兖矿能源(600188)煤化一体龙头，成长弹性兼具

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Main] 证券研究报告 | 公司首次覆盖 兖矿能源(600188.SH) 2024 年 09 月 09 日 买入（首次） 所属行业：煤炭/煤炭开采 当前价格(元)：13.11 证券分析师 翟堃 资格编号：s0120523050002 邮箱：zhaikun＠tebon.com.cn 薛磊 资格编号：S0120524020001 邮箱：xuelei＠tebon.com.cn 研究助理 谢佶圆 邮箱：xiejy＠tebon.com.cn 市场表现 沪深 300对比 1M 2M 3M 绝对涨幅(%) -7.81 -19.87 -23.70 相对涨幅(%) -3.32 -13.73 -13.04 资料来源：德邦研究所，聚源数据 相关研究 兖矿能源(600188.SH):煤化一体龙头，成长弹性兼具 投资要点  以煤为基，一体化布局的全球能源龙头。兖矿能源成立于 1997 年，是中国动力煤龙头企业，华东地区最大煤炭生产商，其前身兖州煤业由原兖矿集团（现山东能源集团）独家发起设立。近年来，通过“外延+内伸”并举，公司形成以煤炭生产为基础，煤炭深加工和综合利用一体化的国际化大型能源企业。2020 年山东省委、省政府站在保障全省能源安全的战略高度，将原兖矿集团和原山东能源集团联合重组，形成新山东能源集团。2023 年通过现金方式收购鲁西矿业及新疆能化 51%股权，实现优质资产注入，形成山东、陕蒙、新疆、澳洲为核心的产业格局。截至2024H1，公司实现营收 723 亿元，同比下降 24.07%；实现归母净利润 76 亿元，同比下降 31.64%。  成长&弹性兼具，煤炭业务打造国内外双轮驱动。1）新产能释放&现有产能恢复，长期战略规划清晰。公司主业起步于山东，后拓展至晋陕蒙新以及澳洲等资源丰富地区。截至 23 年末，根据我们统计，公司在产核定产能约为 2.45 亿吨。2024年在建万福煤矿（180 万吨/年）将正式投产，2025 年五彩湾四号露天矿一期（1000万吨/年）投产，后期随着新产能释放及现有产能恢复，未来产销仍有增量。根据规划，公司 5-10 年内煤炭产量将达 3 亿吨，2023 年公司产量仅 1.3 亿吨。截至2023 年底，山东能源集团（除兖矿能源）拥有煤炭资源储量 175 亿吨，核定产能达 9528 万吨，且集团还拥有在建产能合计 1400 万吨，根据目标，远期或有资产注入预期。2）我们认为公司煤价弹性较大，上行周期下有望迎量价齐升。公司动力煤价格具有一定弹性，同时澳洲煤价不受长协政策约束，2021 年/2022 年受益于公司高弹性的销售结构，煤炭售价同比增长 69%/36%，且中长期来看，在行业资本开支下滑、供给增量有限而需求持续增长的背景下煤价长期看涨，公司业绩在下一波涨价周期有望受益量价齐升。  产业延伸谋转型，聚焦高端化工新材料。在高端化工新材料方面，公司通过自建和收购已打造山东鲁南化工、陕西榆林能化、内蒙古荣信化工、陕西未来能源、新疆能化 5 个高端化工园区。2023 年，公司化工品产量达 858.7 万吨，创历史新高。根据公司在 2021 年发布的《公司发展战略纲要》中提出：力争 5-10 年化工品年产量达 2000 万吨以上，远期成长优异。海外方面，公司拟收购高地资源，高地资源的主要业务为钾肥项目的开发，该交易将有助于兖矿能源加强钾肥业务，整合旗下资源。  资产结构优化，分红承诺彰显企业价值。1）完成 H 股配售募资，资产负债结构优化。公司在 2024 年 6 月以 17.39 港元价格，成功配售 2.85 亿股 H 股，募集资金净额约 49.3 亿港元，占本次发行后公司已发行 H 股数量约 9.09%。本次募资金额将集中用于资产储备及降低资产负债率，公司资本结构有望迎来优化；2）分红方面，公司于 2023 年发布公告，提出将 2023-2025 年度利润分配政策确定为年度扣除法定储备后净利润的约 60%。根据利润分配方案，2023 年公司拟派送红股0.3 股，现金分红公司 115 亿元，分红率为 57%，对应 2024 年 9 月 2 日收盘价对应 A 股股息率为 10%，H 股股息率为 16%，高股息凸显投资价值 。  投资建议：首次覆盖，给予“买入”评级。预计公司 2024-2026 年合计收入分别为 1455/1494/1528 亿元，归母净利润分别为 149/167/172 亿元，EPS 分别为1.49/1.66/1.72 元。首次覆盖，给予“买入”评级。  风险提示：1）煤炭价格超预期下行；2）国内经济复苏力度不及预期；3）化-23%-11%0%11%23%34%46%2023-092024-012024-05兖矿能源沪深300 公司首次覆盖 兖矿能源（600188.SH） 2 / 24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 华东工品价格超预期下跌。 [Table_Base] 股票数据 总股本(百万股)： 10,039.86 流通 A 股(百万股)： 5,887.17 52 周内股价区间(元)： 13.11-19.78 总市值(百万元)： 131,622.57 总资产(百万元)： 359,462.87 每股净资产(元)： 7.56 资料来源：公司公告 [Table_Finance] 主要财务数据及预测 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(亿元) 2,250 1,500 1,455 1,494 1,528 (+/-)YOY(%) 48.0% -33.3% -3.0% 2.7% 2.3% 净利润(亿元) 334 201 149 167 172 (+/-)YOY(%) 105.2% -39.6% -26.0% 11.7% 3.6% 全面摊薄 EPS(元) 3.32 2.01 1.49 1.66 1.72 毛利率(%) 42.4% 40.6% 35.6% 36.0% 35.6% 净资产收益率(%) 33.4% 27.7% 18.4% 18.3% 16.9% 资料来源：公司年报（2022-2023），德邦研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司首次覆盖 兖矿能源（600188.SH） 3 / 24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1. 以煤为基，一体化布局的全球能源龙头 .......................................................................... 6 2. 聚焦核