2024年8月金融数据点评：总量稳结构弱，仍需政策效能释放

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2024 年 9 月 14 日 总量研究 总量稳结构弱，仍需政策效能释放 ——2024 年 8 月金融数据点评 事件：9 月 13 日，人民银行公布 2024 年 8 月金融数据。 核心观点：8 月份金融数据在总量层面出现了一些改善，但后续仍需增量政策的推出。一方面，政府债券净融资即将遇到高基数的挑战，在现有条件下，后续社融增速难以进一步提升；另一方面，信贷环比强但同比弱，意味着信贷扩张的阻碍在于需求侧，需要政策扩张托底私人部门信心。 此外，存款流出放缓有利于缓解银行负债压力，而 1 年期存单利率和国债利率的利差扩大以及阶段性走势背离，更多的是为了配合财政发力和平衡资产组合久期的需要。当前狭义流动性的关注点已经从存单价格转向央行对利率曲线形态的诉求。 对 8 月份金融数据，我们解读如下： （1）8 月份金融数据在总量层面出现一些改善。当月社融存量同比增速为 8.1%，高于上半年名义经济增速，且社融的月度新增值与市场预期和过去六年同期相比均较强，体现了金融支持实体经济的政策导向。 信贷环比强但同比弱，意味着信贷扩张的阻碍更在于需求侧，对应的可能是信用周期的弹性持续偏弱。8 月份社融口径的人民币贷款摆脱负增长，较上月明显好转，且居民和企业贷款表现也都好于上月，而结构上依然体现出票据冲量的特征，因此整体表现符合我们的预期。但从同比变化来看，私人部门的信贷需求仍弱于去年同期水平，意味着信贷扩张仍然受制于需求侧，对应的可能是信用周期的弹性持续偏弱。 （2）存款脱媒边际好转，但资金活化程度不足。8 月份居民户和非金融性公司存款不同程度增长，非银金融机构存款环比小幅少增，对比 7 月份，存款脱媒的速度有所放缓。但 M1 同比增速仍深度负增长，意味着企业资金的活化程度仍不足，结合信贷增长表现来看，企业信心仍在低位徘徊。 对于市场讨论的“异象”：即 1 年期 AAA 级银行同业存单利率（负债）与 1 年期国债利率（资产）利差扩大，更多的是为了配合财政发力和平衡资产组合久期的需要。银行存单价格不再能充分表征狭义流动性的紧张程度，新的关注点转向央行二级市场买卖国债操作，即央行对于曲线形态的具体诉求，这可通过高频跟踪短久期债券的买入力度进行观察。 （3）向前看，信用扩张的关键仍在于政策发力的空间。有利因素在于，8 月底，全国多地出台了消费品以旧换新的具体方案，预计信贷撬动量为 6000 亿元-8500亿元，将逐渐在年内释放，有利于改善居民端信贷增量表现。不利因素在于，政府债券净融资即将遇到高基数的挑战，这意味着在现有条件下，后续社融增速难以进一步提升。考虑到三季度已经公布的部分经济数据以及核心通胀出现走弱，意味着增量政策的推出仍有必要性。 风险提示：抑制空转政策导致相关经济活动放缓；各地重大项目推进不及预期。 作者 分析师：高瑞东 执业证书编号：S0930520120002 010-56513108 gaoruidong@ebscn.com 分析师：王佳雯 执业证书编号：S0930524010001 021- 52523870 wangjiawen@ebscn.com 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 宏观经济 目 录 1、 总量稳结构弱，仍需政策效能释放 .................................................................................... 3 2、 风险提示 .......................................................................................................................... 5 图目录 图 1：8 月新增社融好于季节性表现 ................................................................................................................... 3 图 2：8 月份，社融口径信贷主要分项多同比少增，票据融资是主要增量来源 .................................................. 3 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 宏观经济 1、 总量稳结构弱，仍需政策效能释放 9 月 13 日，人民银行公布 2024 年 8 月金融数据。我们主要关注以下三个方面： （1）8 月份新增社融 30298 亿元，同比少增 981 亿元，表现强于市场预期。季节性来看，这一增量高于过去六年（2018-2023 年）同期的均值 27949 亿元。8月社融存量同比增速为 8.1%，较 7 月份回落 0.1 个百分点。 结构上，社融口径的人民币贷款当月新增 10441 亿元，同比少增 2971 亿元，但较上月的负增长明显改善。外币贷款连续五个月负增长，当月减少 612 亿元。非标融资边际好转，当月新增 1161 亿元，同比多增 156 亿元，主要支撑来自于信托贷款，同比多增 705 亿元。直接融资中，政府债券净融资 16130 亿元，同比多增 4371 亿元，为社融主要的增量来源，但企业债券净融资和非金融企业境内股票融资分别同比少增 1096 亿元、905 亿元。 （2）8 月金融机构口径人民币贷款新增 9000 亿元，同比少增 4600 亿元。结构上，主要分项多同比少增，票据融资是主要增量来源：居民部门同比少增 2006亿元，其中，短期贷款同比少增 1604 亿元，而中长期贷款同比少增 402 亿元；企业中长期贷款同比少增 1544 亿元，企业短期贷款同比少增 1499 亿元，票据融资同比多增 1979 亿元。 （3）8 月 M1 同比增速为-7.3%，较 7 月份下降 0.7 个百分点，连续 7 个月环比走弱，且增速连续 5 个月维持在负区间；M2 同比增速为+6.3%，与 7 月份持平；社融-M2 同比增速差为 1.8 个百分点，较 7 月份收窄 0.1 个百分点。 8 月当月人民币存款同比多增 9600 亿元。结构上来看，居民存款当月增加 7100亿元，同比少增 777 亿元；财政存款增加 5587 亿元，同比多增 5675 亿元；非金融企业存款增加 3500 亿元，同比少增 5390 亿元；非银金融机构存款增加 6300亿元，同比多增 13622 亿元。 图 1：8 月新增社融好于季节性表现 图 2：8 月份，社融口径信贷主要分项多同比少增，票据融资是主要增量来源 -101234567-101234567123456789101112万亿元2019201820202021202220232024