非银金融行业2024中报综述：企稳回升仍是主基调，资产端决定微观分化

企稳回升仍是主基调，资产端决定微观分化——非银金融行业2024中报综述长江证券研究所非银金融研究小组2024-09-04%%%%%%%%research.95579.com1分析师 吴一凡分析师 谢宇尘分析师 戴永飞联系人 程泽宇SAC执业证书编号：S0490519080007SAC执业证书编号：S0490521020001SAC执业证书编号：S0490524070001SFC执业证书编号：BUV596分析师及联系人证券研究报告评级看好维持• 证券研究报告 •%%%%%%%%research.95579.com2简要介绍总结&展望01➢ 观点及结论：1）2024年Q2相较于Q1并未出现较为显著的变化，微观感受上部分公司业绩表现较好，主因其根据当前宏观及监管环境作出了小幅度资产配置及负债节奏上的调整，从而实现了更高的投资收益及更集约的负债成本，其中受益最为显著的是寿险行业。2）针对寿险行业，我们以海外对比和静态测算的研究方法仍无法解释寿险是否中长期能够跨越利差损，但不得不承认在当前边际变化趋势里，行业中的头部企业正以一种极具中国特色化的形式化解远期利差损风险。在短期基本面健康，且趋势并未见到显著反转的情况下，结合较低的机构持仓比例和估值分位，我们对板块仍建议保持积极乐观。3）针对券商行业，Q2自营方向上的选择是业绩分化主因，控杠杆和费用趋势下行业盈利底部已然出现，且本轮行业监管优化进程已接近尾声，对于持仓周期较长的投资者当前券商板块已具备较高配置性价比。➢ 保险综述及展望：24H上市险企NBV可比口径增速在10%以上，平均总投资收益率分别为4.3%，同环比明显改善，头部险企代理人规模实现企稳、新单负债成本下行；展望后续，三季度负债及利润基数均明显下降，预计上市险企负债端和资产端稳中有升，全年维度的改善趋势仍然可期，综合负债端稳定性和投资端弹性，重点推荐中国人寿、中国人保（H）。➢ 券商综述及展望：24H上市券商归母净利润合计同比下滑22.5%，相较于Q1有大幅度收窄，其中自营业务同比下滑收窄至-11.3%是业绩改善的主因。24H上市券商ROE实现2.2%，同比下滑0.98pct，剔除保证金后杠杆为3.25，同比下滑3.5%；展望后续，投行、衍生品及其他创新业务的暂停并非常态化，而头部券商在弱市中的盈利韧性显著，在监管环境转向时同样存在敏感性， 重点推荐中国银河、华泰证券、中信证券。%%research.95579.com301保险：投资负债两端均改善显著02券商：盈利降幅收窄，马太效应显著目 录03%%%%%%%%research.95579.com401保险：投资负债两端均改善显著%%%%%%%%research.95579.com52024H总结：价值高增，人力企稳，投资改善01表：上市险企核心数据资料来源：Wind，公司公告，长江证券研究所注：内含价值、代理人数量为相对年初，其余均为相对去年同期➢ 2024年总结主要上市险企中报，特征主要是：高基数下新业务价值仍维持高速增长、头部险企人力规模企稳、总投资收益明显改善。➢ 负债端：NBV增速温和，若恢复可比口径，行业均保持两位数NBV的高增长水平；➢ 人力：队伍规模降幅继续收窄，其中国寿平安环比Q1已经实现企稳，同时人均产能仍然保持提升；➢ 投资端：上半年市场投资风格契合险资方向，总投资收率明显改善；但由于利率快速下行，净投资收益率仍然承压。项目细项2023H/20232024H同比/较年初价值内含价值（亿元）34,30737,178+8.37%NBV（亿元）667675+1.3%NBVM（%）15.3%20.4%+5.11pct人力代理人数量（万人）135129-4.1%人均NBV（元/人/月）5,3686,398+19.2%投资总投资收益率（%）3.6%4.3%+0.70pct净投资收益率（%）3.7%3.3%-0.39pct%%research.95579.com62024H个股：新华价值增速较快，国寿人力企稳02表：2024H上市险企核心数据对比资料来源：Wind，公司公告，长江证券研究所；备注：非可比口径的NBV计算同比增速时，2023年中报数据未重述。➢ NBV：均实现较好增速（可比口径），个股差距受经营策略与基数影响，新华、太保在银保渠道占比相对较高，更加受益于报行合一带来的价值率提升；➢ 价值率：价值率变化主要受报行合一压降费率影响，银保渠道占比较高的公司提升更为明显；➢ 人力：国寿平安环比Q1回升,太保新华仍处于改革进程中，但产能均实现大幅增长；➢ 投资端：受益于红利行情，总投资收益率均有明显改善，但由于利率快速下行，净投资收益率仍然承压。价值（EV较年初，NBV同比）人力（规模较年初，产能同比）投资（同比）股价EVNBVNBV（可比）NBVM代理人数量NBV产能总收益率净收益率PEV涨跌幅ytd中国人寿+11.4%+4.5%+18.6%+2.10pct-0.8%+9.3%+0.18pct-0.75pct 0.6919.4%中国平安+6.2%-14.0%+11.0%+1.40pct-2.0%+1.3%+0.10pct-0.20pct 0.5413.2%中国太保+7.4%+22.8%+29.5%+5.30pct -12.9%+45.4%+1.40pct-0.40pct 0.4729.3%新华保险+7.1%+57.7%-+11.62pct -10.3%+74.6%+1.10pct-0.20pct 0.389.3%%%%%%%%%research.95579.com7➢ 受报行合一等多方面因素影响，新单保费增速承压。2024年上半年，新单保费增速承压，国寿、平安、太保、新华新单同比分别-6.4%、-6.3%、-11.6%、-45.4%。一方面是去年基数较高；另一方面，报行合一对于银保费率提出了更为严格的要求，银行销售积极性明显下降，银保新单同比分别-53.3%、-15.1%、-30.4%、-60.8%。➢ 价值率明显提升。渠道费率压降，带动上市险企同环比NBVM均明显提升，其中，新华（+11.6pct）、太保（+5.3pct）提升幅度较大。2024H新单：银保规模收缩，拖累新单增速03资料来源：Wind，公司公告，长江证券研究所图：新单保费增速承压-60%-40%-20%0%20%40%60%80%20122013H20132014H20142015H20152016H20162017H20172018H20182019H20192020H20202021H20212022H20222023H20232024H中国人寿中国平安中国太保新华保险图：银保新单占新单比例下降0%10%20%30%40%50%60%70%80%20122013H20132014H20142015H20152016H20162017H20172018H20182019H20192020H20202021H20212022H20222023H20232024H中国人寿中国平安中国太保新华保险图：价值率明显改善0%10%20%30%40%50%60%20102011H20112012H20122013H20132014H20142015H2