欧美生猪行业复盘：以海外生猪产业规模化发展为鉴，如何看待未来养殖与屠宰产业链利润结构演变

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2024年09月02日优于大市欧美生猪行业复盘以海外生猪产业规模化发展为鉴，如何看待未来养殖与屠宰产业链利润结构演变核心观点行业研究·行业专题农林牧渔·养殖业优于大市·维持证券分析师：鲁家瑞证券分析师：李瑞楠021-61761016021-60893308lujiarui@guosen.com.cnliruinan@guosen.com.cnS0980520110002S0980523030001证券分析师：江海航010-88005306jianghaihang@guosen.com.cnS0980524070003市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《农林牧渔行业 2023 年报及 2024 一季报总结-养殖链经营同比承压延续，种植链整体仍有支撑》 ——2024-05-19《国信农业-生猪养殖行业投资框架（2024 更新版）》 ——2024-05-17《生猪养殖行业点评-政策端加强生猪屠宰环节的非瘟常态化防控，将有利于产业长期健康发展》 ——2024-03-24《生猪养殖行业投资四问四答-系列二-看好明年周期反转，养殖布局正当时》 ——2023-12-05《农林牧渔行业 2023 三季报总结-养殖报表进一步恶化，部分动保企业表现亮眼》 ——2023-11-22美国生猪产业链复盘：伴随养殖、屠宰规模化发展，养殖个体成本方差依然存在，产业盈利中枢逐步向食品终端下沉。我们对美国生猪产业发展历程复盘后总结的规律如下：1）行业相对集中度决定产业整合方向，上世纪 80 年代美国屠宰规模化完成后，自下游向上游进一步推动了养殖环节的规模化进程。2）2000 年起美国养殖规模化进入成熟期，生猪养殖行业整体拉长周期仍实现较好单头平均盈利，1999-2023 年单头养殖净利润年化平均接近 6.5美元。3）伴随产业链一体化整合，美国猪肉产业利润中枢自上世纪 80 年代起由养殖端向食品终端转移，2007 年美国猪肉产业链末端终端零售环节相对养殖环节的增值比例达 250%。对于一体化企业，上游饲料、养殖定位更倾向于产业配套，而通过下游屠宰加工及零售开发出更多高附加值产品，才是实现猪肉产业链利润增值的核心环节。4）由于养殖个体间成本方差依然存在，规模效益带来的成本改善边际递减，以及突发的不可控疫病、消费等多种外界因素也容易对生猪供需平衡造成冲击，因此美国猪价宽幅波动依然存在。丹麦生猪产业链复盘：屠宰合作社模式实现猪肉产业上下游利润共享，高分红使得合作农户盈利得到切实保障。相比我国目前较独立的养殖单环节经营现状，丹麦农户创新型创立屠宰合作社，将生产农产品全部出售交付给合作社，统一屠宰加工后再销售给终端，由此达成养殖屠宰有效协同，同时农户也可共享屠宰利润，农户收益包含日常收购结算和年度分红两部分。全丹麦最大的屠宰加工合作社“丹麦皇冠”2020 年以来对合作农户分红比例均超可分配利润总额 80%。2010 年以来丹麦皇冠每年末对单公斤生猪生产额外补贴基本维持在1丹麦克朗/kg附近。按单头生猪体重120kg测算，预估2019-2023年丹麦屠宰合作社对单头生猪生产年度分红接近 150 元人民币。由此丹麦屠宰合作社通过稳定高分红，确保了合作养户合理盈利及养殖生产的积极性。投资建议：优秀养殖及屠宰企业仍有充裕成长空间，有望引领行业未来。参考海外经验，国内养殖管理差距仍较大，管理优秀、成本低的头部市占率仍有充裕提升空间，且有望维持超额盈利。同时，国内养殖、屠宰格局依然分散，兼具养殖、屠宰、肉制品多业务实力的优秀企业有望主导养殖-屠宰产业链整合，打开成长空间。标的方面，养殖板块重点推荐：牧原股份、华统股份、温氏股份、神农集团，关注新五丰、巨星农牧、唐人神、天康生物等，肉制品重点推荐双汇发展。风险提示：不可控动物疫情引发潜在风险；原材料价格剧烈波动风险。重点公司盈利预测及投资评级公司公司投资昨收盘总市值EPSPE代码名称评级（元）（百万元）2024E2025E2024E2025E002714.SZ 牧原股份优于大市38.56210,7442.794.61148002840.SZ 华统股份优于大市11.407,0581.292.8894300498.SZ 温氏股份优于大市17.04113,3661.142.38157605296.SH 神农集团优于大市28.3014,8591.252.362312600975.SH 新五丰优于大市5.557,0000.120.63469603477.SH 巨星农牧优于大市17.879,1151.453.35125002567.SZ 唐人神优于大市4.977,1220.280.64188002100.SZ 天康生物优于大市6.518,8880.360.74189000895.SZ 双汇发展优于大市23.2280,4491.731.821313资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2内容目录美国生猪产业链复盘：合同养殖模式催化行业变革，加速屠宰和养殖环节整合 .......... 5生猪养殖规模化历程：2000 年基本完成行业整体规模化，存栏 500 头以上的规模场产能占比达到 94%...................................................................................... 5生猪产业整合推手：屠宰自下游向上游推动养殖规模化，行业相对集中度决定产业整合方向 ...... 6猪周期波动复盘：规模化加速期时间长度仍维持在 3-5 年，波幅有所扩大 ...................... 8猪肉产业链盈利复盘：养殖规模化成熟期仍实现较好单头养殖盈利，盈利中枢向屠宰加工等终端环节下移 ................................................................................. 11丹麦生猪产业链复盘：屠宰合作社模式实现产业上下游的利润共享，专业化生产确保盈利能力领先 ....................................................................... 17屠宰合作社模式兴起：养殖、屠宰全猪肉产业链实现利益绑定 ...............................17产供销一体化经营：重视猪肉产业链末端价值延伸，丹麦合作社年度分红可观 ................. 18专业化提高单头生猪盈利能力：标准化贯穿丹麦从生产加工到流通的猪肉产业链 ...............19国内启示：头部优秀企业仍有充裕成长空间，屠宰多元化发展有望铸就养殖-屠宰-肉制品一体化的巨头企业 ............................................................... 21我国生猪产业现状：规模养殖产能占比明显提升，但仍处规模化早期向加速期过渡阶段 ......... 21行业发展预判：国内“养殖-屠宰”环节有望持续