府债务风险来看，兴蓉环境主要应收账款客户所在地四川巴中、洪城环境主要应收账款客户所在地营口负债率及债务率均较高，偿还债务的能力可能受限。2）坏账准备：各公司计提会计准则差异较大。兴蓉环境等公司按照单一账龄组合采用固定比例计提坏账准备，计提比例较为审慎，未来存冲回预期。 风险提示 1、未能及时调价与收费风险；2、项目进度低于预期风险。 [Table_StockData] 市场表现对比图(近 12 个月) 资料来源：Wind 相关研究 [Table_Report]•《“两新”工作成效显著，发改委支持组建中国资源循环利用集团》2024-09-24 •《电力需求韧性十足，无需多虑价格压力》2024-09-23 •《居民制冷增长稳定增速，电力需求必选刚性凸显》2024-09-22 -15%-4%7%18%2023/92024/12024/52024/9公用事业沪深300指数上证综合指数2024-09-253 请阅读最后评级说明和重要声明 4 / 35 行业研究 | 深度报告 目录 引言：水务及垃圾焚烧板块近期调整后怎么看？ .......................................................................... 6 总览：应收账款余额增加但从账龄看整体风险可控 ...................................................................... 8 垃圾焚烧：应收账款以国补、垃圾处理费为主，周转天数多在半年以内 .................................... 11 多数公司应收账款周转天数控制在半年内 .................................................................................................... 11 应收账款表现受主营业务结构影响 ............................................................................................................... 13 项目地政府财政实力影响垃圾处理费回收周期............................................................................................. 14 坏账准备：各公司计提会计准则差异较大 ......................................................