毛利率承压但财务稳健，销售投资保持合理节奏

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2024年09月03日优于大市滨江集团（002244.SZ）毛利率承压但财务稳健，销售投资保持合理节奏核心观点公司研究·财报点评房地产·房地产开发证券分析师：任鹤证券分析师：王粤雷010-880053150755-81981019renhe@guosen.com.cnwangyuelei@guosen.com.cnS0980520040006S0980520030001证券分析师：王静021-60893314wangjing20@guosen.com.cnS0980522100002基础数据投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价8.09 元总市值/流通市值25172/21700 百万元52 周最高价/最低价11.05/5.67 元近 3 个月日均成交额420.77 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《滨江集团（002244.SZ）-营收增长利润承压，销售拿地节奏平稳》 ——2024-05-08《滨江集团（002244.SZ）-营收高增，业绩靓眼》——2023-11-01《滨江集团（002244.SZ）-收入业绩高增，财务稳健》 ——2023-08-30《滨江集团（002244.SZ）-业绩增速靓眼，拿地积极聚焦》 ——2023-05-02《滨江集团（002244.SZ）-Q3 业绩显著增长，合联营项目贡献较大》 ——2022-10-27归母净利润同比-29%，毛利率持续承压。2024H1，公司实现营业收入 242 亿元，同比-10%，主要受公司结算计划排布影响，今年楼盘交付主要集中在第四季度；归母净利润 11.7 亿元，同比-29%；归母净利率为 4.8%，同比下降1.2 个百分点，主要受毛利率降低影响。2024H1，公司毛利率 9.6%，同比下降了 8.7 个百分点，主要因为 2020-2021 年获取了一些低毛利项目，待这些项目结算出清后，毛利率有望企稳回升。此外，2024H1 归母净利润占比 95%，同比提升了 11 个百分点。销售排名提升，保持投资强度。2024H1，公司签约销售金额为 582 亿元，同比-37%，行业排名第 8，较 2023 全年提升 3 名。2024H1，公司新增土储 10宗，新增土储计容建面 87.5 万㎡，总地价 223 亿元，同比-44%，全部位于杭州市内，深耕优势进一步彰显；以拿地金额/销售金额计算的投资强度维持在 38%。截至 2024H1 末，公司总土储中 66%位于杭州市内，25%位于浙江省内（除杭州），浙江省外仅占 9%。财务状况保持良好，融资成本持续下降。截至 2024H1 末，公司三道红线财务指标保持“绿档”，剔除预收账款的资产负债率为 55%，净负债率为 23%，现金短债比为 2.5 倍，短期债务占比仅为 27%。截至 2024H1 末，公司平均融资成本为 3.7%，较上年末下降 50 个基点。投资建议：综合考虑公司地产开发业务充沛的待结转资源和结算毛利率的下行压力，我们维持收入预期但稍微下调盈利预测，预计公司 2024-2025 年收入分别为 802/770 亿元，2024-2025 年归母净利润分别为 23.3/27.2 亿元（原值为 27.1/29.3 亿元），对应每股收益分别为 0.75/0.87 元，对应当前股价PE 分别为 10.8/9.3 倍，维持“优于大市”评级。风险提示：公司开发物业签约销售规模、结转进度、盈利水平不及预期。盈利预测和财务指标202220232024E2025E2026E营业收入(百万元)41,50270,44380,15877,03075,365(+/-%)9.3%69.7%13.8%-3.9%-2.2%归母净利润(百万元)37412529233427163208(+/-%)23.6%-32.4%-7.7%16.4%18.1%每股收益（元）1.200.810.750.871.03EBITMargin12.0%12.3%5.5%6.5%7.5%净资产收益率（ROE）15.9%10.0%8.5%9.1%9.8%市盈率（PE）6.710.010.89.37.8EV/EBITDA46.228.167.155.747.4市净率（PB）1.070.990.920.840.77资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2归母净利润同比-29%，毛利率持续承压。2024H1，公司实现营业收入 242 亿元，同比-10%，主要受公司结算计划排布影响，今年楼盘交付主要集中在第四季度；归母净利润 11.7 亿元，同比-29%；归母净利率为 4.8%，同比下降 1.2 个百分点，主要受毛利率降低影响。2024H1，公司毛利率 9.6%，同比下降了 8.7 个百分点，主要因为 2020-2021 年获取了一些低毛利项目，待这些项目结算出清后，毛利率有望企稳回升。此外，2024H1 归母净利润占比 95%，同比提升了 11 个百分点。图1：公司历年营业收入及同比图2：公司历年归母净利润及同比资料来源：公司公告、Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind，国信证券经济研究所整理图3：公司历年归母净利率及毛利率图4：公司历年归母净利润占比资料来源：公司公告、Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind，国信证券经济研究所整理销售排名提升，保持投资强度。2024H1，公司签约销售金额为 582 亿元，同比-37%，行业排名第 8，较 2023 全年提升 3 名。2024H1，公司新增土储 10 宗，新增土储计容建面 87.5 万㎡，总地价 223 亿元，同比-44%，全部位于杭州市内，深耕优势进一步彰显；以拿地金额/销售金额计算的投资强度维持在 38%。截至 2024H1 末，公司总土储中 66%位于杭州市内，25%位于浙江省内（除杭州），浙江省外仅占 9%。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图5：公司历年销售金额及同比图6：公司历年销售额行业排名资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、克而瑞，国信证券经济研究所整理图7：公司历年拿地金额及同比图8：公司历年以拿地金额/销售金额计算的投资强度资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理财务状况保持良好，融资成本持续下降。截至 2024H1 末，公司三道红线财务指标保持“绿档”，剔除预收账款的资产负债率为 55%，净负债率为 23%，现金短债比为 2.5 倍，短期债务占比仅为 27%。截至 2024H1 末，公司平均融资成本为 3.7%，较上年末下降 50 个基点。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4图9：公司历年净负债率图10：公司历年融资成本资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理投资建议：综合考虑公司地产开发业务充沛的待结转资源和结算毛利率的下行压力，我们维持收入预期但稍微下调盈利预测，预计公司 2024-2025 年收