金工深度研究：扩散指数视角下的宏观周期状态

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 金工 扩散指数视角下的宏观周期状态 华泰研究 研究员 林晓明 SAC No. S0570516010001 SFC No. BPY421 linxiaoming@htsc.com +(86) 755 8208 0134 研究员 陈烨，PhD SAC No. S0570521110001 chenye@htsc.com +(86) 10 6321 1166 研究员 源洁莹 SAC No. S0570521080001 SFC No. BRR314 yuanjieying@htsc.com +(86) 755 8236 6825 联系人 应宗珣 SAC No. S0570123070193 yingzongxun@htsc.com +(86) 755 8249 2388 2024 年 8 月 29 日│中国内地 深度研究 基于扩散指数刻画宏观周期，建立资产收益与周期状态的映射关系 长期以来，经济周期被认为是对金融市场有一定解释和预测作用的经济规律，自上而下的投资框架或离不开对经济周期的把握。本篇报告中，我们将三周期模型与扩散指数相结合，以期更好地刻画宏观经济指标中蕴含地周期规律。结果显示，基于经济指标扩散指数间地领先-滞后关系，我们将宏观周期划分为 6 种状态，全球资产收益在不同宏观周期状态下存在分化效果，如股票资产在周期上行的状态 1~3 中表现较好，而在下行的状态 4~6 中表现不佳。资产收益与宏观状态间的映射关系，或可为投资者提供一个将经济周期理论与实践应用相结合的投资视角。 扩散指数构建方法简便，可降低极端值影响 在对宏观经济指标运用主成分分析和三周期滤波模型时，所得结果易受到极端值的影响，如为拟合“极端”样本区间，牺牲了对其它样本区间的拟合精度，或是预测结果趋势模糊，难以给出上行或下行判断。为应对极端值带来的挑战，我们引入扩散指数，它的核心思想是统计当前相对于上一期增长指标数量占样本指标总数量的比例，相比主成分分析，扩散指数具有对极端值不敏感、样本指标时间长度限制较为宽松、周期特征较强以及周期相位相对领先等优势，或可作为我们提取全球宏观周期状态的有力工具。 周期上行状态下股票、商品表现较强，下行状态则利好债券和外汇资产 在普林格时钟理论种，经济周期划分为 6 个阶段，不同周期阶段的有序轮动构成股票、债券、商品三类资产的牛熊组合。我们基于普林格时钟理论的思想，利用宏观指标扩散指数间的领先-滞后关系，划分出 6 种周期状态。其中状态 1~3 表征经济周期上行，状态 4~6 表征经济周期下行。结果显示，股票和商品资产在状态 1~3 中具有较好的收益表现，而债券和外汇资产主要在状态 4 和 5 时表现较强。整体来看，随着宏观周期从状态 1 向状态 6转移，各资产迎来最佳收益表现的顺序为：股票（状态 1）、商品（状态 3）、债券（状态 4）、外汇（状态 4）。 国内行业板块优势周期状态存在差异性，建议关注顺周期资源类行业 基于扩散指数的宏观周期状态刻画也可为国内的行业轮动提供一定的参考价值。结果显示，国内不同行业板块宏观周期优势状态存在差异性，具体而言，顺周期资源类板块在周期上行的状态 1~3 中收益表现更高，而 TMT 等具有逆周期属性的成长类板块则在状态 6 中胜率表现较佳。根据 7 月宏观数据，不论是全样本周期状态还是滚动外推预测的周期状态，均显示 8 月宏观周期将由状态 2 转移至状态 3，且预测 9 月也将维持状态 3。从映射关系的角度看，商品类资产或顺周期资源类行业或仍具有较高的配置价值，或可持续关注。 风险提示：研究观点基于历史规律总结，历史规律可能失效；市场的短期波动与政策可能会干扰对经济周期的判断；市场可能会出现超预期波动。资产配置策略无法保证未来获得预期收益，对依据或使用该规律所造成的后果由投资者自行承担。报告中涉及到的资产不代表任何投资意见，请投资者谨慎、理性地看待。 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 金工研究 正文目录 经济周期或是自上而下投资框架的基石 ........................................................................................................................ 4 扩散指数构建方法简便，可降低极端值影响 ................................................................................................................. 6 基于主成分分析提取的全球宏观周期状态或易受极端值影响 ................................................................................ 6 扩散指数可降低极端值影响，或可替代主成分分析提取周期状态 ......................................................................... 7 全球资产收益与宏观周期状态有相对清晰的映射关系 ................................................................................................ 14 基于领先-同步-滞后指标的全球宏观周期状态划分.............................................................................................. 14 周期状态与全球资产收益的映射关系 .................................................................................................................. 16 周期状态的滚动外推预测及与资产收益的映射关系 ............................................................................................ 23 风险提示.............................................................................................................................................................. 24 图表目录 图表 1： 美林投资时钟示意 ..........................................................................