政策扰动下短期业绩承压，多项目高研发投入助力长期发展

请务必阅读正文之后的重要声明部分 评级：买入(维持) 市场价格：30.60 元 分析师：祝嘉琦 执业证书编号：S0740519040001 电话：021-20315150 Email：zhujq@zts.com.cn 分析师：谢木青 执业证书编号：S0740518010004 电话：021-20315895 Email：xiemq@zts.com.cn 分析师：于佳喜 执业证书编号：S0740523080002 Email：yujx03@zts.com.cn 基本状况 总股本(百万股) 433 流通股本(百万股) 433 市价(元) 30.60 市值(百万元) 13,241 流通市值(百万元) 13,241 股价与行业-市场走势对比 相关报告 1 开立医疗（300633.SZ）：疫情影响逐步减弱，内镜持续放量带来中长期高成长性 2 开立医疗（300633.SZ）：三季度收入略有改善，汇兑损失影响利润表现 3 开立医疗（300633.SZ）：国内外疫情持续负面影响，长期看公司高端彩超、内镜持续进口替代 4 开立医疗 2023 年年报点评-超声稳健内镜高增，2024 年增长趋势有望延续 公司盈利预测及估值 指标 2022A 2023E 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 1,763 2,120 2,338 2,945 3,710 增长率 yoy% 22% 20% 10% 26% 26% 净利润（百万元） 370 454 422 535 678 增长率 yoy% 50% 23% -7% 27% 27% 每股收益（元） 0.85 1.05 0.98 1.24 1.57 每股现金流量 1.09 1.13 0.82 0.83 1.10 净资产收益率 13% 14% 12% 14% 15% P/E 36 29 31 25 19 P/B 5 4 4 3 3 注：股价信息截止至 2024 年 9 月 1 日 投资要点  事件：公司发布 2024 年半年报，2024 年上半年公司实现营业收入 10.13 亿元，同比减少 2.94%，实现归母净利润 1.71 亿元，同比减少 37.53%，实现扣非净利润 1.55 亿元，同比减少 43.27%。  分季度来看：2024 年单二季度公司实现营业收入 5.33 亿元，同比减少 6.48%，归母净利润 0.70 亿元，同比减少 47.71%，扣非净利润 0.63 亿元，同比减少 57.49%，公司单季度收入在反腐等政策影响下基本保持稳定，利润端因期间投入增大有所波动。  研发项目、营销渠道投入力度加大，短期利润率有所波动。2024 年上半年公司毛利率67.43%，同比减少 1.55 pp，其中彩超产品毛利率 62.99%，同比减少 3.53pp，主要受反腐等政策影响，内镜产品毛利率 73.77%，同比减少 0.05pp；2024 年上半年公司销售费用率 28.37%，同比提升 6.18pp，管理费用率 6.20%，同比提升 0.90pp，财务费用率-2.86%，同比提升 0.20pp，研发费用率 20.95%，同比提升 4.68 pp，公司 2024 上半年仍保持较高投入强度，对短期业绩造成一定影响，同时也为公司中长期发展奠定了良好基础。2024 上半年公司实现净利率 16.84%，同比减少 9.33pp。  政策扰动下国内业绩短期承压，海外业务延续良好增势。2024 年上半年公司彩超业务实现收入 6.10 亿元，同比减少 5.94%，公司内镜业务收入 3.87 亿元，同比增长 2.84%。分区域看，2024 年上半年公司国内收入 5.45 亿元，海外收入 4.68 亿元。上半年核心业务增速放缓，主要因医疗整顿等政策推进，导致国内部分终端医院的招投标活动推迟，超声、内镜等采购需求下降，伴随医疗反腐的阶段性，以及以旧换新、分级诊疗等政策的逐步落地，我们预计下半年国内医疗设备采购需求有望回暖，公司彩超、内镜业务有望在 550、P80 等一系列高端平台产品的驱动下迎来恢复性增长；针对海外市场，公司在全球品牌推广、销售策略、经销商培训等方面持续加大投入，不断加快海外子公司和服务中心建设，助力产品推广，目前公司在超声领域已占据全球第十位，内镜、微创外科等产品也在加快出海步伐，未来海外业务有望保持良好增速。  多系列研发项目持续加码，看好内镜龙头可持续发展。2024 年上半年，公司保持高强度投入力度，公司员工数量在上半年增加超过 300 人，员工总数突破 3000 人，研发总人数达八百余人，其中硕士及以上学历占比超过 40%；上半年公司围绕高端彩超、消化与呼吸内镜、微创外科、心血管介入四大业务线持续加大投入力度，加快推进下一代超声、超声内镜、血管内超声等高端产品研发进展，未来有望持续巩固公司在内镜市场的综合竞争力，助力公司中长期发展。  盈利预测与估值：根据财报数据我们调整盈利预测，预计内镜、超声新品有望持续驱动业绩增长，同时监管政策变化以及研发投入力度加大可能造成短期影响，预计 2024-2026 年公司营收 23.38、29.45、37.10 亿元，同比增长 10%、26%、26%、（调整前 2024-2026 年 26.75、33.81、42.76 亿元）；归母净利润 4.22、5.35、6.78 亿元（调整 2024-2026 年 5.69、7.25、9.22 亿元），同比增长-7%、27%、27%。公司当前股价对应 2024-2026 年 PE 分别约为 31、25、19 倍，考虑到公司彩超和内镜有望持续进口替代，新产品支气管镜、腹腔镜、超声内镜等成长性较强，维持“买入”评级。  风险提示：海外销售风险，产品质量控制风险，政策变化风险，研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。 政策扰动下短期业绩承压，多项目高研发投入助力长期发展 开立医疗（300633.SZ）/医疗器械 证券研究报告/公司点评 2024 年 9 月 1 日 -40%-30%-20%-10%0%10%20%2023-082023-092023-102023-102023-112023-122024-012024-012024-022024-032024-032024-042024-052024-052024-062024-072024-072024-08开立医疗沪深300 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 图表 1：开立医疗历年营业收入变化（百万元） 图表 2：开立医疗历年归母净利润变化（百万元） 来源：wind，中泰证券研究所 来源：wind，中泰证券研究所 图表 3：开立医疗分季度财务数据（百万元） 来源：wind，中泰证券研究所 图表 4：开立医疗分季度营业收入变化（百万元） 图表 5：开立医疗分季度归母净利润变化（百万元） 来源：wind，中泰证券研究所 来源：wind，中泰证券研究所 -10%-5%0%5%10%15%20%25%30%05001,0001,5002,0002,50020172018