长端收益率引导，短端资金面呵护

请阅读最后一页的重要声明！ 长端收益率引导，短端资金面呵护 证券研究报告 分析师 房铎 SAC 证书编号：S0160522120002 fangduo@ctsec.com 相关报告 1. 《美国降息态度明确，国内票据利率下行》 2024-08-25 2. 《短期信用债市波动率或提升、大幅下行概率不大》 2024-08-25 3. 《信用债收益率窄幅波动上升》 2024-08-18 核心观点 ❖ 长端引导管控，短端遇紧则松：7 月以来，大行净融出规模波动放大，非银杠杆抬升，资金分层扩大，资金面表现较敏感，但整体而言，资金面收紧主要受 DR007 抬升影响，资金分层尚在正常区间。上周 OMO 重回净投放或体现央行对资金波动存在合意区间，当前资金面偏紧，存单利率上行推动其余短端品种表现相对不佳，但中短端国债在大行买入推动下表现偏强，后续 9-11 月政府债净融资规模将有所扩大，但节奏相对平滑，央行也将保持对短端宽松基调的维持，资金面波动可控。长端收益率区间管控仍在，曲线空间仍待海外政策信息。目前长端利率下行的速度得到了遏制，10 年国债收益率在 2.2%到2.1%左右做窄幅双边波动。本周 4000 亿元特别国债把单只 7 年国债拆分为 10年、15 年两只新券到期滚续，可能也是为了引导下中长期品种的定价。后续长端或许还有利率再度下行的机会，但还需要等国内货币政策宽松空间的进一步打开。机构行为指引交易。当前基本面环境整体利好债市，央行近期明显投放资金呵护流动性，短端宽松基调维持，后续长端还需观察美联储降息节奏，建议当前主要仓位偏配置持有，交易上更多关注机构行为，前期交易盘多采取从 30 年避险至 7 年期的投资策略，对当前配置盘而言，7 年期反倒成为较优选择，结合交易情况可以加仓少量长端利率产品及其余流动性较好的现金资产。 ❖ 净投放多增，资金分层加剧：投放量多增，流动性分层加剧。周五 R001 录得 1.66%（本周均值较上周上行 2.83bp），R007 录得 1.84%（本周均值较上周下行 12.76bp），周五 DR001 录得 1.53%（本周均值较上周下行 13.40bp），DR007录得 1.70%（本周均值较上周下行 1.56bp）。本周周内资金利率高开后走低，受此影响，R007 相较上周有所抬升，其余资金利率均下行，隔夜下行幅度大于七天，DR007 于周四重新位于 7 天 OMO 利率下方。流动性分层级现象进一步加剧，7 天分层较隔夜更显著。本周转贴市场 6M 国股（无三农）转贴利率均值取得 1.03%，较上周均值上行 19.4bp，3M 国股（无三农）转贴利率均值取得 1.37%，较上周均值上行 38.2bp。周一至周三，票源供给充足，出票力量较强，3M 和 6M 持续上行，本周三相较上周五，3M 上行 38bp，6M 上行 26bp。 周四，买盘需求逐步释放，6M 小幅下行。周五，票源供给补充，卖盘继续出票，供需博弈下，6M 大幅上行。 ❖ 风险提示：政策不确定性，流动性超预期变化，海外区域事件扰动 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 固收定期报告/证券研究报告 1 长端引导管控，短端遇紧则松 ............................................................................................................... 3 2 本周流动性跟踪：净投放多增，资金分层加剧 ................................................................................... 6 图 1. 资金利率-OMO 利差（%） ................................................................................................................ 3 图 2. 国债活跃券成交笔数（笔） ................................................................................................................. 4 图 3. 各分项对二季度 GDP 环比贡献率（%） .......................................................................................... 5 图 4. 通胀持续回落（%） ............................................................................................................................. 5 图 5. 本周资金面略宽松（%） ..................................................................................................................... 6 图 6. 本周资金面略微宽松（%） ................................................................................................................. 6 图 7. 七天期限品种与 7 天 OMO 利差（bp） ............................................................................................ 7 图 8. 6M、3M 大幅上行（%） ..................................................................................................................... 7 图 9. 票据 3M-shibor 3M（%） ................................................................................................................... 8 图 10. 质押式回购交易量（亿元） ............................................................................................................... 8 图 11. 债市日度杠杆率（%），蓝线为 10 日均线 ............................................