9月美联储降息点评：美联储“衰退式降息”？

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 分析师：肖雨 执业证书编号：S0740520110001 Email：xiaoyu@zts.com.cn 分析师：游勇 执业证书编号：S0740524070004 Email：youyong@zts.com.cn [Table_Report] 相关报告 投资要点 ◼ 美东时间 2024 年 9 月 18 日，美联储发布 9 月议息会议决议，宣布降息 50BP，将联邦基金利率目标区间从 5.25%-5.5%下调至 4.75%-5%。 ◼ 美联储终于结束了长达两年半的加息周期，开启降息周期。 自 2022 年 3 月美联储宣布加息以来，到此轮加息结束之前，政策利率区间（5.25%—5.5%）是 2000 年以来的历史最高值，累计加息幅度（525BP）也是过去二十年来历史最高值。此次降息宣告了加息周期的终结，美联储开启新一轮的降息周期。 ◼ 本次降息幅度以及联储官员对降息 50BP 的一致性态度均超市场预期。 会议前市场仍纠结于 25BP 还是 50BP，本次降息 50BP 超市场预期。7 月下旬以来，市场已就 9 月降息达成共识，但对于 9 月降息幅度 25BP 还是 50BP 仍存在较大分歧。数据公布之前，CME 利率期货显示，市场定价 9 月降息 50BP 的概率为 64%，25BP的概率为 36%。 比较超预期的是，联储官员对于降息 50BP 的态度“出奇一致”。本轮议息会议之前，美联储官员对于降息幅度的表态并不一致。但 9 月 FOMC 申明中显示，此次仅有一位票委反对降息 50BP，支持 25BP，其余票委均支持降息 50BP。 相比 6 月议息会议，联储官员对年内降息幅度也更为激进。7 月议息会议没有决议和点阵图，上次可参考的点阵图为 6 月议息会议。点阵图显示，本次会议多数票委支持年内降息 100BP，甚至有接近票数的票委支持降息 125BP，而 6 月议息多数票委支持降息50BP。美联储官员对 2025 年降息幅度预期与 6 月一致，为 100BP。 ◼ 超预期降息有何支撑？“充分就业”已成为联储首要目标。 “充分就业”替代“去通胀”已成联储首要目标。FOMC 申明中表示，“委员会坚定地致力于实现充分就业，并将通胀恢复至 2%的目标”，而上次议息会议中，这一表述为“委员会坚定地致力于使通胀回到 2%目标。” 这一变化背后，反映通胀持续降温之下，联储更为关注经济减弱风险。一方面，去通胀较为顺畅，另一方面，就业虽未大幅恶化，但确实在持续降温。7 月议息会议开始，美联储逐渐转向“关注双重目标风险”。鲍威尔甚至在本次会后发言中表示：“如果美联储提前看到 7 月就业报告，可能在 7 月就降息”。 8 月非农就业数据中所体现的劳动力供需平衡信号，或成为支持联储大幅降息的理由。今年以来，美国经济韧性同时通胀下行的重要支撑在于供给侧修复，尤其是劳动力市场的修复。劳动力供给增加，是失业率上行、薪资增速下降的重要原因。8 月失业率的下行和劳动参与率走平可能暗示劳动力供给放缓，供需趋于平衡。 欧央行今年 6 月率先降息，也为美联储降息提供了更大降息空间。历史上，欧央行降息一般滞后或同步于美联储，今年以来欧央行已 2 次降息共 50BP，也为美联储降息进一步打开操作空间。本次美联储宣布降息 50BP，一定程度上来也算跟上欧央行的步伐。 ◼ 值得关注的是，美联储下调了年内 GDP 增长预期与核心通胀预期，上调了失业率预期。 在经济预测部分，相比于上次预测（6 月会议），美联储的态度变化体现为三点： 一是下调年内增长预期，但仍是“软着陆”情境。2024 年增速预期从 2.1%降至 2.0%，2025 和 2026 年增速预期维持在 2%。鲍威尔在发布会上也表示“目前没有看到经济中有任何迹象表明衰退的可能性正在上升”。 二是上调了失业率中枢，反映劳动力市场供给对失业率中枢的影响。2024—2026 年失业率预期分别上调 0.4、0.2 和 0.2 个百分点。 三是进一步下调通胀预期，反映美联储对于去通胀的信心。年内 PCE 与核心 PCE 的通胀预期分别下调 0.3 和 0.2 个百分点至 2.3%和 2.6%。联储预计 2026 年将实现 2%通胀目标。 ◼ 如何理解 9 月降息的影响？关注后续节奏和幅度的三个变量。 降息已落地，联储下调 GDP 增速，海外市场短期或交易“衰退”。一方面，市场先前一度将降息幅度与衰退风险联系在一起，认为衰退风险越高，降息幅度越大。降息 50BP 是“衰退式降息”，而降息 25BP 是“预防式降息”。本次降息 50BP，以及美联储下调年内经济预期，似乎都佐证了“衰退”风险。尽管美联储对美国经济预测仍是“软着陆”情境，美联储主席鲍威尔也强调目前没有看到衰退风险，但市场短期或交易“衰退”。 美联储“衰退式降息”？——9 月美联储降息点评 证券研究报告/固定收益点评 2024 年 9 月 19 日 [Table_Industry] 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 固定收益点评 中长期来看，海外宽松周期已经开启，后续降息仍有较大空间，资产价格相对乐观。从会议申明来看，联储官员对后续降息幅度态度较为激进，9 月的超预期降息并未“透支”年内降息空间。历史上来看，宽松周期不会短期结束。根据联储对于 2%通胀目标的实现预期（2026 年），降息周期可能持续一年以上。美联储降息将改善全球的流动性环境，从而利好股、债、商品等资产价格。 但近期数据显示美国通胀并非没有反弹风险，美联储仍需“数据依赖”。尽管美联储对去通胀相对乐观，但当前美国经济相对韧性，降息开启后，需求回暖与金融条件的改善，通胀有再度反弹风险。8 月非农薪资增速反弹，以及核心通胀下行暂停，均暗示美国去通胀之路可能不会一帆风顺。年内预计还将降息 50BP，节奏变化可能不大。随着 11月美国大选结束，明年降息节奏或回到“数据依赖”模式。 对国内来说，超预期降息降低了国内政策的外部掣肘，政策空间或将进一步打开。美联储超预期降息，中美利差有望迎来收窄。对国内货币政策而言，国内降准、降息的外部压力减轻，债券利率仍有下行空间。股市方面，风险偏好与流动性的改善也将边际利好国内股市。 ◼ 风险提示：海外经济复苏超预期，政策理解不到位，数据更新不及时等。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 固定收益点评 图表 1：美联储 9 月议息会议经济预测（%） 来源：Fed，中泰证券研究所 图表 2：9 月议息会议点阵图（%） 图表 3：本轮欧央行领先美联储降息（%） 01234562022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-072023-092023-112024-012024-032024-052024-07美联储政策利率欧元区政策利率 来源：Fed，中泰证券研究所 来源：WIND，中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 固定收益点评 重要声明： 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中