中国平安(601318)观点深度更新：新法新班底，欠配高股息

请务必阅读正文之后的重要声明部分新法新班底，欠配高股息——中国平安观点深度更新中国平安（601318.SH）保险Ⅱ证券研究报告/公司深度报告2025 年 06 月 26 日评级：买入（维持）分析师：葛玉翔执业证书编号：S0740525040002Email：geyx01@zts.com.cn分析师：蒋峤执业证书编号：S0740517090005Email：jiangqiao@zts.com.cn基本状况总股本(百万股)18,210.23流通股本(百万股)18,210.23市价(元)57.88市值(百万元)1,054,008.38流通市值(百万元)1,054,008.38股价与行业-市场走势对比相关报告1、《中国平安 1Q25 业绩点评：营运利润彰显韧性，债市浮亏拖累净利释放》2025-04-27公司盈利预测及估值指标2023A2024A2025E2026E2027E营业收入（百万元）913,7891,028,925948,4261,002,8481,057,667增长率 yoy%3.8%12.6%-7.8%5.7%5.5%归母净利润（百万元）85,665126,607122,870133,523140,353增长率 yoy%-22.8%47.8%-3.0%8.7%5.1%每股收益（元）4.847.166.957.557.94每股内含价值76.378.180.885.690.8净资产收益率9.7%13.8%12.5%12.3%12.5%P/EV0.760.740.720.680.64P/B1.171.141.010.940.94备注：股价截止自2025 年 06 月 25 日收盘价，每股指标按照最新股本数全面摊薄报告摘要A 股第一欠配高股息龙头：具备“基本面修复+风格红利”双重弹性。中国平安疫后股价表现弱于同业主要系其他资管板块拖累与高管频繁更替。但立足当下，公司基本面和外部环境均悄然发生变化。当前公司 A/H 股静态股息率分别达 4.5%/5.6%具备优势。随着两次低成本转债发行到位，公司有望延续过去 13 年连续每股分红稳健增长的优秀历史。《公募基金高质量发展行动方案》推动风格归位与欠配修复，中国平安 A 股作为全部 AH 上市的个股中欠配第一股（1Q25 主动权益公募欠配比例达-1.45%），有望迎来增量资金的青睐。平安寿险：管理团队焕新，新基本法落地。平安寿险管理层“年轻化+内部晋升”并行，85 后高管蔡霆作为寿险副董事长、首位女总经理史伟玉搭档执掌寿险主业，形成能力互补的“双核心”推动改革。2Q25 以来，平安寿险新基本法落地，制度重构由“短期激励”转向“长期留存”，佣金利益进一步向一线倾斜，实现从“人海战术”到“做优、增优、育优”为导向的战略跃迁。2Q25 公司首个以司庆命名分红型增额终身寿险 “盛世金越（司庆版）”上线，销售反馈良好，承接新基本法落地改善队伍收入预期。新产品通过锁定优质分红资产、匹配三仓配置策略，提升分红来源稳定性与资产配置透明度，最新一期红利实现率达到 114.3%。公司率先披露最新一期保单红利实现率，对于 2024 年 9 月之前销售的产品，客户实际分红收益率为3.4%，较 2024-2025 保单周年提升 0.4 个百分点；而 2024 年 9 月之后新上市的产品，客户实际分红收益率为 2.7%。我们认为，平安作为具有较高分红保险账户平均投资收益率记录的高监管评级头部公司，有望通过合理较高的红利实现率提高分红产品销售竞争力。营运利润：寿险 CSM 释放稳定，资管板块减亏夯实集团 OPAT 增速基础。截至 2024 年末，平安寿险合同服务边际（CSM）余额为 4933 亿元，占保险合同负债的 14.7%，位于同业领先水平。2024 年，受新单利润承压与 CSM 摊销下降影响，寿险 OPAT 同比下降 3.8%，预计 2025年寿险 OPAT 同比降幅为 1.5%，主要受 CSM 余额持续压降和过去以高利润率保障型业务为主的结构正逐步转向储蓄型业务，盈利弹性下降。不过，随着高质量存量业务的持续释放和新单回暖和各类改革举措减小，寿险盈利动能有望重回上升通道。我们预计 2026-2027 年 OPAT 同比增速分别为 1.3%和 2.4%。非寿险业务利润稳健，资管板块有望逐步减亏。2024 年公司资产管理板块实现营运利润-111.14 亿元，虽仍处于较大亏损状态，但较 2023 年明显收窄。近年来受宏观环境持续承压、市场流动性偏紧及资产价格波动影响，公司继续坚持审慎经营策略，对部分资产业务进行价值调整与风险管理，推动其他资管业务逐步压缩。我们预计随着宏观环境逐步企稳回暖，预计未来三年将逐步减亏至平衡，对集团业绩拖累边际改善趋势已现。我们预计 2025-2027 年集团归母营运利润增速为 2.8%、8.4%和 4.9%。投资建议：新法新班底，欠配高股息。近期港股红利板块持续上涨提升保险股投资热情，我们认为中国平安具备双面红利股的特征：一方面公司自身具备股息优势，另一方面，公司较早布局了境内外上市高股息标的，红利资产的股价将对公司业绩产生较大间接影响。我们预计公司2025 年至 2027 年集团 EV 增速为 3.5%、5.9%和 6.1%，维持“买入”评级。风险提示：代理人改革推进或不及预期、分红产品转化率或承压、资管拖累持续风险、利率与资产回报压力、寿险营运压力、研报信息滞后或更新不及时的风险公司深度报告- 2 -请务必阅读正文之后的重要声明部分投资主题报告亮点基本法及领导班子焕新，代理人体系重构提速。当前市场对中国平安基本面的拐点认知并不充分。近期，平安人寿积极探索落实代理人营销体制改革，从迭代顶层设计、改革队伍体制、加强经营管理三方面着手。自 2Q25 新基本法实施以来，公司聚焦“做优、增优、育优”三优平台，通过分人群推动队伍“三优”跃迁、产品创新和服务整合，进一步激发队伍生产力，牵引队伍阶梯式向上发展。1Q25 平安代理人渠道新业务价值同比增长11.5%，代理人人均新业务价值同比增长 14.0%。欠配叠加高股息，红利行情下的核心受益标的。作为红利资产中的确定性标的，公司具备“底部估值+高股息+机构低配”的三重优势。当前 A/H 静态股息率分别为 4.6%/5.6%，领先行业水平；2024 年现金分红达 462 亿元，派息率达 36.5%。主动权益基金对公司欠配配置比例差达-1.45%。公司较早布局了境内外上市高股息标的，红利资产的股价将对公司业绩产生较大间接影响。投资逻辑本报告的投资逻辑围绕“风格修复+基本面改善+估值吸引”三条主线展开：1）风格修复驱动：在政策导向下，《行动方案》要求基金风格归位与减少博弈行为，中国平安作为 A股最显著欠配的权重标的，具备高确定性的风格修复弹性。2）基本面改善趋势明确：寿险主业改革成效持续推进，管理层焕新、新基本法落地、分红型产品结构占比上升，构成组织与产品双轮驱动；地产风险出清逐步完成，资管板块亏损边际收敛，整体盈利能力改善预期增强。3）分红稳定性突出，估值具备性价比：在分红连年增长、偿付能力稳健的背景下，A/H 股静态股息率持续领先，结合当前估值处于历史底部，公司具有显著的估值修复与分红再估值空间。因此，当前