当“低波”不再低波：红利后续机会如何

战略数据研究丨深度报告 [Table_Title] 当“低波”不再低波：红利后续机会如何 %%%%%%%%research.95579.com1 请阅读最后评级说明和重要声明 2 / 29 丨证券研究报告丨 报告要点 [Table_Summary]今年 8 月份市场成交量一度达到相对低位，整体围绕较低中枢震荡，量能弱势下换手率相较于7 月份略有上行，表现出的阶段内风格和行业切换加速，尤其是 8 月末更是迎来了高股息内部行情相对“坚挺”的银行板块波动，至此，红利内部各类资产从 5 月中下旬开始，均历经了一波调整，当内部的低波资产不再低波，往往意味着风险累积到达高位，静待波动率触顶回落，或才是交易型风险消散的标志。当我们看红利调整时以指数为表征固然比较直观，但是一定层面上掩盖了高股息内部筹码松动规律和不同属性资产轮动的逻辑，因此本篇分析将以中证红利成分为对象将内部资产按照属性和行业特征进行划分。 分析师及联系人 [Table_Author] 陈洁敏 SAC：S0490518120005 SFC：BUT348 %%%%%%%%research.95579.com2 请阅读最后评级说明和重要声明 丨证券研究报告丨 更多研报请访问 长江研究小程序 [Table_Title2] 当“低波”不再低波：红利后续机会如何 战略数据研究丨深度报告 [Table_Summary2] 深度解剖本轮红利调整背后原因，短期交易层面，为何年中易有回调 1） 交易面：此轮红利演绎中不可忽略交易因素的影响。过往长期以来红利主要是配置盘为主，即使当下与很多板块相比其成交活跃度绝对值仍不高，但是今年从时序分位上比，确实常见交易筹码短期集中度提升，带来红利交易风险扩大。 2） 资金面：与交易面相辅相成，当我们前期反复强调增量资金逻辑，以及将险资代表的增量资金定义为“配置型”时，殊不知，短期来看，增量资金或也是“波动项”而非“稳定项”。穿透保险持仓中报前十大流通股东口径统计险资股息率 3pct 以上个股持仓占比较一季度有所下滑。背后并不全来自于主动调仓，而是重仓中不少“高”股息率资产在一波上行后股息率不再具备较强吸引力。 3） “套息”交易：季节效应上看，历年来 6-7 月份红利易跑输成长，背后跟每年个股年报分红股权登记和股利发放节奏相关，在个股分红前进入布局股权登记日后退出是常见操作，带来短期股价波动。 红利内部不同资产的定价逻辑到底有何不同？ 1） 景气度无效？当基本面走弱，高股息率或是“价值陷阱”，回归根本 A 股上市公司分红能力和意愿极大程度上取决于盈利能力。红利内部确实有些资产由于商业模式和企业属性，具备一定“弱经济周期性”，但是本质也是基于“业绩确定性”来定价。 2） 安全边际和性价比：存量博弈下，风格比较和资金利用效率较为关键，且红利筹码主要集中在“绝对收益”要求资金中，一旦股息率-长债利率性价比下滑，或者是资本利得损耗风险大过股息回报，资金或更倾向于选择低仓位运作。 红利还能持续吗？会不会有成长-红利的切换 1） 怎么理解红利资产？狭义上看，如若以中证红利成分作为红利资产的代表，近十年来，内部行业结构基本以【金融+周期】为主，从这个角度看，讨论红利持续性成了讨论限定的这类红利资产的持续性，另当别论；但是广义上看，当分红普及度提升，当消费、制造等板块股息率普遍开始超过周期和公用事业等，投资者需要注意的是此时红利资产可能并非彼时红利资产。 2） 回归初心，这两年为何红利风格能长期占优？1）低利率环境和弱景气现实；2）新“国九条”等政策要求下，对于企业加强股东回报的强约束；3）保险等长期资金“资产荒”及会计准则调整下配置偏好变化。这些因素发生变化了吗？如若没有，红利长期逻辑即在。 风险提示 本文统计均是基于历史数据并不代表未来表现。 指数名称及代码 大盘高估值 861122.CJ 低碳领袖 30 862401.CJ 指数走势 资料来源：Wind，长江证券研究所 相关研究 [Table_Report]•《基于 Smart Beta 的绝对收益策略构建指南》2024-09-10 •《国有大行行情何以驱动？能否持续？》2024-08-24 •《最新综合收益年化 6.91%，从重仓和举牌看保险买了什么》2024-08-10 8009001000110001-0202-0203-0204-0205-0206-0207-02大盘高估值低碳领袖302024-09-16%research.95579.com3 请阅读最后评级说明和重要声明 4 / 29 战略数据研究 | 深度报告 目录 红利回调背后：交易端困扰是否结束？ ........................................................................................ 6 拥挤度居高不下，待波动率下行后或交易风险降低 ....................................................................................... 8 探究资金面：机构资金博弈下的高股息波动 .................................................................................................. 9 季节效应背后：事件冲击影响 ...................................................................................................................... 12 红利回调背后：内部资产轮动有何特征？ ................................................................................... 14 红利资产分化线索：业绩确定性和估值安全边际 ......................................................................................... 14 红利核心圈资产：缩圈后的最后“堡垒” .................................................................................................... 18 红利扩散圈资产：首看业绩确定性，其次看股息率 ..................................................................................... 20 价值不止红利：关注【股息提升】机会 ...................................................................................... 22 高股息的根基有所动